救助協議難以平息希臘危機

歐元區成員國領導人在3月25日～26日的歐盟峰會上就救助希臘方案達成了協議。總體來看，該協議所附條件較為苛刻：一是只有當希臘不能在資本市場籌到所需資金且歐元區16國均同意救助的情況下，該救助方案才能啟動；二是一旦救助方案啟動，歐盟和IMF協同安排的雙邊貸款的最高額度僅為220億歐元，其中歐盟將以雙邊貸款的形式提供2/3的救助資金，其余1/3由IMF提供；三是貸款利率將參照市場利率執行，不包含任何補貼成分。

　歐盟與IMF聯手救助希臘是德國和法國在救助方式及IMF參與等議題上利益權衡和博弈的結果，對短期內抑制希臘債務危機的惡化發揮了一定的積極作用。一是希臘在融資出現困難時可獲得歐盟及IMF提供的220億歐元雙邊和多邊貸款救助條款，有助于保障其償還今年4月到期的205億歐元債務，極大地降低了其在2010年出現債務違約的概率，有利于希臘降低中長期融資成本，避免歐元區金融市場動蕩加劇；二是歐盟領導人對救助協議達成一致，扭轉了歐盟各國在危機初期不協調的窘境，提升了市場對歐盟內部保持統一的信心，有助于歐元的穩定；三是德國曾以有損歐元區形象為由反對IMF加入救助方案，但IMF的參與極大地提升了希臘財政鞏固政策和執行效果的可信性，有助于希臘更順利地獲取市場融資并降低融資成本。

　由于救助協議的實施條件較為苛刻且救助金額較小，希臘主權債務危機并不會就此偃旗息鼓，不排除在2010年下半年及今后繼續惡化并向愛葡西等歐元區債務高危國擴散的可能性。原因有四：首先，救助協議并非直接救助且救助金額較小，希臘仍將面臨巨大的債務再融資壓力以及沉重的借貸成本，并未從根本上解除希臘主權債務危機。2010年希臘總共需要籌資540億歐元，截至3月31日，其通過發行債券籌集了180億歐元，僅實現了融資目標的三分之一，而360億歐元的籌資壓力不容小視。其次，希臘財政和債務鞏固才是解決債務危機的根本舉措，但財政緊縮和債務削減將很可能伴隨著經濟增長乏力，并逐步形成“財政緊縮和債務削減→經濟衰退→債務/GDP占比繼續下滑→評級機構繼續下調主權評級→財政緊縮和債務削減”的惡性循環，希臘政府在后危機時代將面臨政策調整的兩難境地。再次，由于削減政府支出和提高稅收降低了國民福利水平，希臘赤字穩定計劃面臨較大的國內壓力，政治和社會風險已經顯現，再加上經濟增長動力不足，希臘削減財政赤字的可持續性較差；最后，希臘政府并未推行實質性的經濟結構改革，從而無法從根本上降低長期公共支出負擔，因此希臘財政赤字可能會再次抬頭，不排除未來繼續惡化的可能。但總體來看，鑒于歐元區核心成員國的財政狀況較為穩健，且救助協議進一步降低了債務危機向德法意擴散的可能性，希臘主權債務危機難以對歐元區造成致命的沖擊，其演化為全球債務危機的可能性更是微乎其微。

　基于以上判斷，一旦外部環境出現變化，推動希臘主權債務危機在2010年下半年出現惡化，并繼續向西班牙、葡萄牙、意大利以及英國傳導和擴散，其將可能在后危機時代對歐元區的財政和貨幣刺激政策退出和歐美刺激政策退出節奏產生重大影響。一方面，希臘主權債務危機的擴散將進一步加劇歐元區財政和貨幣政策退出步伐的分化，形成財政政策緊縮和貨幣政策寬松的局面。希臘主權債務危機的爆發迫使歐元區部分經濟體提前削減財政赤字，而財政政策的提早退出將加大歐元區經濟二次回落的風險，從而延緩歐元區貨幣政策的退出步伐，致使歐洲央行在2010年加息的概率極小，危機的擴散將進一步加劇該區域財政和貨幣政策退出步伐的分化。另一方面，希臘主權債務危機的繼續擴散將會加劇歐美政策退出步伐的分化。危機的繼續擴散將進一步加劇歐美財政和貨幣政策退出的分化，并將可能會推動跨境資本從歐元區加速流向美國和新興市場，進而加劇歐元在中長期的貶值趨勢，同時繼續拉大歐美經濟增長差距。