最近不提倡裸泳

去年本專欄便提出，資金廉價時代結束。但令我沒想到的是，一直深受流動性過剩之苦的中國，也很快就有機會親身體驗融資成本上升。據《華爾街日報》報道，惠譽國際評級駐北京中資金融機構業務負責人朱夏蓮表示，面臨融資壓力的中資銀行今年現金壓力會更大，因為去年中國央行六次上調銀行存款準備金率，大大限制了中資銀行的放貸能力。

人民幣融資成本上升，看市場利率便知。今年以來，各國有商業銀行在銀行間市場的同業拆借利率大幅攀升。致令中國央行宣布從2月24日起下調銀行存款準備金率（這是中國央行在四個月內第二次下調存準率），向銀行系統釋放資金近人民幣四千億元。而就在中國央行宣布下調存款準備金率的前一周，7天期回購加權平均利率上升了3.37個百分點，達到7%。7天期回購協議是中資銀行使用最廣泛的融資工具。在存款準備金率宣布下調之后，2月23日7天期回購加權平均利率降至約5.5%，但按以往水平衡量仍處于高位。另據匯豐控股信息，中資銀行在香港市場出售的一年期人民幣定存單的平均利率已從去年年初的0.59%升至2.8%。

自去年起，在中央政府鼓勵下，大型中資銀行紛紛在香港市場發行人民幣定存單，以獲得更多人民幣資金。一年以來，中國銀行及中國工商銀行等中資銀行已出售了大量的人民幣定存單，以期在離岸市場建立人民幣存款基礎。據德意志銀行分析師估計，截至目前這類短期債券的發行規模累計已達到人民幣1010億元，占香港市場發行的全部人民幣固定收益證券規模的三分之一。數據提供商Dealogic的數據顯示，去年香港市場排名前五的定存單發行人分別是：中國銀行、中國工商銀行、中國建設銀行、中國交通銀行和國家開發銀行。

隨著人民幣計價債券收益率的上升，人民幣定存單利率也在上升。人民幣定存單利率上升將導致銀行在定存單到期再融資時付出更高成本。匯豐控股策略師Becky Liu預計，在中資銀行發行的定存單中，有大約人民幣650億元的定存單將在未來10個月到期。更有分析師擔憂離岸市場融資活動增加可能導致中國內地市場流動性緊張局面加劇。

與此同時，分析人士發現，因中國儲戶逐漸將傳統儲蓄賬戶中的存款投向收益更高的投資產品，中資銀行還出現了存款流失。中資銀行紛紛推出與美國銀行業出售的結構性票據相類似的理財產品，投資于公司貸款、股票和債券等標的，并承諾高于存款利息的回報。這部分是因為近來市場對人民幣升值的預期有所降溫，銀行指望以較高的收益率吸引客戶購買人民幣計價資產。

渣打銀行經濟學家告訴媒體，中國理財產品總額約達人民幣5萬億元，相當于全部家庭儲蓄存款的14.2%。然而，短期理財產品涌現，加劇了中資銀行資產錯配的結構性問題。長期基礎設施和房地產項目的貸款往往需要幾年才能收回，無法支應銀行資金支出的增加，加重了銀行貸款資金短缺的困難。

其實，我以為僅以現在離岸市場的人民幣貸款規模，完全不足以嚴重削弱在岸市場的人民幣存款基礎。倒是國有商業銀行在人民幣匯率接近均衡水平之后對更高利潤的追求，以及北京為抑制通貨膨脹對銀行業貸款的數量控制，兩者疊加，或引發市場短期的流動性緊張。雖然不是每個設法融資的人都會被起訴，及至獲罪死刑，投資者還是要避免裸泳。