〈鉅亨主筆室〉多頭「枕戈待旦」？！

壹、前言

2018 年最後幾個交易日中，美股道瓊股價指數每天大幅震盪；波動幅度多締造歷史紀錄。這幾個交易日多是，以大漲與由低檔轉趨於攀升、上揚收盤。由日線圖檢視，看似一個短期的底部區、或是中繼站；前者代表即將轉好，後者暗示尚未完全穩定落地。而 2018 年 12 月最後一天，台股集中市場的最後交易收盤日，台股最戲劇化表現是，一些現金股息殖利率、長期穩定的股票，在尾盤交易中驚天動地，以非常大的成交量大拉尾盤。尤其是在 12 月初才被 NCC 認定，5G 的首批實驗者中華電信，尾盤以 19,635 張拉抬股價，幾乎是用掃貨守法進行股票投資；這應是以 499 的 4 筆大單、尾盤市價單買進所致。道瓊之所以一天就大漲一千點，而最後交易日由下跌 400 多點翻轉上揚 200 多點，反映的是、預期的中美貿易紛爭妥協機遇；也就是 12 月 30 日停交日，證券業務員瘋狂在通信群組，傳遞給重要客戶的信息。美川普總統與中國主席習近平就貿易談判，以電話討論進行協商有展。是協商貿易紛爭？由時間點檢視應該是，互相祝福 2019 新年居多吧？但無論是捕風捉影、或是真有其事，雙方打開僵局就是好事。

貳、投資專注對景氣預期：Fed 認為未來是 Demand Pull Inflation！

由於亞當斯密斯那隻看不見的雙手，一直存在市場之中、因此經濟景氣總是循環起落，谷底、復甦、繁榮、頂峰、衰退。而判斷這些景氣階段的，是由各種實體經濟與貨幣、股價指數所組成的領先、同時與落後三組指標；其中唯領先指標是問。雖股價指數增加率是領先指標一環，但只是股價指數領先於領先指標。長期的股價指數，如果可以運用數學的微積分工具，進行多方面量化分析；則它的趨勢與任何未來不顯著的事件無關，全球股市與川普、向中國主席賀新年無關。短期的股價指數，只能夠累加的 Summation 等統計加減乘除，進行量化處理；因此它可以反映不顯著的短期明後天事件。前者的持續性唯有企業預期獲利、產業景循環可以扭轉；後者則是事件本身的多或空即可改變。Talent Investor 在意前者，Noise Trader 卻注重後者。但事情的發展往往要由誇張的表面，很確定的反向去分析；道瓊 2018 年底最後兩天的多頭瘋狂，其實是空頭的極為不穩定、與心虛；因為就艾略特波浪理論、或是黃金切割率，21,000 點的道瓊指數是接近，長線泡沫修正的滿足點。即使真的是空頭、長空、甚或大長空、特長空市場，也會有 a、b、c 三波的艾略特空頭修正。c 波的下跌最為嚇人，沒人敢篤定的自信，下一步的未來就是空頭市場，以 Fed 在 2018 年最後一次，經濟褐皮書的內容品味解讀；為何 10 位委員全數通過升息？因為全部經濟學家認為，2019 年美國通貨膨脹，是來自於「需求拉動」(Demand Pull)。這些成員或許多是凱因斯學派戰將，潛意識中多已經認定未來是，工資成長推動物價上揚；而工資的上揚其實是緊跟著企業資本支出而來。如果缺乏資本支出，又何來工資上揚？這其實與目前台灣所見到，大同集團映像管公司、與綠能財務危機是大異其趣。多數投資者判定，大同集團子公司財務風險只是不景氣之始。

很顯然的是，Fed 委員會全部成員多不認為，全球股市下跌是第二次大蕭條開始。他們必然認為，這只是長期多頭趨勢反應過度回檔，沒有 c 波、只有這一波泡沫後大幅的修正；美股將在 2019 年中落底、起身攻擊再攻擊。但對於多還談不上升息的台灣，央行甚至還說尚有降息空間，台股會是「不景氣的開始而已」？？搭配電器老店的財務危機，奏出莫札特的安魂曲，空頭的確是雄赳赳氣昂昂。美國文學家馬克吐溫說，投資美股風險最高月份是 10 月；這次真的不幸命中，10 月 3 日就是道瓊股價指數，月 K 線型態的右肩大逃亡。但文學家也說，其它風險也很高的月份分別是，1 到 9 月與 11、12 月。這不就跟投資人開玩笑嗎？在台股也不也就有股市節氣說？春節前央行多會關注流動性，深怕企業辦不起尾牙、老闆撒手西進大陸去？清明？又是時節雨紛紛、掃墓者想到先人就快要斷魂？端午節又想到屈原的憂國悲壯？中元節又是鬼哭神號？中秋節是趕走韃子、還我多頭河山？整年多可找到多頭魂不守舍的歷史事件。因此投資台股除了年底外資休假有風險外，其它一整年多有節氣危機？？節氣是用來保重自己、與家人身體健康，與天象有關；投資有價證券，看的是經濟與產業的景氣預期。

根據 IMF 預估，2018 年全球 GDP 成長率為 3.7%，2019 年約為 3.5%；IMF 所計算平均值是以 GDP 規模加權，非算術平均數。企業家或是投資機構，將 2019 年視為衰退甚或蕭條元年，可能是因為殷鑑不遠；緬懷 1930 年第一次大蕭條、與 1985 年美日貿易戰爭？IMF 在已知中美貿易開戰條件下也預估，中國大陸 2018 年 GDP 成長率為 6.6%，2019 年為 6.2%。且美國 2018 年 GDP 成長率為 2.9%，而 2019 年為 2.5%。由 IMF 估計邏輯，各國經濟多是成長趨緩，並不是經濟衰退蕭條。或許是因為各國的經濟領先指標、與 PMI 或是 ISM 指數趨勢呈現滑落；使得投資者心存餘悸、心驚膽戰。

