破發并不意味著熊市來了

近期新股接連破發，分析人士認為，綜合來看，可以認為是新股發行體制改革后首發市盈率登頂回落的拐點。破發潮的出現將倒逼一級市場定價，發行市盈率回歸理性乃大勢所趨。

據中證報2月3日報道，二重重裝首日開盤跌破發行價、中國西電和招商證券等大盤股接連破發，加上近期大盤節節下挫，讓不少投資者感覺到“熊市”即將來臨的寒意。

其實，站在A股新股發行體制改革的角度理性考慮，將破發當作熊市征兆的歷史經驗應當成為過去時。發行定價市場化的背景下，高市盈率發行才是近期新股接連破發的主因，大盤下挫只是加速了這一進程。可以預計，未來破發如果頻頻出現必將倒逼新股定價趨于合理。

回顧我國新股發行的歷史，由于長期受制于“窗口指導”等各項干預，一級市場定價較低成為慣例，一度甚至有新股發行市盈率不上30倍之說。長期脫離二級市場的新股定價給打新投資者帶來了豐厚的利潤，成就了“新股不敗”的神話。在此背景下，新股破發常被視作熊市來臨的征兆。

但分析“破發=熊市”的歷史經驗不難發現，這一邏輯是建立在發行市盈率受控，低價發行的基礎上的，而眼下新股頻頻破發出現在高市盈率發行盛行之際，能否再將破發當作熊市征兆值得質疑。 

首先，破發股票發行市盈率明顯偏高。IPO重啟后，剛剛脫離“窗口指導”的首發市盈率逐步攀升，首只破發的招商證券發行市盈率超過56倍，而同期的券商龍頭股中信證券的市盈率卻不足30倍；首日破發的中國西電動態市盈率超過40倍，主要競爭對手特變電工僅為22倍。當兩只質地相似、價格懸殊的股票同現二級市場時，價差拉低乃大勢所趨。

同時，在成熟市場下，新股價格高低必然與市場更為緊密相連。股市上行期新股在其帶動下走高，市場下降過程中新股也會逐步走低，這是發行價格與股市合理的動態適應過程。打新賺錢、虧錢均應是正常狀態，不正常的是讓“新股不敗”成為神話。因此，在近期股市走勢低迷之際，出現破發難以避免。

此外，在新股發行體制改革初期，監管層就曾預料到了破發情況的出現并預警。可以說，近期的破發是新股發行體制改革后市場規律運行的必然。在取消“窗口指導”后，發行方、承銷方在利益驅動下必然會抬高發行價格，但當這一價格過于偏離二級市場、新股發行節奏加快、打新收益空間被極度壓縮之際，首發市盈率也就在一定程度上達到了“天花板”。

未來，參照海外成熟市場的經驗，A股新股破發也將不再罕見。當我國資本市場市場化進程進一步推進之際，市場的力量有望在將來讓新股破發成為常態。此時的投資者應順應市場的變化，丟棄“新股不敗”和“破發=熊市”的慣性思維。

因此，綜合看待目前出現的破發狀況，與其將之理解為“熊來了”，不如看作新股發行體制改革后首發市盈率登頂回落的拐點。而從大趨勢來看，破發潮的出現也將倒逼一級市場定價，前一段時間動輒數十倍甚至上百倍發行的狀況將難以出現，發行市盈率回歸理性乃大勢所趨。

(吳蘭蘭 編輯)