央企破產第1股*ST華源成房企 22億元巨債市場買單

6月17日，*ST華源(600094.SH)發布定向增發股份所購買資產成功過戶公告。同一日，*ST華源還披露了定向增發暨關聯交易報告書。

截止公告披露日，此次*ST華源重組擬注入的名城地產70%的股權已變更至上市公司名下。6月17日，《證券日報》記者采訪*ST華源某高管時，得知*ST華源曾欠下的巨額債務不會對“變身”后的上市公司造成任何影響。至于未來公司的董事會以及管理層會發生何種變化，尚未可知——“目前僅處于資產交接狀態”。

不過，即使重組成功，轉型為房企的*ST華源，還要面對政府難松的調控之手。在政策大環境下，彼時因*ST華源重組，而“被迫”債轉股的公司普通債權人們，短時期恐怕難以在股票市場上尋回原有權益。

逾22億債權將轉股

“我們能夠重組成功，真的很是很不容易”，6月17日，*ST華源的一位高管對《證券日報》記者表示。

2008年9月27日，連續三年虧損的*ST華源，被債權方提請破產重整申請。自2008年4月29日起，*ST華源停牌至今3年有余。當日，*ST華源的收盤價是4.37元/股。

彼時，*ST華源被確認的普通債權就高達17.96億元，被確認的擔保債權4.85億元，同時還有其它債權總計1.18億元，以當時*ST華源1.47億元的資產評估值計算，其普通償債權的清償率僅為0.59%。

之后，為了避免破產清算，*ST華源提出重整計劃。首先，*ST華源全體股東以25%的比例縮減股份，總股本由原62944.51萬股縮減至47208.4萬股。其次，全面展開股份讓渡計劃：鑒于“控股股東應在上市公司重整過程中承擔較多的責任”，華源集團讓渡出其持有的87%上市公司股份，其他股東則讓渡出其持有的24%的*ST華源股份。最終，全體股東總計讓渡出18650.4萬股(其中，A股13881.2萬股、B股4769.1萬股)。

最后，以*ST華源停牌前一日的收盤價格，也即上述提及的4.37元為測算依據，每100元債權受償3.3股華源股份A股——也即，*ST華源盤整后，普通債權人原來總計逾22億元的債權資金，換來了重整后上市公司7993.2萬股A股的股票。

顯然，*ST華源的普通債權人們最初并不滿意這一債務重整安排——在第二次債權人大會上的第一次表決，上述重組草案以被否決結束。然而，鑒于*ST華源退市在即，半個月后，債權人最終同意了重整計劃，并經由上海市第二中級人民法院批準后，開始了尋找重組方之路。

變身房企又遭調控

2009年3月31日，東福實業通過司法拍賣，以0.047元/股、總計728.18萬元競得*ST華源15493.2萬股股權。稍后，東福實業正式展開對*ST華源的重組。

東福實業聯合其一致行動人：錦昌貿易、三嘉制冷以及創元貿易將其持有的總計70%的名城地產的股份注入到*ST華源之中，重組方案擬定：以2.23元/股的協商定價，定向增發103947.20萬股A股，用于購買名城地產70%的股份。

然而，重組很快就遭遇史上最嚴厲調控，2010年房企重組全部被暫停，*ST華源也未能幸免。時至今日，*ST華源終于“逆勢”重組成功，然而穩健貨幣政策下，調控之手又難現松動跡象。變身房企后的*ST華源，短期內恐難提出融資計劃。

“重組結束后，我們是否在資本市場上直接融資，還要看政策是否變化”，*ST華源某高管如此對《證券日報》記者表示。

債權人權益恐無人買單

在*ST華源的重組報告書中，披露了重組方東福實業在2009年10月11日簽署的《業績補償協議》，協議中承諾：2011年實現歸屬于母公司所有者的凈利潤不低于6.85億元。如果屆時這一業績承諾不能實現，則由東福實業以現金方式予以補足，其一致行動人為此承擔連帶責任。

不過，一個月后，也即2009年12月12日，東福實業及其一致行動人與*ST華源又簽署了一份補充業績補償協議，同樣在實際盈利數低于承諾數的前提下，現金補償方案變更為股份回購。

“這一業績補償方式的變化，也是應監管部門的要求而制定”，上述接受《證券日報》記者采訪的*ST華源高管表示。

隨著重組方案被推遲至今年才得以實現，東福實業又一次追加了業績承諾：2011-2013年實現凈利潤合計不低于15.50億元。其中，2011年承諾凈利潤數額不變。

按*ST華源持有名城地產70%的股權來計算，未來兩年上市公司的承諾凈利潤不超過4億元。也即，按照業績承諾來計算*ST華源的每股收益，2011年應為0.453元/股，其后兩年則不會超出這一數字。

如果，*ST華源昔日的普通債權人們，若想原逾22億元的債權資金能夠在股票市場上得以彌補，以其債轉股后所持7993.2萬股份來計算的話，除非股價上漲到28元/股。而以重組方預測的每股收益來估算，*ST華源復牌后的市盈率將高達62倍！

東福實業前景未知

2009年的重組方案中列明，名城地產未來3年內，擬建和在建的6個項目合計用地面積41.33萬㎡，規劃建筑面積113.59萬㎡，其中，已開工建設的已有28.28萬㎡。而之后，名城地產又另新增了6個地塊，累計用地面積為65.38萬平米。也即，截至2010年12月31日，名城地產擁有土地儲備79.09萬平米。

公開資料進一步顯示，名城地產旗下項目分布相對集中，絕大多數位于福州地區。而除去住宅開發外，名城地產還投資商業地產。

2009年12月22日，名城地產獲得房地產開發一級資質。這也意味著，名城地產可以到全國各地去大展拳腳，其在常州新增用地已顯示未來發展計劃。另外，重組報告書中顯示，名城地產預測自身在2011、2012年將產生總計逾50億的現金流入。

6月19日，分析人士對《證券日報》記者指出，此時處于樓市調控的大環境下，房企融資渠道受限，進而限制了其擴張速度。另外，重組方對名城地產未來兩年的凈利潤以及現金流入預測中明顯低于2011年，“或許是出于穩健的需要”，但其謹慎程度可見一斑。至于，名城地產能否帶給*ST華源成功涅槃，還需其把握好拿地節奏，進而成功實現規模擴張。