【大行言論】國金證券︰明年滬指波動範圍2800-4200點,合理估值3600點

國金證券報告發布策略，宏觀經濟演繹弱均衡經濟條件下的流動性，流動性驅動依然是經濟弱均衡中資本市場的引擎。預計2010年上半年在流動性充裕前提下繼續引導市場估值上升，而下半年因局部產能過剩引發產業結構調整，促成上市公司業績向中下游行業流動成為大概率事件。根據盈利量化模型所作的預測認為上市公司總體盈利在27%-30%，ROE增長17%.DDM模型對股指合理估值，得到謹慎樂觀情景下合理估值PE為20倍，對應上證綜指為3600點。而受流動性極端情況和調結構影響，不排除股指上沖4200點，下探2800點的可能。推薦十大金股︰合肥百貨、恩華藥業、國投新集、六國化工、銅陵有色、中信國安、中航三鑫、福田汽車、中聯重科、時代出版。

既然中國經濟是本輪周期中全球經濟的引擎，但A股市場的表現似乎不如中國經濟那麼搶眼，A-H股價差已經處於歷史低位。我們認為，造成A股市場估值水平下降更深層的原因在於中國經濟引擎由外需轉向內需過程中儲蓄率的下降。根據基本的經濟學原理，儲蓄率下降則意味著長期均衡利率上升。對於國內債市而言，這意味著過去幾年中10年國債3.5%-3.6%的長期均值將在未來向上抬升；對於A股市場而言，意味著未來數年中A股整體估值水平將較金融危機前向下移動。這也可以解釋為什麼在經濟穩步回升、流動性充裕條件下A股仍然徘徊於3200點附近，整體估值依然“合理”的原因了。

估值是判斷行情高度的標準，我們預計A股上市公司業績2010年還將繼續緩慢上升，估值水平整體維持不變。由於宏觀經濟持續復蘇，A股市場將在弱均衡狀態中震蕩上行，即上半年在流動性充裕前提下引導估值上升，而下半年因局部產能過剩引發產業結構調整，促成上市公司業績向中下游行業流動成為大概率事件。一般情況下，在經濟拐點前後，估值總是先於業績預期出現調整。此後估值保持平穩，業績預期成為推動股價上揚的主要力量。目前宏觀經濟復蘇態勢已確立，上市公司業績同比增速也將逐季上升，然而業績對整個市場的提升作用遠沒有流動性與估值來得更直接與迅速。

根據自上而下對2009年/2010年宏觀變量基本判斷所作的假設，並通過國元研究中心盈利量化模型所作的預測，我們認為非金融類上市公司2010年盈利增速有望達到28%，總體上市公司盈利2010年在27%-30%，ROE增長17%和7.8%的股權成本要求(相當於2007年末的股權成本)，分紅率35%，再按DDM(分紅折現模型)進行股票合理估值評估，輸入不同的增長假設和股權成本假設，可以得到謹慎樂觀情景下的合理估值PE為20倍，對應上證綜指合理點位為3600點。但受流動性極端情況和調結構的影響，不排除上證綜指上沖4200點，下探2800點的可能。

論經濟復蘇形態如何，從經濟周期大方向上來說都應該是經濟回升和通脹回升正相關，所以從戰略角度重點選擇的應該是受益於通脹類資產。在溫和通脹階段，因流動性擴張而使得股票和房地產成為最直接的受益者。當前我們已經看到了投資增長、貨幣增長和采購經理價格指數回升的信號，未來通脹向上方向已經得到確認。

基於以上分析，報告認為市場整體性上升空間已經相對狹小，未來行業演繹更趨結構化與主題化。行業配置上，全球超級寬松貨幣政策帶來了通脹擔憂，外圍市場開始討論政策轉向的可能性及時間點，對前期受預期推動的板塊特別是漲幅較大、估值趨高的資源型板塊造成壓力。建議從前期受“復蘇預期”支持的資源型、早周期板塊，轉向已經實現實質性好轉的內需主導板塊，包括金融(銀行、證券、保險)、房地產與周期性消費(零售、品牌服裝、高檔酒、汽車、家電及家庭耐用消費品)。此外，關注投資增速可能超預期對相關板塊帶來的交易機會。

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FINT[PFSTBMX,175,176,182,192,208]

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