凱迪電力關聯交易養肥大股東?

投產進度低于預期，董事長卻揚言“再造一個三峽”——

2011年本是生物質發電行業的黃金時期，但凱迪電力（000939.SZ）交出的成績單并不令投資者滿意。由于生物質發電利潤超1億元的承諾未能兌現，昨日，有不少基金公司、券商及小股東代表來到凱迪電力2012年第一次臨時股東大會的會議現場討說法。

小股東代表徐財源質疑，由凱迪電力發債融資（利息8.5%，為同期存款利息的兩倍多）的電廠，最終因年凈利潤低于預期而遭大股東陽光凱迪（原凱迪控股）按存款利息回購電廠，這豈不是虧了上市公司肥了大股東？

投產進度低于預期

去年5月，凱迪電力在一份公告中稱，當年生物質電廠發電量將超過10億度，以每度0.75元的上網電價計算，生物質能源的銷售收入將超過7億元，凈利潤超過1億元。

然而，公司2011年1~9月累計發電僅40871.54萬度，實現凈利潤僅2120萬元，遠低于年初承諾業績。

按照慣例，發電企業盈利增長關鍵在于單個電廠盈利能力的高低和電廠數量的增長情況，前者主要取決于燃料控制，而后者則要看投產進度。

據凱迪電力財務總監汪軍介紹，公司一個30萬千瓦機組生物質發電廠的年發電量在1.7億度左右，銷售收入為1.26億元，成本1.1億元，凈利潤1600萬元左右。“一個生物質發電廠的收益除了發電外，還包括1000萬元的增值稅返還收益，以及1000萬元CDM（清潔發展機制）收益。”汪軍說，“每個發電廠的發電量是差不多的，總的盈利很容易算出來。”

然而，據平安證劵研究報告稱，公司已運行的電廠之間發電量差異較大，盈利水平也相差較大。據估算，宿遷、望江兩電廠2011年盈利將分別為1800萬元和1100萬元左右，祁東電廠略有盈利300萬左右，而萬載則會略有虧損。上述盈利估算均是建立在工作量法折舊政策基礎上的。若按直線法折舊估算，電廠盈利差距將會更大。報告稱，電廠之間盈利的差異主要來源于利用小時和燃料成本的差異。

與此同時，公司原計劃2011年新投產7家電廠，但最終僅有1家電廠于去年12月底投產，投產進度嚴重低于預期。對此，凱迪電力董事長陳義龍解釋稱，2011年宏觀經濟形勢和銀根緊縮等外部環境因素是導致公司項目開工率不足的主要原因，隨后他將矛頭轉向生物質原料供應方。

養肥大股東？

而針對“收購大股東旗下發電廠是否會構成關聯交易而導致上市公司業績難保”的投資者詢問，陳義龍坦承：“公司去年原計劃是有6個機組投產和新建20多個項目，現在實際情況和最初的規劃有一定差異。而目前運行的電廠主要都是收購來的，關聯交易不可避免。”他反問：“國內哪個發電廠不是這樣？這其中的核心問題是市場化程度，主要看企業之間的利益是否對等。”

實際上，上市公司凱迪電力越南燃煤火電廠項目證明其具備建設電廠的能力，但上市公司卻選擇高溢價收購大股東陽光凱迪建好的電廠。

不僅如此，凱迪電力在收購電廠的關聯交易公告中都有一項“關于凱迪電力控股股東——陽光凱迪的利潤補償承諾”，即若在一段時間內，標的電廠的年凈利潤低于預測值，陽光凱迪可回購轉讓給凱迪電力的電廠。回購價款除了包含當初的交易價格外，還包括交易價款按銀行同期存款利率計算的利息費用。

眾所周知，凱迪電力近年來多次采取發行債券的方式進行融資，融資成本（利息為8.5%）大大高于貸款利息，更是銀行同期存款利息的兩倍多。此種情況下，如大股東陽光凱迪所作出的預測值，凱迪電力無法兌現，大股東則有權按存款利息回購電廠，這意味著上市公司凱迪電力融資付出高息得到的“補償”卻是銀行的低息，確有“虧了上市公司，肥了大股東”之嫌。

記者注意到，陳義龍多次向外界描述他的“萬億神話”，實際上并非凱迪電力的“萬億神話”，神話的主角實為大股東陽光凱迪。

昨日，陳義龍再次在現場自信滿滿地描繪，未來5年，凱迪電力大股東將在全國建250個生物質發電廠，全部投產后的總發電量相當于“再造一個三峽”。到“十三五”期間，“公司在國內的原料利用總量將達到3000萬噸，再下一個五年，我們在國際上的原料需求量將計劃達到3000萬噸到5000萬噸”；2020年，“凱迪電力將要走進世界500強企業的行列”。

陽光凱迪財務總監陳義生告訴《第一財經日報》記者，截至昨日，上市公司（凱迪電力）已投產的生物質電廠有6家，在建電廠20家；而控股公司（陽光凱迪）已投產生物質電廠17家，在建電廠40家，今年計劃開工70家。

除了發電以外，陳義生還向包括本報在內的媒體透露，公司正在利用木質素、半木質素等生物質原料煉油，一個位于武漢東湖高新區、年產2萬噸的生物質煉油項目將于今年上半年投入商用，提煉出的產品包括航空油、97號汽油以及柴油。“十二五”末，陽光凱迪將生產出100萬噸油品，每噸產值2萬元。“即將投入商用的凱迪生物質油的原油成本價僅75美元/桶，遠低于國際原油現價，收益當然相當高。”陳義生說。