政策利好收益率下行可持續 天威兌付危機再現國企信用風險

2015年一季度中國經濟形勢仍沒有得到改善，GDP增速延續去年下半年以來的回落趨勢，並進一步降至7.0%，創自2009年一季度以來的新低。從需求端來看，除出口增速有所回升，消費與投資增速均較去年全年顯著降低，從生產端來看，規模以上工業增加值同比增速持續回落。整體來看，宏觀經濟下行風險仍較大。周末央行再次宣布降準，且降準力度進一步加大，由此來看，無論是政策層已經認為原有的貨幣寬鬆水平已經不能滿足穩增長需要，二季度中央或加大穩增長政策力度，以防止經濟增速進一步下滑。

上周公開市場量縮價減，央行進一步將逆回購操作規模由350億元降至200億元，公開市場保持凈回籠狀態，資金回籠量與上期持平，仍為150億元。與此同時，央行繼續下調7天期逆回購利率至3.35%。新股發行並未對市場流動性產生沖擊，資金面保持相對穩定，貨幣市場利率繼續走低，但下行幅度收窄，除隔夜和1月期利率各較前一周下行16bp，其它期限利率下行幅度均不超過5bp。與此同時，上周3月期SHIBOR與1年期利率結束了自去年12月中旬以來的倒掛形勢，期限利差重歸於正。考慮到央行再次實施降準，未來一段時間資金面基本無憂，貨幣市場仍有下行空間。

信用債發行市場仍相對冷清，主要信用品種發行量不足300億元，較前一周進一步回落了約三分之一。從券種結構來看，企業債超過短期融資券成為發行量最大品種。發行利率利差方面，短期融資券發行利率利差較前一周明顯回落，中期票據和企業債不同發行主體間發行利率利差差異較大，其中有一只AA等級中期票據發行利率高達8%。

現券成交總額創今年單周新高，達到14025.15億元。考慮到期貨公司及其資產管理產品已經獲準進入銀行間債券市場，預計未來二級市場成交量將進一步提升。二級市場收益率方面，受一季度偏弱宏觀經濟數據的影響，各券種收益率出現明顯回落。其中國債長端到期收益率回落趨勢較短端更為明顯，而信用債則相反，中短期品種回落幅度更大。1年、3年期和5年期AAA等級債券信用利差較前一周大幅收窄10bp以上，而10年期和15年期AAA等級企業債信用利差反而較前一周小幅上行。3年期和5年期AAA等級債券與更低等級債券間的利差較前一周明顯擴大，而其他期限等級間利差較前一周基本持平。

周二天威集團發布公告稱，應於4月21日支付的11天威MTN2利息償付存在不確定性。截止4月20日，該公司仍未籌集到利息。考慮到其央企股東的背景，如果天威集團最終發生違約，將有望打破國有企業剛性兌付現象。不過，去年以來天威集團就因行業不景氣、利潤大幅下滑、多項貸款逾期等原因而被評級公司連續下調級別，截止目前，其最新主體和債項級別均已經降至B，這在一定程度上提示了其信用質量的持續惡化，加上此前已有“11超日債”、“ST湘鄂情”違約事項，如果其最終發生違約，預計對市場的沖擊力度將有限。 全文