陳培雄：醫院如果并入藥店，結果會怎么樣？

醫院如果並入藥店，結果會怎么樣？

假如有一天，有人告訴你藥店包括醫療功能,應該把醫院統統關閉，把醫院並入藥店,你會覺得這個人瘋了。可如果有人說股市包括企業融資功能，你卻會覺得很正常。原因何在？一方面因為我國教科書是這樣教導我們的,股市包括企業融資功能；另外一方面是因為你不十分清楚股市與企業融資的關係如同藥店與醫院救死扶傷的關係一樣。如果股市可以包括企業融資功能，那么藥店也可以包括醫院功能。本文試圖說明這一點。

股市與藥店都是商品市場

從市場角度，即從商品買賣角度，股市與藥店毫無區別，都是商品市場，只不過交易的標的物不一樣而已。不同商品市場交易不同標的物，人們獲得的是不同標的物的不同使用價值。股市交易的標的物是股票（企業股權），人們買股票希望獲得的是投資增值（使用價值）。而藥店買賣的是藥品，藥品的使用價值是可以治病。不論是股票還是藥品，均要求交易的商品必須進行充分的資訊披露，藥品不能是假藥毒藥，股票資訊也不能有欺詐。拋開商品的使用價值，商品交易的本質是一樣的，或者說市場的本質是一樣的。不同的只不過是不同商品可能對應的市場形式、交易流程、結算規則、管理模式不同而已。例如，目前我國股市基本采用集中交易，而藥店實際上屬於分散市場。隨著做市商制度的引入，做市商制度本身就是分散市場。總之，想說明的是股市與藥店的本質是相同的，均是市場。相比較研究、生產、醫療等專業機構，市場管理是相對簡單的工作。至於商品價格基本是市場調節的。

醫院是復雜的專業機構

再看看醫院的功能。醫院是救死扶傷、治病救人的專業機構，從事的是專業化程度非常高的復雜工作。盡管藥店的藥品買賣和醫院的治病救人都與疾病相關，但是藥品買賣工作完全不能與醫院的救死扶傷工作相提並論。到藥店買藥與到醫院看病完全是兩回事，兩者擔負完全不同的功能。醫生必須經過長期、嚴格培訓才能給病人看病動手術。至今還有很多疑難雜症連醫生都望而卻步，無能為力。而藥店擔負的是藥品銷售功能，是相對簡單的管理工作，是技術性遠不如醫院強的工作，職員只要經過一般培訓即可上崗。類似這樣的情況還很多，設計生產飛機的機構與銷售飛機的市場完全不同；設計生產電視機的工廠與銷售電視機的商店技術等級完全不同。所以，取消醫院將醫院功能並入藥店，人們很容易認為這是天方夜譚。

企業融資與醫院救死扶傷都是復雜技術工作

首先普及企業融資基本概念。所謂企業融資是指企業面向百姓募集資金的過程。注意這里講的企業融資是指大范圍的社會融資，而非少數幾個人的融資。可以想象一下，一個企業要想向成千上萬互不相識的百姓募集資金，實際上堪比登天。人類社會至今也就發明了兩種解決企業向百姓融資的渠道，一是借助於商業銀行的間接融資，二是借助於投資銀行的直接融資。間接融資方式大家都很清楚，我們重點要討論的是借助於投資銀行的（股權）直接融資。

直接融資是指企業不借助於商業銀行而實現的融資方式。不借助於商業銀行不代表不借助於外力。直接融資借助的外力就是我們所稱的投資銀行。投資銀行又稱券商或證券公司。券商包括三大業務：經紀、自營和投資銀行。投資銀行在幫助企業融資過程中起到了類似商業銀行的作用。沒有投資銀行這種外力，企業要想通過發行股票實現融資是十分困難的。投資銀行具有專業、人才、資金、信用等實力，其投資銀行業務主要就是通過對企業的盡職調查，分析企業基本狀況和發展前景，然后對企業進行定價，最後推薦給廣大投資者，最終實現企業通過發行股票實現股權融資。

百姓投資者（股民）對企業的認識、最終決定投資是基於對投資銀行的認可而實現的。如同百姓敢把錢存入商業銀行讓商業銀行放貸給企業是基於對銀行的信任一樣。投資銀行起到了類似商業銀行的作用，只不過投資銀行與商業銀行承擔的風險不同。投資銀行一旦推薦錯了企業給投資者，表面看投資銀行不必承擔商業銀行放貸錯誤那種直接責任。然而經過多次市場檢驗后，一旦投資者不再相信這個投資銀行，那么該投資銀行離破產也就不遠了。所以說在金融領域內的直接融資方式中，投資銀行扮演的角色本質上與醫院醫生一樣，都是復雜的專業化程度極高的工作。醫生、投資銀行家基本都是高學歷人才，並且還都必須經過長期市場實踐檢驗。

