高盛：消費環境改善持續利好零售業股

2009年8月7日 14:05

高盛指出，個人所得稅增長表明收入呈上升趨勢，國內消費環境正在恢復，具有早週期增長特性的零售業將首先受益。看好百麗國際和寶姿時裝。

高盛(Goldman Sachs)8月6日發佈零售業報告指出，包括每月個人所得稅增長在內的近期數據顯示國內消費環境正在恢復。高盛預計消費增長將加速，受信心提升、證券市場上漲推動個人財富增長以及比較更為容易的支持。具有早週期增長特性的零售商可能將更早受益於銷售增長上升、打折銷售減少、毛利潤擴張以及營業槓桿作用。

6月個人所得稅錄得年增15.6%，較5月的0.9%增幅急劇加速，高盛認為，這非常令人鼓舞。自3月以來，由於信心改善、比較更為容易、以及例如股市反彈和房屋數據等其他一系列積極數據證明，消費(零售銷售、同店銷售增長)已經在恢復中。然而個人所得稅增長(作為薪資增長的代表)仍然疲軟，儘管有出現穩定的跡象。然而高盛認為，6月個人所得稅急劇加速顯示收入增長趨勢的拐點到來。考慮到高盛的收入增長是消費增長主要動力的觀點，該行認為個人所得稅的趨勢有助於消費持續增加。

零售同店銷售將回升。零售方面，高盛指出同店銷售尚未實質性回升。然而考慮到宏觀數據的強勁恢復信號以及08年下半年和09 上半年的基數相對較低，高盛認為，09年下半年和2010年同店銷售將強勁反彈，進一步支持中國零售行業評級調升。

高盛認為，由於消費回升，備有庫存的企業將受益於銷售和利潤雙改善(因打折降價減少以及一些營業槓桿作用)，因此盈利具有最大的上行槓桿率。百麗國際(01880)在這方面表現突出。高盛目前給予百麗國際的2010年預期每股收益較市場預期高18%(基於800個新店和17%的同店銷售增長)。

對於運動品牌批發商來說，最終需求上升可能不會推動他們的銷售增長如零售商那麼快。由於批發商較最終需求少一到兩步，因此他們的銷售增長受到最終需求趨勢和分銷商的庫存釋放以及再進貨週期的推動。由於批發商並不負擔庫存風險，並且在低迷時期毛利潤也沒有出現下跌，因此在消費好轉的時候其毛利潤可能也不會有太大回升。高盛假設零售商潛在息稅前利潤翻倍，並且批發商銷售增長。

根據高盛的靈敏度分析，高盛認為百麗國際和寶姿時裝(00589)是備有庫存的零售商，其息稅前利潤和銷售增長將有最大的上行。然而百麗國際的盈利上升幅度更大。

高盛重申百麗國際的買入評級，並且將該股加入強力推薦買入名單中。高盛上調百麗國際的12個月目標價格至9.5港元(此前為8.0港元)，代表了22%的上升潛力，這是基於21倍的2010年預期市盈率(此前為18倍)。儘管該股09年至今表現強勁，但高盛認為市場尚未將2010年預期每股收益上升以及長期基本面強勁的因素完全計入股價。長期基本面強勁表現在，鞋業利潤擴張和回報改善，受到收購業務整合的推動；由於奧運會之後的過剩庫存已經清理完畢，運動裝分銷行業的利潤穩定和回報正常化，關閉虧損店舖也有助於改善運動裝行業的回報；並且銷售潛在長期可持續增長。高盛將09年、2010年和2011年預期每股收益分別保持不變、上調3%和上調3%。

09年目前為止，寶姿時裝已經保持兩位數的同店銷售增長，並且高盛認為，該趨勢就算不再提升，至少能持續，因宏觀前景更佳。相反，高盛繼續認為寶姿品牌的空間擴張潛力仍然有限，並且新許可品牌仍然太小難以帶來足夠的盈利貢獻。考慮到近期同店銷售穩固增長的盈利動能，高盛認為風險回報平衡。高盛將12個月目標價格由17.0港元上調至20.5港元，基於18倍的2010年預期市盈率(此前為15倍)，並且將評級由賣出上調至中性。高盛還將09年、2010年和2011年預期每股收益分別下調1%、保持不變和上調2%。

高盛認為，宏觀經濟放緩是該行觀點和目標價格的主要風險。對百麗國際來說，新業務整合速度較預期緩慢以及Nike和阿迪達斯持續跑輸大盤是主要下行風險。對寶姿時裝來說，同店銷售增長並不完全受管理層控制，仍然是下行和上行的主要風險。

(宦翔 編譯)

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