〈鉅亨主筆室〉誰在操縱美元？Fed、商務部、川普！

壹、前言

如果 2016 年 12 月 14 日，Fed 第二次升息真正意圖是為鞏固美元強勢貨幣；那非常遺憾，Fed 或商務部這番苦心，在川普大聲吼叫之下，到目前為止已功虧一簣：一、如圖一鉅亨網首頁的美元指數曲線圖，自 2017 年 1 月 3 日創下，2009 年 3 月以來的最高點 103.84 點。但接下來美指好景不常、不到 1 個月時間又開始回落，在 1 月 30 日正式拜別 100 點。二、美元指數乘著預期升息而飛翔，其起飛時間在 2014 年底。美元指數對應 QE 退場的非寬鬆政策，一路向上奔跑攀升。在 2015 年 12 月 27 日第一次升息後，指數攻佔到 95 至 100 點間、進入區間強勢整理。2016 下半年，在接近二次升息前、指數再度奮勇向上登上 100 點。三、本文自 2014 年來就常提，經濟與貨幣理論多不是「是非題」、而是「選擇題」。到底一個國家貨幣匯率要升或貶？那就要有取捨與權衡，最重要的是要認清自己國家經濟未來發展需要。強勢貨幣有利人民對內外產品購買力，但對貿易盈餘價格競爭力不利。弱勢貨幣有利貿易盈餘，但對物價不利、對仰賴進口國家可能會衍生輸入型通貨膨脹；權衡輕重緩急永遠是人生、三不五時的功課。

貳、現在是「一個美元、各自表述」？刺激經濟成長？防範通貨膨脹？

回顧美元匯率重要相關歷史，在 1985 年代前後、當時美國非常渴望改善貿易盈餘；一心想要改善龐大貿易與預算雙赤字。因此要求政治協商，於 1985 年 12 月 22 日、在紐約廣場飯店召開；全球五大工業國匯率協議 Plaza Accord。會議最終決定讓美元兌換日圓、西德馬克、馬國法朗與英鎊等匯率貶值。Plaza Accord 並決定以聯合且有序方式、驅動全球外匯市場；欲藉此解決美國貿易赤字。但現在得問川普總統，目前美國經濟政策、首要針對的目標是什麼？最渴望的又是什麼？撇開興建美墨萬里長城，這種世代交替的經濟建設；美國最要緊的是刺激經濟成長？還是防範通貨膨脹？如果是為前者，則讓美元弱勢與貶值，或可稍改善貿易赤字。但如果是為了後者，則應採強勢貨幣、以免火上澆油、觸發通貨膨漲、引火自焚。

欲知道美國經濟現實，由此推論明確的首要政策需求？可檢視 2009 年 3 月至今，所有 Fed 的貨幣政策作為；這就是美國政府部門對它自己經濟發展的認定。美國乃至全球經濟學家，對此應該有非常明確與清楚認知。那就是在 2015 年 12 月 27 日後，經濟復甦信號已逐漸出現；自 2016 年初起應開始及時防範通貨膨脹。因此貨幣政策由中性開始轉向，自 2015 年 12 月 27 日轉為緊縮；升息不就是這樣？除非川普與美國商務部、與 Fed 多認為，美國人民現在與未來在食、衣、住、行、育、樂等日常生活多可內需自足，否則弱勢美元絕對不利於購買力；購買力下降原因之一，就是該國匯率過度貶值。美國經濟結構實際情況如何，全世界各國廠商與人民多非常清楚；它是一個內需消費大國，強勢美元可讓所有美國人民，以便宜代價享受全球最富裕的食、衣、行等產品。

叁、川普想不戰而屈人之兵、但要慎防搞垮強勢美元！

大概除房地產等這種搬不動、需要土地的產品無法進口外，其它可進口產品多可在美國以強勢美元購買、並且品味與享用。但美國需要警惕、有自知之明的是，這種情況現在也不是只有美國獨享了；川普可別過度操縱匯率，他一定要了解國際貨幣制度已非吳下阿蒙。不要當上總統了，卻連 IMF 的 SDR 貨幣組成貨幣是哪一些也不懂。在 1967 年前全球只有美國有貨幣鑄幣權，但在美元快要信用破產、兌換不到等量黃金後；在 1967 年後的日圓、西德馬克、法國法郎、英國英鎊等多是 SDR 貨幣，與美元同享鑄幣權。擁有這五大貨幣持有者，除可以購買全球新興市場物美價廉商品外；還可發行數以幾十兆計的政府公債，在國際債券市場賣給全球各國中央銀行，當成它們的外匯存底；當然全球開發、與新興國家也多會埋單，因為這些多是準備貨幣。川普可能不是很理解，如果擁有龐大美國政府公債各國家，一旦察覺在 Fed 升息下美元匯率不僅不強勢，而且還比歐元或人民幣還弱勢丟人現眼。則可能會發生拋售美國政府國債，將出售資金轉去買德國、法國或日本公債、甚至是中國國債浪潮出現。國際金融有價證券投資邏輯，除講究商品本身預期價差外，還有跨國投資必需要考慮的就是「貨幣匯率」；華頓學院出身的美國總統，不會連這點常識多不知道吧？