扭曲的中國直接融資方式

傳統教科書告訴我們股市包括融資功能，意味著企業上市就可以完成融資。現實中確實也是如此，凡是批準上市的企業基本都能夠實現ipo。可以看出我國ipo（實現直接融資）與上市幾乎就是一個動作。然而很少人知道，為什么上市就可以融資（為何股市包括融資功能）。如果上市就可以融資（無條件），那么就打破了前面所述的企業要想向成千上萬百姓募集資金比登天還難的規律；如果上市融資成立，那么中國人創造了世界上除了直接融資、間接融資以外的第三條融資渠道，這是偉大的制度創新。

可是當我們仔細研究后發現，所謂上市融資是有條件的。第一，我國上市公司的數量受到嚴格控制。我國至少有數百萬家股份制公司，而目前滬深兩市上市公司數量不過二千多家。能通過上市融到資的是鳳毛麟角。也就是說，如果按照股份制（公司法）要求，所有股份制公司均可以上市交易，那么這些股份制公司就不可能都通過上市融到資，即上市融資規律不存在；第二，按照我國目前股份制公司實現ipo流程，最終決定能否ipo的是發審委。而發審委是一個信用等級甚至高於券商的中國創新機構，廣大股民是通過發審委認識要進行ipo的企業從而決定給該企業投資的。也就是說，中國直接融資市場還是存在一個投資銀行，只不過這個投資銀行不是券商而是發審委而已。這是中國唯一的投資銀行，所以凡是這個投資銀行推薦的企業ipo一定成功（注意，市場化條件下的ipo不一定都成功），並且絕大部分暴漲。

可以歸納出中國直接融資市場是這樣一個結構：限制可以直接融資（即ipo）的企業數量+發審委充當投資銀行。顯然，不是市場、企業可以限制ipo企業數量的，一定是權力部門。也就是說中國直接融資“市場”仍然處在計劃方式下運行。其次，中國直接融資市場中發審委替代券商充當了投資銀行角色，一方面使得中國券商不是投資銀行，也永遠成為不了投資銀行，另外一方面發審委是一種畸形的投資銀行。因為投資銀行是會倒閉的，真正的投資銀行是必須經過市場檢驗的，而發審委是不會倒閉的，說明這個機構不必承擔后果。

金融改革必須貫穿理論體系到市場實踐

綜上所述，中國直接融資市場從理論到實踐都是錯誤的。這些錯誤導致如下后果。

（1） 與中央決策相違背

黨的十八大首次提出使市場在資源設定中起決定性作用。金融資源是一個國家最重要資源。如果不解決直接融資市場機制，別說市場對金融資源的設定起決定性作用，在直接融資方面，目前是連市場作用都沒有。

（2） 危及國家金融安全

任何一個國家從金融安全與效率考慮都必須調整好間接融資與直接融資的比例。間接融資存在風險集中和效率較低缺陷，所以一般都不應該超過50%。美國間接融資與直接融資比例為2:8，而我國恰好相反為8:2。所以我國金融安全隱患較大。

（3） 企業融資難

沒有市場化的直接融資渠道使得企業特別是中小企業融資難。這就是國家出臺了很多政策而沒有顯著成效、社會大量剩余資金亂投資、百姓沒有投資渠道的根源。企業融資難影響了國家經濟發展還影響了就業，從而影響社會穩定。

（4） 股份制發展緩慢

股份制是市場經濟下的重要機制。我國現狀是股份制公司股東沒有市場可以自由退出，沒有自由退出必然影響人們投資股份制公司。投資與退出是相輔相成的，沒有退出就沒有進入。另外一方面，股份制除了包括股份制公司外，還包括股市、投資銀行。投資銀行是需要長期市場檢驗后才形成的。我國沒有投資銀行，即便現在開始建立投資銀行機制，至少也要十年后才能出現真正的投資銀行。這些因素都制約我國股份制乃至市場經濟的發展。

除此之外，用行政機構擔任投資銀行，用權力替代市場，實際上還容易滋生腐敗。

中國金融改革任重道遠，相比較商業銀行，我國投資銀行幾乎還處在尚未改革階段。中國直接融資市場的改革不能簡單理解為注冊制改革而應該是整個理論體系到市場實踐的改革。（本文作者陳培雄就職於廣東省產業發展研究院、和訊評論特約研究員）