分析稱東航上航重組純屬被動 合併后照舊資不抵債

近日，有關東航與上航重組的消息，在兩家公司同時停牌后，得到確認。由于目前兩家公司均沒有正面回應重組模式，引發了市場對其的猜想。停牌后，兩家公司高管說話，尤為謹慎。

上航董秘徐駿民說：“就重組這件事，我目前沒什麼好說的，一切看公告吧。”而東航董秘羅祝平的手機，一直處于拒接的狀態。至此，喧嚷了近10年的“東上戀”，終于迎來了實質性的變化。

據知情人士透露，東航和上航就重組事宜進行了管理層的第一次磋商，成立了“重組領導小組”，組長由東航集團總經理、東航董事長劉紹勇擔任。

如果劉紹勇擔任重組領導小組組長的消息屬實，那麼，就可以斷定，東航在重組中居于主導地位。關于重組的具體方式，目前有兩個版本：一種可能是上航或將成為東航集團全資子公司；另一種可能，則是由東航直接吸收合併上航。

還有觀點認為，東航與上航合併重組可能會採取東航與雲南航空合作模式。但多位民航專家對這種觀點均持否定意見，因為東航和上航的合併重組的背景顯然和東航與雲南航空之間的合作有很大的差異。

來自民航局的資料顯示，在中國旅客運輸量前25條航段中，雲南相關航線達5條之多，東航與雲南航空的合作是對地方利益和東航利益的折中。儘管東航出讓了部分股權，但對東航是實質性的利好:因為可以通過與地方政府合作，一方面規避了地方政府自行籌建航空公司對公司產生競爭分流的風險；另一方面，東航出資為機隊及配套人員，而雲南政府出資為土地、資產現金等，在目前公司運營困難的情況下，既可以獲得財務補充，又可以獲得地方政府后續更大的行政支持，有利于公司加強對雲南地方市場的控制力。

然而，這種模式顯然不能在東航與上航的合作中進行複製。

如果是雙方合作的方式，重組的難度會降低，市場格局的變化不會很大，只是局部的細小調整，僅從上海大本營來看，可以降低東航與上航運營管理成本，利于資源整合；如果是東航集團收購上航，上航品牌得以保留的情況下，有利融資，但兩公司的高負債，也會讓東航集團舉步維艱。

信達證券航空業分析師馮磊表示，合理的方式是東航參股上航，暫時不謀求控股地位。

目前，兩家航空在上海的狀態是“同城競爭”，不但增加了運營成本，還因為常打價格戰而促使企業淨利潤降低。兩家公司分別在上海虹橋、上海浦東兩個機場獨立運營，后勤支援、票務系統、地勤系統都全部各有一套，而且之前在業務層面的合作也極少，這些讓重組兩家公司的合理化又進了一層，因為這可以讓運營成本居高不下的兩家企業，降低成本。

但雙方重組的最大受益方，還是上海市政府，因為兩公司在上海的市場佔有率加在一起約為50%，這樣符合一個航空樞紐的要求。

據瞭解，國際上通行的航空樞紐港的基地航空公司模式雖然各有不同，但樞紐港只有一個特大型基地航空公司的模式，比較多。比如法蘭克福機場，占統治地位的是漢莎航空公司；戴高樂機場主要是法國航空公司；新加坡樟宜機場主要是新加坡航空公司。

因此，有一家基地航空公司能夠充當“領頭羊”對于航空樞紐建設具有重要作用。而對于“領頭羊”航空公司的界定，國際公認的標準是其市場份額占該樞紐港吞吐量的50%左右。如果缺少具有“領頭羊”地位的基地航空公司，上海空港的航班安排難以形成“骨幹”，將制約航線網路和航班波(所謂航班波主要是將樞紐機場的進港航班和出港航班分開，一個時點安排進港航班，緊接著在另一個時點安排出港航班，在時間上將進港航班和出港航班有效銜接起來，有效實現航班之間的銜接和幹線與支線之間的銜接)的形成，限制空港的中轉效率。

