【舌尖上的港股四】味千（中國）：拉麵還是那個拉麵，江湖已不是那個江湖

引言：伴隨著長達7年的下跌，味千（中國）（00538-HK）自2011年7月15日18元港幣的歷史最高點跌到近期最低2.33元港幣，可謂在腰斬的道路上不斷腰斬再腰斬。區間最多下跌15.67元港幣，跌幅高達87.06%。

到了抄底的時候了嗎？

一、白菜價格

逝者不可追，來者尚可期。股價跌破10年前，自然是公司戰略錯位與業績持續惡化在資本市場上的反應。問題是，股價已經充分反應出公司價值了嗎？

按照公司發布2018年的中報，味千（中國）當前的這個價格不可謂不便宜，說是白菜價亦不為過。 2018年上半年，公司實現營業額11.534億元人民幣，歸母淨利潤1.213億元人民幣，EPS達到0.11元人民幣，對應於當前2.40元港幣附近的股價，動態PE在10倍左右。

既然是餐飲業，而且是以內地門店為主要收入來源，我們可以拿海底撈(06862-HK)與呷哺呷哺(00520-HK)作為對比。同樣依據2018年上半年財務數據，剛剛上市的海底撈動態PE達到近70倍，而呷哺呷哺動態PE亦近30倍，從這個角度來說，味千（中國）被嚴重低估了。

而如果從PB的角度考慮，味千（中國）的市淨率已經破淨，估值亦較海底撈與呷哺呷哺存在明顯的優勢。

然而，估值哪有這麼容易？如果簡單地PE和PB能說明問題，那味千（中國）早就應該止跌，市場先生就應該是失靈了。

二、效益惡化

當中國的餐飲行業的蛋糕逐步變大，當海底撈與呷哺呷哺在這場餐飲盛宴中一步步高歌猛進快速擴張的時候，曾經光鮮亮麗的味千拉麵，卻在這樣一個歷史性的機遇面前，裹足不前。

可以看到，公司的營收總額近些年一直維持在20多億人民幣這個水準之上，經營狀況雖然說是穩定，但是對比行業的發展和同行的擴張來說，亦可謂停滯不前。特別是自2014年之後，公司營收總額呈現持續走低情況，這一趨勢在今年上半年得到進一步的延續。

營收的增長，帶來的自然是公司歸母淨利潤的降低。

扣除2016年和2017年因為百度外賣投資業務帶來的財務上的波動，公司的歸母淨利潤呈現出和營收總額同步的衰退趨勢。

三、衰敗之象

是什麼原因導致公司的營收總額和利潤的雙降呢？門店數量是觀察公司運營狀況的一個有效指標。

可以看到，近6年來，雖然有新開的門店，也有關閉的門店，但是公司門店總數保持基本穩定，維持在650—700的範圍內。仔細觀察會發現，公司的門店數雖然穩定，但穩中有升。對應於公司營收總額的穩中有降，門店的增長和營收的衰減出現了明顯的偏差。

那麼，偏差的原因是什麼呢？是門店的人均開支下降了，還是進店的人次出現了降低？

1、人均開支

根據人均開支的列表可以看到，公司的人均開支雖然沒有出現非常明顯的增長，但亦保持平穩。公司營收總額的降低，基本上排除和人均開支變動這個因素的關聯性。

2、翻台率

公司門店的翻台率，直接反映了門店的進店人次這個指標。

如果說大陸地區的翻台率整體還算保持穩定的話，對比香港地區的翻台率，其下降就是非常明顯的。短短三年多的時間，其翻台率就從2015年高峰期5.2倍降到今年上半年的4倍，通過對香港地區營收總額產生影響，進而影響到整個公司的營收總額。

3、可比店鋪銷售增長率

事實上，通過觀察公司既有門店的銷售增長率變化，更能管中窺豹出公司當前的經營頹勢。

可以看到，公司的在港地區門店的可比店鋪銷售增長率持續走低，從2015年高峰時期的增長6%逐步下降到今年上半年的衰退7.5%，其數據與公司的翻台率從2015年高峰時期的5.2走低到今年上半年的4.0相互印證。在人均消費基本保持不變的情況下，公司因為客流減少使得在港門店的銷售狀況持續惡化。

