步長制藥公佈的20億回購，大概率是“水中月、鏡中花”?

國內A股今年來持續下跌，致使一部分公司估值已經到了歷史低位，引發了一波公司的回購潮，其中不乏有一些公司回購規模比較大，例如，美的集團的40億回購，捨得酒業的3億元回購，這些公司在公佈回購措施後，短期都在一定程度上支撐了股價。

9月26日晚間步長制藥(603858-CN)披露了回購計劃，據公司公告披露的預案顯示，本次擬回購股份的價格不超過每股43元（人民幣，下同），回購金額不超過20億元，回購期限為自股東大會審議通過回購預案之日起不超過六個月。公司稱，此次回購是因為公司的當前股價未能體現出公司的長期價值和資產品質，為維護公司和投資者利益，穩定投資者預期，增強市場信心，推動公司股票價格的合理回歸。同時，此番回購舉措也是基於對於公司未來發展前景的信心和對於公司價值的高度認可。

回購價格每股不超過43元，回購金額不超過20億元，這意味著什麼呢？財華社查看步長制藥公司現有資料發現，公司9月26日股價收盤價為27.3元，而回購價格則可能達到43元，回購溢價高達約63%；如果頂額回購20億元，對應9月26日公司市值242億元，回購比例將達到公司市值的約8%，這樣大額且高溢價的回購方案，這家公司得有多自信?另外，步長制藥的回購方案不設最低回購額度，後期能否回購20億元嗎？這些都是疑點。

上半年淨利扣非下降約19%

按一般的邏輯，公司出鉅資回購都是因為業績較好且估值較低，但我們查看步長制藥的業績和估值之後好像並不如意。

首先我們來看看業績，根據公司2018年中報數據顯示，步長制藥上半年營收57.48億元，同比下降0.06%；淨利潤7.01億元，同比增長3.37%；扣非後淨利潤5.34億元，同比下降19.18%。上半年在整個醫藥行業捷報頻出的背景下，步長制藥的扣非淨利潤卻是下滑的，這點值得引起注意。另外，2017年公司營業收入和淨利潤也基本處於停滯狀態。

我們再來看看公司的估值，根據大智慧數據，步長制藥截至9月27日，股價收盤動態市盈率約18倍，在公司淨利潤連續兩年止步不前的背景下，給予公司18倍市盈率，估值已經比較高了，而且今年整個A股大環境不景氣，整體估值較低。

看完步長制藥公司關於回購自己股票的公告和公司財務狀況以及估值，真不知道這家公司巨額回購的勇氣哪里來的，又或許人家根本就沒打算回購。

20億回購似水中月、鏡中花

根據步長制藥公司2018半年報數據顯示，公司總資產194.41億元、淨資產127.45億元。照此計算，20億元回購資金約占公司總資產的10.29%，占公司淨資產的15.69%。

簡單一算，步長制藥公司就算全額實施回購承諾的股份，也不算離譜，回購金額所占總資產和淨資產比例都在可接受範圍內。但是，我們經過對公司資產負債表仔細查看後發現公司賬上有一筆巨額商譽資產，截至今年半年度這筆商譽資產達到約50億元，如果公司除去這筆50億元的商譽資產，公司的淨資產就只有約77億元。因此，除去商譽資產20億元回購資金約占公司淨資產的26%。若按預案上限實施回購，步長制藥將損失四分之一的淨資產。

（注：商譽資產是購買企業投資成本超過被合併企業淨資產公允價值的差額。）

另外，截至2018年6月30日，步長制藥的貨幣資金餘額為33.60億元。根據回購預案顯示，公司將通過自有資金實施回購。因此，若全額回購，步長制藥將耗去公司約60%的貨幣資金。然而，公司現在業務正處於轉型期，不管是科研設備還是相關的科研人員，都需要大量的投入，且公司有大量的短期借款（截至2018年6月30日約有16億元），公司一旦通過自有資金全額實施回購，短期勢必會影響公司的業務發展以及公司將面臨現金流快速惡化的現狀。

相信看到這里的讀者對於公司此次回購的目的已經明白了，公司雖然回購金額較大、價格較高，但是對於回購金額並沒有限制下線，也就是說到期就算公司回購一百萬也不算違規，所以，很明顯公司是打著回購的幌子來穩定股價，並沒有真正的想足額實施回購方案。