羅祝平介紹說，東航在上海市場的份額大概是32%；上航是15%，但計算方法可能會不一樣。東航董事長劉紹勇此前也曾表示，東航目前面臨的主要問題之一是在總部上海市場上控制能力弱，市場份額只有32%，導致定價權不強。而南航在廣州市場份額超過50%，國航在北京市場的份額超過45%，如果東航與上航完成重組，新公司所占的上海市場份額將有望達五成。

野村證券分析員Jim Wong表示，東航和上航合併后可持有上海航空市場的一半佔有率，從這個方面來看，合併肯定會比現狀好，但好多少要看具體的交易詳情，及是否有進一步的注資而定。Jim Wong估計，中央需要繼續注資60億元人民幣，才能讓ST東航扭轉財政狀況。

由于東航和上航的業績都很差，此次重組后，為了降低過高的負債率可能給合併后公司帶來的巨大經營和財務風險，政府必須給合併后的公司注入大量的資金。去年9月，據測算，兩家企業重組后，政府的注資總額應該不低于130億元人民幣。

無論如何，從目前情況分析，都是更利好東航，但東航的資不抵債，仍是大問題。截至2009年一季度，其總負債仍高達836.54億元人民幣，資不抵債110億元人民幣。雖然來自政府的70億元人民幣注資將順利進入上市公司，也不能根本性改善其沉重的財務負擔。

此次重組的上航，其現狀比東航並不樂觀。之前有消息稱，此次東航和上航重組，可能用換股的方式，將通過增發在上航持股比例從7.93%(增發前)升到23.62%(增發后)的錦江國際17.05%的上航股份轉給東航集團。

據悉，東航集團未來在上海航空的持股數量還未最終確定。而目前作為上航第二大股東的錦江國際和東航集團都是國資委旗下的公司。而此次股票互換交易可能是兩家公司重組的第一步，接下來還會有其他重組方案。

5月底，東航集團發言人劉江波表示，東航集團又獲國家注資20億元人民幣。雖然東航集團給出的解釋是：“這筆資金將主要用于解決集團的困難。”然而，具體算下來的話，這筆錢的實際用處是為東航重組上航做好鋪墊。因為上海市政府控制的上海聯和投資有限公司目前持有的上航38646.17萬股股份，若按照6月5日上航的收盤價5.92元人民幣的股價來計算，總額在22.88億元人民幣，與東航集團獲得的注資數額，非常接近。

兩種方式的目的都是創建一家盈利性更強的航空公司，並能加強上海作為國際航空樞紐的地位。

但兩家公司目前的基本面均堪憂。雖然因為今年一季度，航空市場有觸底復蘇的跡象，而東航借由這個原因和國際原油上漲等原因，而讓自己的業績扭虧，東航財報顯示，公司一季度淨利潤4010萬元人民幣，同比降低80.98%；與之相對的是上航今年一季度淨利潤2627萬元人民幣，同比下滑28.72%。

雖然如此，但業內人士仍然繼續看空航空業。6月8日，國際航協將2009年全球航空公司財務預測的虧損額調整為90億美元，比之前估算的47億美元虧損額幾乎增加了一倍。

重組后，怎麼整合資源形成“止損減虧”的推動力，而不是繼續深套虧損泥潭，需要劉紹勇繼續探索、謀劃。

據悉，此次東航、上航重組由行政主導。從目前瞭解的情況來看，上海市國資委或將完全出讓上航的控制權，或許也將採取東航集團與錦江國際做換股的模式。

據東航內部人士透露，之前兩家公司沒有具體接觸過，就是因為目前並不是重組最佳時機。但明年的世博會即將來臨，而上海市政府原來就計畫加速上海航空樞紐建設，在這樣的時間來推動重組，有利推廣上海市進一步國際化建設。

