紙價上漲上調造紙公司盈利預期

我們在近期調研了山東紙業公司，對目前紙業的回暖進一步增加了感性認識。從最低點以來，銅版和白卡價格已經上漲近千元，其他紙種上漲幅度較小。

最近銅版紙和白卡紙銷售情況良好，接單踴躍，紙廠還在進一步提價；新聞紙7月份紙廠也通知下游提價100元。隨著原材料價格的下跌，各公司使用原材料的成本下降，噸紙盈利能力在不斷提高。

漲價還有空間

觀察這輪漲價，我們認為是一個多種原因引發的結果：需求環比改善是一個基本因素；4月份以後的出口大幅增加是刺激因素；原材料價格上漲造成的成本上升預期也推動了價格上漲；價格上漲預期明確，更帶動了經銷商備庫，強化了供需關係好轉，使得價格上漲成為趨勢。

而從供需關係看，供需逐漸趨暖，環比在增長，這是此次漲價的基礎。

從紙業產量來看，2009年2月開始量逐漸回升。行業產量在2009年5月份同比增長超過8%，同期的庫存並未增加。我們整體測算，2009年的行業產能利用率比2008年略高，從2008年4季度以及2009年一季度這段時間情況來看，整個紙業的需求萎縮，去庫存使得行業反應過度。在經濟逐漸平穩，信心逐漸恢復的情況下，需求逐漸好轉，從而原來的不合理情況需要改變。

目前的漿價已經對未來的繼續上漲造成制約。以化學闊葉漿為例，我們估計目前國內的闊葉漿成本在3200－3500元左右，而目前進口漿的現貨價在4200元(含稅)左右，不含稅價則在3590元，已經高於國內化學闊葉漿的成本，國內的漿線將逐漸恢復，這將壓制漿價的上漲。但我們認為無需過分擔心漿價的上漲，未來漿價上漲主要是由供需關係以外的因素決定，幅度已經不大，在商品漿供需關係已經改變的前提下，漿價的上漲已經很難吞噬紙業的利潤。

紙業今年下半年利潤的恢復已經明確，2010年會如何變化是我們關心的重點。從GDP的增長假設以及國內紙業投資數據，我們預測2009年的產能利用率比2008年略高，而2010年則下降2個百分點，這顯示了2010年的不樂觀，但是如果我們考慮落後產能的淘汰，則2010年的產能利用率整體同2009年也將基本持平。

紙業盈利的環比提升毫無疑問，主要來自於價格提升和成本的下降。我們認為這一趨勢在下半年還能持續，需求環比還將逐漸回升，這是紙業轉好的基礎；銅版、白卡短期並無新產能的釋放，價格還能繼續上調；漿價在下半年上升的空間不大，這使得成本上升可控。

上調盈利預期

從產能釋放來看，2010年行業的產能利用率有下滑，這也是市場對於行業比較擔心的所在。從我們比較關心的銅版、白卡子行業來看，產能利用率在行業需求增長的情況下下滑幅度很小，文化紙產能利用率則與落後產能淘汰關係較大。

2010年的壓力主要來自行業供給，這與2008年四季度到2009年一季度需求萎縮導致行業的盈利大幅下降情況不一樣。我們觀察了1994年以來的情況，最差的年份噸紙盈利能力也要高於2009年，我們認為市場對2010年紙業公司的業績預測略顯悲觀。

我們調整了博匯紙業、太陽紙業、晨鳴紙業2009－2010年的盈利預測，建議買入。