叁、. 歐盟、亞洲經濟重振有效需求？全球 GDP 成長率 3.5%！

IMF 與 Fed 的判斷會不會看走眼？以實體經濟的量化指標油價，北海油價持續下行趨勢；真的是只有景氣趨緩而已嗎？在產業面發展上，有效需求將如何由低落水準起身？最重要力量還是來自於工資上揚？工資上揚、則可支配所得增加，低通膨減損購買力道溫和。Fed 認定 2019 年美元還要升息兩次，最重要因素仍然基於預期工資持續上揚、有效需求回溫。對全球最大新興市場中國言，2010 年勞動合同法執行後，迄今 9 年的工資上揚，不僅造就年增率 3% 的 CPI 高度通貨膨脹；也使得第一線、第二線城市，房產價格持續上揚至 2017 年底。在這個最大新興國家，進入成長軟著陸行程後，物價降溫、GDP 降到 6% 上下；對於汽車需求當然也顯著降溫。如此情況，不將美國由油市的買方，因頁岩油規模量產改變成賣方；純就短線油價的趨勢估。短期油價再持續下降機率仍高，下探 44.35 美元 / 桶可能性不小。但這極有可能是最後的觸底低價，即使破底後也是「破底翻」反彈。中期在 61.3 美元 / 桶、到 44.35 美元 / 桶區間游走；再度往衝到 84.16 美元 / 桶以上機率不高。

以主觀預期觀點，未來一年除了美國之外、還會有工資推動潛力國家為，歐盟與東北亞、及日本、東南亞。經濟下行與景氣在谷底、爬不起來的國家，最主要原動力是政權穩定、政策一貫、資源集中。中國國家主席在 2017 年，共產黨 19 大會議確定連任；日本自民黨魁安倍晉三首相政權，自 2013 年至今全面執政，給予日本企業由泡沫中重新站起來機遇。前者經濟已達最高峰，後者或許尚有成長潛力、日本企業工資有上揚機遇。以未來美國工資上揚言，應是建立在川普財政政策執行成果、運用降稅策略刺激投資之上；但這對於正面股價預期效果，或是對工資通膨升息負面效應，多已反映 Fed 決議提升 Federal Fund Rate、與美股指數上揚之上。未來有效需求的增長，非預期到的動能或許將是來自於日本、歐洲，這機率可能多要比美國還高。川普的減稅效應所發揮經濟預期效益，已反映在 2017 年第一季、至第三季美國股市。唯有歐洲與日本目前還被認為，短期難擺脫離主權債務危機、日本長期通貨緊縮是不可能會輕易脫身的；歐盟與日本多不能推動有效需求觸底回升。就是因為當今這樣被認定如此，當它未來突然轉變身態時、對經濟信心與股市攻堅反而有「非預期效應」；屆時沒股票的空手與融券空頭多會傻了。

肆、結論：中美貿易戰爭重演 1985 美日 301 戰爭機率甚低！

就現在進行式檢視，股市面對的多空不只是中美貿易戰爭，而是油價下降下的經濟景氣衰退。未在中國股票市場上市的華為公司，為何會觸動中美貿易戰爭的琴弦？美國認為它對全球新興國家，貿易經濟市場開放；造就全球經濟增長。當然是美國內需造就中國經濟進展，但中國在政治、貿易開放回饋不夠。由比較利益觀點，歐美各國在自由資本主義成功後，逐步邁入福利經濟社會、工會組織與政黨政治國會民粹抬頭、所需花用經費不少。而美國本土廠商對外貿易，供應全球企業用機器設備、軍事國防產品；而自己國內食、衣的消費者產品，多數仰賴比較利益開發中國家供應。美國人日常生活食、衣需求消費，成為新興經濟國家、與美國貿易比較利益的主要交換。但就美國政治學者觀點，他們一向期待這些貿易對手國家，也能夠由共產、社會主義邁向民主政治、甚至自由資本主義。這些國家智囊對於中國政治改革開放盼望，卻完全在 2017 下半年，19 大會議中完全落空。習近平可無限期連任，與 2013 年中國國務院決定，一帶一路區域經濟合作計畫，亞洲基礎投資建設銀行 AIIB 完全綁緊；而計畫經濟更想成就 2015 工業 4.0，5G 與 AI、電動車、物聯網。

空頭必然想像，這一次每美國股市泡沫破裂後，少說空頭期間也至少需要一到三年時間；中國 2025 對上川普貿易談判團隊多噤若寒蟬，6% 以下的 GDP 成長率，不知道還要下降多少、維持多久？中美貿易戰爭與中國 GDP 著陸，多數學者與投資機構多用，1985 年日本經驗去看。但這裡情勢的再度重演、局勢結局不會一樣；中國的領導架構穩定度，遠高於當時日本國內政黨輪替。1990 年後日本執政的政黨政權，首相一提到消費稅多是以倒閣結束、功敗垂成。但中國目前的一代一路與 AIIB 等，多是在為泡沫經濟尋求解套；也為人民幣的流通創造出海口。中國極權政治畢竟不是昔日的日本政黨輪替，日本在二戰之後是被美國牽制，甚至可說受惠於美國；但共產中國是靠蘇聯協助，這次貿易戰爭的對象、中國對美國或可說，並沒有深度歷史恩惠存在。中美貿易搏奕型態，與美日貿易 301 大戰將顯著有不同遭遇；主觀意識上樂觀其和。

(提醒：本文是為財金專業研究分享，非投資建議書；只為說明用，對任何股市絕無多空立場；不為任何引用本文為行銷或投資損益背書。)