陶冬：中國通膨壓力將長期化 明年CPI最高可能破6%

2010年11月CPI通貨膨脹達到5.1％，為2008年以來之最高。市場與政府高度緊張。經濟分析員們也紛紛預測此輪通脹的最高點出現的時間與峰值。筆者認為，預測峰值意義不大，接下來的通脹根本就是停留在高原上。

中烈度通貨膨脹，可能成為中國經濟的新常態。目前，四大因素合力拉動CPI通 脹：（１）食品物價上漲；（２）工資上揚誘發的服務業通脹；（３）資源價格上漲帶來的成本拉動；（４）生產要素及公用費用改革所造成的提價。其中農產品價 格上漲對CPI的拉動尤其明顯，11月份的5.1%CPI中，食品部分佔了四個百分點。

筆者預測中國CPI在明年年中見頂，最高時可能突破６％，但是之後通脹的回落十分緩慢， 全年平均5.5%。通脹預期一旦形成，很難迅速消失，而此本身又在製造新的提價誘因。同時，筆者相信流動性退出的過程會相對比較遲緩，在剛剛結束的中央工 作經濟工作會議上，政府一方面強調了抗通脹的重要性，另一方面也維持了保持經濟「平穩較快增長」的字眼。為了推進結構轉型，一定的增長速度是必要的，這就 決定了北京的流動性回收力度及加息速度，會有相當的節制。

2011年接力食品通脹的，應該是服務業價格上升。2006-2007年農民工荒基本侷 限於製造業，而製造業因產能過剩加價能力有限。經過幾年的製造業工資上漲，它們的工資水平已經逼近城市低端服務業的工資水平，農民工短缺已在向服務業蔓 延。小餐館因請不到服務員而老闆親自端茶出來，這類故事比比皆是。與製造業不同的是，服務業有加價能力。

另外，食品價格上漲中，有天氣因素、炒作因素，不過無可否認也有一些不可逆轉的因素。城 鎮化、房地產地，令大量農地消失；蔬菜供應基地變得遙遠，運輸成本上漲；飼料、化肥價格暴漲，豬肉、糧食價格無法不漲。筆者相信，中國的物價水平已出現了 一個結構性的上移。撇開週期性起落及流動性所帶來干擾，通貨膨脹的中軸，可能由過去十年的2％，上移至今後十年的3-4%。這個現象背後最大的原因是，人 力成本持續地不可逆轉地上漲。

在這種通脹假設下，筆者認為中國至2011年底前，加息200基點，調高存款準備金率再 調高150基點。儲蓄存款加息幅度略大過貸款加息，長年期存貸款加息幅度大過短期利率。貸款控制的力度，也可能隨著通脹預期的改變而加大。中國人民銀行在 貨幣環境正常化上，明顯的偏好數量型政策工具，一年內六調準備金率，並在新增貸款數量上也嚴加限制。相對而言，利率工具使用得不多。然而，通脹升到 5.1%，一年期儲蓄利率卻停留在2.5%，負利率情況十分嚴重。長此以往，負利率會助長熱錢投機，產生資產泡沫，最終威脅金融穩定。筆者看來，利率大幅 上調只是一個時間的問題。

中國會否出現上世紀80年代末或90年代中的雙位數惡性通脹？筆者認為這種可能性不大。當年是短缺經濟，相信搶購廁紙、火柴的時代，已經一去不復返了。目前製造業依然處在產能過剩狀況，因此全面通脹未必會發生。

4%的中期通貨膨脹，對於一個高速增長的新興國家，並不顯得特別高，也未必會顛覆長期可 持續增長，或威脅金融穩定。之所以政府、市場對它如此反應，其實是心態上的問題。隨著中烈度通脹趨向常態化，政府、社會、市場的心理預期必須作出相應的調整，貨幣環境必須作出相應的調整，僅此而已。

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