里昂證券：看好低成本高利潤的礦產商

里昂證券認為，在成本上升的環境下，低成本高利潤且盈利相對具有防御性的礦產商值得青睞。

里昂證券（CLSA）1月27日發布資源行業分析報告認為，在商品價格溫和且成本通脹高企的環境下，成本曲線具有競爭力的生產商提供更具防御性的盈利前景。成本通脹的證據有限，但生產者貨幣升值和電力成本上升將是未來年報季和近期盈利展望的關注焦點。里昂證券看好那些利潤較高并且相對具有防御性利潤的股票，如必和必拓、福山能源、中國神華和一些黃金類股。

里昂證券認為成本壓力將上升。商品價格上漲總體上超出過去12個月來的成本通脹，這意味著2010年多數生產商將出現利潤擴張。另外礦產公司已經積極控制降低成本，并且未來的年報季可能將看到效果。由于商品價格漲幅放緩，生產商降低成本增長及維持利潤的能力越發重要。如果假設成本通脹快速增長而商品價格沒有增長的情況，則里昂證券將看好那些在成本曲線方面最具有競爭力的企業，這些企業擁有最高的利潤和最具有防御性的盈利前景。

里昂證券認為，行業中成本曲線有競爭力的企業擁有最高的利潤和最低的營業杠桿率。利潤較低的生產商（即采礦資產處于成本曲線的上半段的生產商或更適合下游加工的生產商）營業杠桿率較高，并且一旦成本通脹超過產品價格漲幅，則更有可能出現利潤和盈利令人失望的情況。在成本通脹高企而商品價格沒有上漲的情況下，里昂證券看好低成本高利潤的生產商，如必和必拓（BHP.AU，41.25澳元，跑贏大盤評級）、福山能源（00639）（6.88港元，買入評級）和中國神華（01088）（33.35港元，跑贏大盤評級）和一些黃金類股。下游生產商如中國鋁業（02600）（8.18港元，跑贏大盤評級）和江西銅業（00358）（15.88港元，跑輸大盤評級）易受成本通脹的影響，因其利潤較低，并且在電力和原材料成本方面的風險較高。

澳大利亞上市商品生產商09年第四季度成本增長主要來自于澳元走強。未來的年報季將是確定企業控制降低成本有多少效果的關鍵。印度的賤金屬生產商總體集成度良好，這支持了強勁的成本控制，但煤炭成本上升將帶動電力成本上升。里昂證券尚未發現印尼有顯著的成本上升壓力。多數企業的成本受到貨幣影響很少，因收入和大部分成本是以美元計價的。

里昂證券認為，上游煤炭和金屬礦產商與下游關注銅和鋁的熔煉商之間存在顯著的利潤差。中國國家發改委09年11月將非居民用電價格上調5%，這對熔煉商的影響最大，因電價占其生產成本的20%至40%。中國電力市場受到政府監管，并且里昂證券預計2010年下半年電價將上漲5%。政策相關的成本是單位煤炭生產成本的主要因素，這在過去5年每年上漲5%至10%。改革的資源稅費實行時間仍然不清楚，但里昂證券預計，成本將上升每噸20元人民幣，因資源稅費將按照數量為基礎征收。最后里昂證券預計人民幣將從2010年第二季度開始升值，這將支持商品價格，但賬面價值不利于中國生產商的利潤。

(宦翔 編譯)

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