“重組有時是形勢所迫，但重組並不一定就能解決問題，有時重組反而會使一家好公司變成差公司。”中信建投分析師李磊表示。行業環境不好，且雙方業績虧損，重組不一定就能組建出一家良性的新公司。

此前，東航董秘羅祝平指出，公司一季度國內航線恢復得很好，但國際航線還處于下滑狀態。 儘管行業轉暖的預期相當強烈，但劉紹勇在確定ST東航未來的發展目標時仍然很謹慎，全公司從上到下統一口徑，東航的目標就是第一年大幅減虧、第二年基本持平、第三年盈利。

羅祝平強調，雖然從行業來說，最困難的時候基本已經過去，但東航資不抵債，目前仍然非常困難。

據估算，兩家公司合併后，新公司的總資產將達873.96億元人民幣，超過南方航空的830.03億元人民幣，成為中國第二大航空公司。但因為東航目前已經資不抵債了，上航的資產負債率高達91.35%，合併后，兩公司的負資產率仍達102.72%，而90%的負債率被認為是航空公司的警戒線。因此，兩家公司合併后，仍不能解決資不抵債的問題，離公司良性運行還有距離。如果政府不注資或引不起其他戰略投資者，合併后的新公司仍有退市和破產的風險。

上航董事長周赤發表對“東上戀”看法時表示，希望通過兩家公司重組來建設上海航空樞紐港的出發點是好的，但是重組需要把握時間、條件和途徑。他認為，假如兩家公司真要合併，那也要尊重市場規律，充分考慮兩個公司在品牌、企業文化和管理等方面的巨大差異。如果這些都不考慮清楚，就算合併了，最后也不會有好結果。而從長遠來看，上航引入戰略投資者肯定是需要的，目前的股東結構需要優化擴充，不能一味依賴現有股東的注資。他強調，上航與東航重組不是上航引資唯一的途徑。

但由于政府背后的推手，東航和上航已經不得不進行重組了。民航局內部人士坦言，從各航空公司現在的經營狀況來看，沒有政府在背后作為推手的話，航空公司自身都難保了，根本不會有精力和實力去推動企業之間的合併與重組。

現在，東航已經做好迎接上航準備，這也符合東航高層曾經的意願。劉紹勇除了要考慮如何扭虧為盈外，合併重組后的人事安排也並非易事。有消息稱，兩公司合併后，周赤可能會接任新公司的總經理一職;也有消息稱，周赤會卸任、轉崗。

這還只是領導層的人事安排，涉及到更多職員安排的中下層人事調整，亦困難重重。有民航專家肯定地表示，人事問題肯定是最棘手的問題之一。首先，空乘及地面服務團隊會出現大量冗余，這些人員將來怎麼安置是個問題；其次，因為兩家公司的文化不同，管理層如何整合也是問題；還有就是職員待遇問題，上航職員的待遇一向好于東航，兩公司合併后，這些都將是待解決的問題。

中國民航管理幹部學院副教授鄒建軍表示，現在並不是東航和上航啟動重組的好時機，因為兩家公司仍然非常困難，並沒有一家企業出現翻轉式的利好現象。就算找到兩全其美的重組方式，兩公司的人員安置問題仍難解決，東航去年“返航門”事件就多少和之前與地方航空公司合併后人員安置，沒有得到認可有關。

對于兩家公司來說，無論是上航成為東航集團全資子公司，還是由東航直接吸收合併上航，路途均不平坦，扛著兩家負債累累的公司，也是劉紹勇下一步更趨艱難經營的開始。

而有關新航可能重啟與東航重組的相關事宜，雖然新加坡內閣資政李光耀在國際航空運輸協會常年大會上表示，新航能夠為東航帶來重新創造的機會，認為中國當局和新航會重新啟動談判；但新航總裁周俊成隨后表示，李光耀的談話純屬個人意見，並重申目前新航不會啟動收購東航的談判。

東航這條好死不如賴活著的路要想走下去，還是必須靠自己。