神州租車逆市赴美IP O

財報疑點隱現聯想控股資本游戲

神州租車逆市赴美IPO

盡管神州租車在春節前打響了2012年中國公司赴美IP O的第一槍，大大提振了投資者和部分籌劃登陸美國市場的中國公司的信心。但仍有不少投資界人士對神州租車此次IPO表示擔憂，認為目前美國資本市場并未全面好轉，而公司的營收狀況也呈現出持續虧損，因此完全不必要在此時點逆市IPO。

根據目前神州租車提交給美國證券交易委員會(SE C )的F -1文件，2009年、2010年和2011年前9個月，公司凈虧損分別為320萬元、4330萬元和1.176億元，意味著公司近3年來不僅未實現盈利，虧損卻在逐年遞增。另有分析人士向《經濟參考報》記者介紹，神州租車財務數據存在疑點，有調高毛利率的嫌疑，可能對其IPO不利。對此，分析人士指出，一個合理的解釋是，神州租車此次逆市IP O，以及其財報疑點，背后可能是其大股東聯想控股布局的資本游戲。

有投資界人士指出，F-1文件(該文件稱招股章程中信息不完整，可能會做出改變)顯示，神州租車的車輛使用期限為3年，3年后處置。根據F-1文件給出的車輛價格分布區間以及各個時間點的車輛數計算，其車輛平均3年的折舊率在39%到45%左右，即年平均折舊率為13%到15%。

對于這一數據，一位業內人士向記者介紹，根據目前國內情況，乘用車車輛的前幾年的平均年折舊率在20%左右，而汽車租賃行業車輛使用頻繁，保養較差，因此折舊情況更加嚴重。另一位從事汽車租賃服務的公司負責人則向記者介紹，目前國內幾大汽車租賃服務公司的車輛平均年折舊率維持在20%，其中一家公司在融資時公布的數據為19%。另外，在國內大中城市，二手車商給出的折舊率要高于這一水平，有的二手車商甚至給出前三年30%、40%和45%的折舊率。

對此，一位財務分析人士向記者分析，折舊率雖然只有5%左右的差異，但對于公司損益，特別是毛利率有著不小的影響。由于神州租車F-1文件并未披露詳細的毛利率數據，所以暫時無法計算對其影響。但對比業內平均折舊率水平，神州租車的“低折舊”情況可能有提高毛利率的嫌疑。

另有分析人士在專業投資網站撰文指出，神州租車直接經營成本明顯過低，管理成本明顯過高，同樣存在疑點。F-1文件顯示，神州租車目前管理人員509名，市場和銷售人員118名，共627名；2011年前三季度，對應管理費用7789萬元，即每人平均12萬元，這一數據大大高于同類租車公司水平。另外，2010年全年，神州租車的管理成本為1552萬元，2011年則大幅增長了6237萬元，增幅高達400%。上述分析人士指出，根據汽車租賃行業特點，管理人員在數量上增速緩慢。因此，神州租車有可能是將部分直接經營費用轉到管理費用中，降低直接經營費用，進而提升毛利率。

對此，有投行人士在接受記者采訪時認為，不排除神州租車通過合理的財務手段“美化”財務數據的可能，這樣可以幫助公司獲得更高估值，以便在登陸美國市場時，獲得較高的股價和市值。除此之外，該投行人士還分析，神州租車逆市IPO以及財務疑點，很有可能是其大股東聯想控股的意愿。

公開數據顯示，聯想控股高管劉二海和朱立南掌控的G rand基金累計向神州租車投資近2 .2億美元，目前股權占比高達64 .49%；而C E O陸正耀通過自己控股的H aodeG roupInc和妻子控股的SkySleekLim ited合計持有公司29.12%的股權。值得注意的是，神州租車高達25億元左右的巨額負債中，一部分是聯想控股擔保貸款，一部分是聯想系控股參股的金融公司合作擔保貸款。另外，此前聯想集團前董事長柳傳志曾公開表示，聯想控股要在未來三年內實現整體上市。

結合上述背景，一旦聯想控股將登陸資本市場作為近期目標，就需要提交一份令投資者滿意的“成績單”。外界普遍認為，如果神州租車業績表現優異，比較理想的處置方式，應該是作為聯想控股旗下資產之一，包含在聯想控股的整體上市之中。但根據目前的營收情況，神州租車很有可能成為一顆讓聯想控股頭疼的“燙手山芋”。

上述投行人士分析，如果能盡快實現聯想控股上市，對聯想控股而言，將是最好的結果。這樣做可以借上市剝離這個“包袱”，并用募集資金償還貸款，保證聯想控股的上市主體盡可能的是優質資產。此外，借上市聯想控股還將獲得可觀的資產增值，進一步優化其財務數據，有利于其整體上市。

對于上述分析，不少投資界人士表示認同并指出，神州租車的上市路徑非常典型，即投資控股成為大股東，接著幫助子公司巨額借債，然后不惜虧損打價格戰壓制競爭對手，進而擴大市場份額，最終推向資本市場，融資還大股東錢，大股東則獲利退出。這一資本運作套路，在資本市場屢見不鮮，特別是在香港市場比較常見。但美國市場更注重價值投資，因此神州租車帶著連年虧損的“戰績”沖擊IP O，能否被投資者認可，能否為聯想控股帶來可觀的收益，只有等到其正式掛牌后才能一見分曉。