寬鬆不止 債牛繼續

春節假期前后，國債期貨呈現以假期為分界點的前漲后跌行情：主力合約TF1506上周五收報在99.12元，節前兩個交易日上漲了0.22元，節后三個交易日下跌了0.27元。受假期因素影響，成交整體偏於清淡，前后5個交易日三張合約的日均總成交僅7291手，而前一周達到11384手；持倉整體平穩，節后略有增長，截止上周五，三張合約總持倉為33888手，主力合約持倉突破3萬手。

節前推升國債期貨小漲的主要因素仍來自市場對於后市的寬鬆預期，節后回調則多受制於依 然緊張的資金面和低於預期的公開市場操作。假期過后，貨幣市場的利率並未如期下行，R007仍然高懸於4.82%，與假期前基本持平；節后的首個公開市場操作日，央行也僅僅放出不痛不癢的380億逆回購，使得本周公開市場凈回籠資金量達到1420億，讓本就偏緊的資金面雪上加霜。此外，上周出爐的2月匯豐制造業PMI初值為50.1，大幅高於預期，重返榮枯線以上，對於債市影響也較為負面。

上周六晚，繼去年11月降息、今年2月降準后，央行宣布再次降息：自2015年3月1日起下調金融機構人民幣貸款和存款基準利率；金融機構一年期貸款基準利率下調0.25個百分點至5.35%；一年期存款基準利率下調0.25個百分點至2.5%，同時結合推進利率市場化改革，將金融機構存款利率浮動區間的上限由存款基準利率的1.2倍調整為1.3倍；其他各檔次存貸款基準利率及個人住房公積金存貸款利率相應調整。與前次降息相比，本次降息前，市場寬鬆預期的一致性顯然更高，當前（2015/2/28）10年期國債收益率為3.36%，比11月降息前（2014/11/21）下降了近30bp，已經低於2013年年中“錢荒”前3.4%的水平，迫近2012年7月3.2%的低點。考慮到市場已經對再次降息有所預期（這點在國債期貨的走勢上同樣顯露無疑）而資金面吃緊尚未緩解，未來利率下行（對應於國債期貨上漲）的路徑和節奏將主要取決於央行跟進包括再次降準、公開市場逆回購 放量和SLF/MLF投放在內的數量型寬鬆政策的時間和力度。不過，需要明確的是，我們依然認為， 當前支援債券牛市的基礎並未改變，而此次降息之后，寬鬆也依然不會止步，因此將繼續抱持中長期看漲國債期貨的觀點，短期因預期落地后獲利了結或政策跟進滯后等原因帶來的回調都是入場和加倉的良機。

另一個需要提請各位關注的是，中金所於2月27日發布了新修訂的5年期國債期貨合約及其細則，將5年期國債期貨合約的最小變動價位由0.002元調整為0.005元；將5年期國債期貨合約的可交割券范圍由“合約到期月份首日剩余期限為4-7年的記賬式附息國債”調整為“合約到期月份首日剩余期限為4-5.25年的記賬式附息國債”；將階梯保證金由1.5%-2%-3%調整為1%-1.5%-2%； 將漲跌停板幅度由±1.5%調整為±1.2%。其中，最小變動價位的調整將於2015年3月16日結算時 起實施；可交割券范圍、保證金標準和漲跌停板幅度的調整適用於新上市合約，已上市合約仍按照2014年11月3日起實施的《5年期國債期貨合約交易細則》執行。此次合約及細則調整意在進一 步優化現有合約，活躍國債期貨市場，同時也為即將推出的10年期國債期貨鋪路。