如果未來一段期間中，各國因為 Fed 還會升息；但美元匯價卻反其道而行、不升反趨於貶值。則持有美債者將會拋售，轉而持有歐元或日圓甚至是人民幣資產。全球新興國家拋售美債結果，將會使全球美債次級市場殖利率上揚；這會使未來川普政權，要以發行國債籌措財政資金時，必需要以較高票面利率發行，也必然增加美國政府債務負擔：一、別忘了有價證券、債券市場 When Issue 初次發行的訂價，多是以當時次級市場的債券利率結構為參考；債券發行價格決定於利率結構，與美國主權信用評等級。二、也別忘美國政府部門，曾因公債未償還餘額占 GDP 一倍以上；當時國會不准財政部提高債務上限因此關門大吉。雖然目前情勢上對執政黨舉債非常有利；但全球各國到時還會像 2013 年那樣？信評機構降低了美國主權信用評等，但全球各國對美債仍然視若寶貝？三、本文多次贅言，在升息政策前提下舉債進行公共支出、擴張政府財政政策，對貨幣市場會發生資金「排擠效果」(Crowding-out Effect)；貨幣市場利率將因此上揚，在馬凱爾定理詮釋下債券價格也會下跌、殖利率上揚。以上述第二種情勢發展，這種排擠效果恐不必 Fed 大動升息干戈；光是全球各國大賣美債，就足以讓美國發生債務危機。現在的美國千萬別忘記，前 Fed 主席柏南克在 2013 年時，對財政部與 Fed 成員耳提面命、三番兩次提醒美債務有「財政懸崖」(Fiscal Cliff) 危機。如果美國政府真發生債務危機，則美債在全球各國央行庫存，將會被德國或是日本、中國政府公債稀釋取代。美元在全球最大準備貨幣地位也將式微；美元在 SDR 組成成份百分比可能下降。

肆、結論：川普籌謀運作的風險指標是？黃金價格！

現在全球商品市場中，美元仍然是唯一被運用的計價標準單位。但如果強勢美元不再？或穩定程度被破壞殆盡？則商品價格會出現與實際供需不一致現象。如果川普對美元再繼續橫加干預，最後可能會動搖全球商品市場穩定。如圖五黃金現貨價格周曲線圖，在 2016 年 12 月 14 日，Fed 第二次升息後停止跌勢；由 1,122.81 美元 / 盎司開始回升，短線呈現多頭趨勢。石油與黃金兩種商品被稱為是「災難性商品」(Disaster Goods)，它在上揚初期所反應，多會被認為是因為 Fed 的貨幣政策；但最後點燃它急速上揚的，通常卻是金融、或是政治危機。金價是一種反應金融市場風險的指標商品，它的價格不僅與美元；與其它 SDR 其餘四大貨幣，也幾乎是百分之百逆相關。

會使金價由目前區間游走改變為強攻格局，目前由技術分析層面檢視；其價格的瓶頸就在於，金價是否會藉由美國矛盾的財金政策，與歐盟的分裂政治風險，攻近去仰望 1,375.15 美元 / 盎司。由本文前述歐元兌換美元匯率趨勢，這顯然是不會不存在某些可能性。美元與金價關係為逆向，而歐元、日圓、及人民幣、英鎊兌換美元，與美元也多是逆向關係。美元指數的下跌一定是歐元、或人民幣、英鎊、或日圓的上揚？但是關鍵是其它 SDR 組成貨幣，也與黃金緊密連結。當美元弱勢確定後，歐元、人民幣、日圓堪擔當大任？最中心貨幣美元如果價值與地位動搖；則其它四種貨幣將會出現替代效果？歐元或日圓、人民幣可做為美元的替代者，成為美元亂序之後的避風港？根據效率市場理論 (EMH)；如果非美 SDR 貨幣也不爭氣；則金價勢必會重返 1,375.15 美元 / 盎司？

如果全球債券投資者預期美元將趨弱勢，則在價差與匯差間，投資者將會因為預期匯差的擴大、而拋售美元或美債。當然這樣推理的基礎，其實是川普對美元弱勢操作，完全違背國際經濟與金融理論；理論告訴我們，預期升息國家其貨幣資產價格是會上揚的。但在債券價格跌價與匯率貶值之間，還是有替代與取捨；不然全球投資銀行的熱錢這樣跑來跑去，難不成是發神經？美債在全球各國央行拋售下，殖利率會繼續上揚？這樣的美國美元還算是金融大國？如果現在美國講究的保護主義反全球化，卻反而表示美國需要弱勢貨幣來推升貿易盈餘、雕塑它的國民所得 Y；這是相當矛盾的因果關係。川普倡導強勢保護主義；在美元匯率政策上又與商務部長唱反調。商場上實務派的川普，正運用他的精明與幹練、刻意發揮過去在商場的霸氣、權力要反制，Fed 在升息過程美元指數恐會太過強勢的預期；是葉倫扮演黑臉，川普自己就扮演白臉。但這種運作需要注意失控風險，因為對抗方式的政策若失去對目標穩定的影響，則兩極化的結果對經濟與債券多有自焚的風險！

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