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我的圣誕愿望

鉅亨網新聞中心 2012-12-05 10:13

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過去六個月里筆者一直讓許多政策制定者們臉上很難看，因為我堅持所有的宏觀經濟政策都是錯的。真正讓人擔心的是這些領導人否認我的觀點，告訴我他們的干預政策成功了，以此證明他們的行動是正確的。天啊，他們不是真這么想吧，這是網壇名宿約翰.麥肯羅的口頭禪。

地中海俱樂部國家青年失業率高於加沙地帶失業率

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歐洲領導人拖延時間粉飾太平的政策到了新的極端，地中海俱樂部國家國債收益率大跌，這些政策制定者們紛紛奔走相慶。然而，與此同時，一些歐洲國家的青年失業率超過了加沙地帶的失業率（45%）。加沙地帶的情況和歐洲地中海國家很多方面相仿，但政治和金融環境更加惡劣。

圖表：歐洲25歲以下青年失業率

市場缺少價格發現機制

市場現下缺少真正的價格發現機制，過去金融界人士接受的教育都是通過收益率曲線來為風險定價，但現在宏觀政策已經完全扭曲了收益率曲線。現金流、資產定價，實際上任何投資都不僅要考慮市場能夠承受的價格，還要考慮時間價值和貨幣成本，過去的數十年里貨幣成本多數時間里都是適當的，而且是透明的，即使中央銀行采取大動作干預短期收益率曲線。企業和投資者正是通過貨幣成本來計算融資成本是否合理，並估算潛在利潤。

然而現在，中央銀行大規模干預了整條收益率曲線，只有一出現系統風險爆發的少許可能，馬上就會有宏觀政策暗示，現在所有的市場人士都認為低波動率是常規了。筆者在金融市場有近三十年的經驗，我認為低隱含波動率不表明風險低，而恰恰是相反。我可以說暴風雨前的平靜用來描述這種狀態很合適。目前潛在波動率被嚴重低估了，很可能市場只是在為爆發積蓄能量。正如我們所看到的，歐洲一直力圖去除尾部風險，美聯儲主席伯納克認為他也在美國辦到了這一點，然而這並不是可持續的解決之道。恰好相反，這種政策繼續顧慮不承擔責任，這是一個跡象，它表明宏觀政策制定者的“商業模式”正邁向失敗。

這正是為何筆者認為我們需要一次真正的危機，迫使大家看到目前的宏觀政策的錯誤，讓我們推翻當下的宏觀經濟正統思想，就像復活節島上的野人們推翻他們巨頭的石像一樣，只要這些偶像不再能滿足人民的需要，就是行動的時候了。唯有如此，我們才能清除障礙，找到動力實行真正的改革。

地中海俱樂部國家收益率下降，但資金仍在外逃

地中海俱樂部國家銀行中忙著購買本國國債，因為他們認為明年九月德國將舉行大選，此前歐洲局勢應該能保持穩定，這種看法不是沒有道理。與此同時這些國家的個人繼續將資金送出本國，這里似乎傳達出了相反的信號，但是對於那些活在宏觀定量寬鬆干預的幻想世界里的人們來說，拖延時間粉飾太平的

黃金

大道似乎將永遠繼續下去。

歐洲五國活期存款變化曲線

（黃色代表希臘，藍色代表意大利，黑色代表德國，綠色代表葡萄牙，紅色代表西班牙）

市場普遍看漲

各大媒體的頭條新聞表明市場普遍看漲，目前各國貨幣政策寬鬆，政治穩定，當前定價看似“合理”，支援聖誕前夕風險偏好繼續上漲，甚至於2013都可能是個牛氣沖天的一年。這里看來有些諷刺，因為一年前市場普遍預期2012年股市將是艱難的一年，結果多數投資者業績都在持平到上漲幾個百分點之間，這樣能叫做艱難嗎？當時主流經濟學家認為標普指數增長將極其緩慢，甚至有人預測標普指數會下跌。然而，現在市場又普遍預期標普指數將繼續上探高位。

彭博社對標普500指數2013年末位置的預測

注意：沒有任何一個經濟學家預測明年標普指數會下跌，預測均值是增長10%，而去年的預測均值是增長5%。

下面是2011年12月5日彭博社發布的對2012年標普500指數的預測。數據來源同樣是彭博社。

注意去年今日標普500指數位於1277，這也就是說有部分分析師預測指數將會下跌，平均預期是人為指數將上漲5%。相對情緒今年比去年強一倍，沒有一名分析師預測標普指數將下跌。由此可以看到市場的風險評估是多么的簡單化，完全是兩極化的，不是風險厭惡就是風險偏好，沒有中間地帶。

分析師對股市將上漲的一致觀點讓我想起了在大通曼哈頓銀行倫敦交易大廳就職的年輕時代。這個故事筆者在以前的專欄文章里曾經講過。

我們有一位客戶，假設他是做巧克力買賣的，他對全球十家最大銀行就未來十二個月主要貨幣前景作了調查。

然后他將這些預期收集起來，看看整體意見，若這些預測80%一致，他就看相反的方向，做一筆期權交易。這位就是我迄今為止遇見過的收益最佳的客戶。因此，目前情況下，均值回歸顯然比拖延政策能繼續下去更有說服力。

市場估值與經濟形勢

筆者近期最喜歡參考的圖表是我的同事彼得.加尼（Peter Garnry）制作的摩根斯坦利世界指數與德國經濟研究所實體經濟調查報告的參照圖。目前的要點是股市並不一定需要大跌，但經濟要么需要加速增長，要么市場對拖延政策將帶領市場安然行至2015的信念帶來的股市泡沫需要被擠出一些。目前股市的情況和基本面的背離堪比2000年資訊科技泡沫時期。沒錯，股市還可能再漲10-20%，但你的邊際風險將極大，可能會讓你付出昂貴的代價。

圖表：全球股市與經濟預期對照圖

（藍線為摩根斯坦利世界指數對比德國經濟研究所經濟預期指數年率，黑線為摩根斯坦利世界指數六個月預期收益率曲線）