大陸銷售方面，自2015年錄得7.50%的可比店鋪銷售跌幅之後，跌勢逐漸趨緩，並於近兩年止跌回暖。但對比2014年的可比店鋪消費狀況來說，仍難言恢復。根據這個數據亦可以推斷，公司在大陸地區的翻台率仍能保持穩定，應是仰賴於關閉盈利狀況較弱的老店以及新店的盈利狀況較為良好所致。

四、酒不香 巷子深

公司關停盈利狀況不良的老店以及開設新店，確實能夠對財務報錶帶來提振作用。然而，這是解決問題的根本之道嗎？或者說，公司通過這種方式，不停淘汰盈利能力弱的老店，就可以實現盈利狀況的持續向好嗎？

我們不否認這種方式確實有其必要之處，也是每家餐飲公司都會採取的措施。然而，也確實有必要深究一下，到底是什麼原因導致了曾經風頭一時無二的味千拉麵到了今天這麼一個尷尬的局面？

1、酒不香

在公司快速發展的過程中，曾經有兩個地方摔了大跟頭，心有旁騖投資百度外賣，就是公司的慘痛教訓之一。這一因素隨著百度外賣被餓了麼收購而畫上了一個雖然不完美但也是句號的句號。公司主席兼行政總裁潘慰女士亦表示未來將不再投資外賣平台，回歸初心，專注主業。應當說，這是一個非常明智的抉擇。

然而，還有一個更大的跟頭，味千（中國）一直待在原地沒能爬起來。 2011年，媒體曝光味千拉麵的賣點“濃郁骨湯”湯底並非公司宣傳的豬骨熬製而成，而是由濃縮液勾兌而成。這轟動一時的“勾兌門”給味千（中國）帶來的打擊是致命性的。不僅涉及到公司的誠信問題，亦給大眾留下了公司產品名不副實、貨次價高的印象。

公司的產品形像一旦建立起來，就如同一個標籤被消費者所銘記於腦海。改變這種產品形像有兩種方式：或者降低產品單價使之與公司的產品形象相一致，或者提高產品附加值使其與價格相一致。不論哪種方式，都是贏得消費者信任的最重要也是最基礎的一環。

肯德基也出現過類似的問題，2012年，因為使用白羽雞而陷入“速生雞事件”。但最終通過其卓有成效的公關能力，不僅逐漸平息了事件，而且危機過後實現了持續穩定的增長。我們認為，肯德基之所以能夠成功平息輿論危機並再次得到社會大眾的認可，一個很重要的原因就是其產品價格保持了與產品的吻合度——你很難想像一款以白羽雞為產品原料的食品可以單價賣到35元，並且被社會大眾所接受。

然而，近10年的時間過去了，味千（中國）的產品不僅沒有進行價格的調整，其主打產品亦基本沒有改變，伴隨著國內餐飲市場的豐富多元與社會大眾求新求異的心理，公司產品線的老化，使得公眾對其的印像從“勾兌門”時的“低質、高價”，進一步演化成今日“難吃、高價”。品牌形像一旦被社會大眾擯棄，再翻身的機率就微乎其微。

2、巷子深

誠如呷哺呷哺董事會所認識到的那樣：“千禧一代的消費者，更加註重品質與體驗。”如何接近千禧一代並俘獲這一新生群體，是各餐飲公司必須認真思考的課題。味千（中國）不僅面臨產品老化的問題，在消費群體的認知方面，亦面臨青黃不接的窘狀。整個品牌面臨曾經的老客戶群體不認可，新客戶群體不認識的窘狀。與肯德基和麥當勞這樣的老牌餐飲巨頭不時推出新品，並利用當紅明星通過傳媒實現與客戶群體的有效對接相比，呈現出明顯的不作為。

2018年公司中報顯示，公司在廣告與促銷方面的支出，從2017年上半年的794.5萬元縮減到今年同期的343.7萬元，營銷力度大筆​​縮減。

別的公司都是“酒香還怕巷子深”，不知道味千（中國）何以在“酒不香”的情勢下，仍然不怕“巷子深”？

結語：全面顛覆自我、重建自我確實是一個非常難做的抉擇，並不是任何人在離開了血氣方剛年齡的時候，都可以像褚時健老爺子一樣二次創業。但是，不想著怎麼解決問題，而是想著怎麼迴避問題。也注定了將會在衰敗的道路上不斷衰敗。