豆棕價差低位難以持續

徽商觀點：

【摘要】目前豆棕價差處於低位運行。且8月31日當天，期貨盤面上棕櫚油1609合約期價高於同期的豆油和菜油合約期價。從三大油脂運行的規律來看，後期在外圍氛圍較空下，豆棕價差低位難以持續。

國際油價重續跌勢的概率增大

美聯儲鷹派言論頻出令美元堅挺，不利於油價回升。盡管美聯儲主席耶倫並未提及具體的加息時間表，更未提及會在9月加息，但聯邦基金利率期貨數據顯示，在耶倫的講話發表後，9月加息的概率小幅攀升至38%，高於此前一天的32%，12月加息的概率也由57%上升至62%。受此影響，美元指數再度升至95.5上方。同時，大宗商品也明顯承壓。

目前市場還認為，OPEC在9月底的會議中達成凍產意向的可能性仍然偏低，產油國達成凍產協議的前景黯淡，主要原因是是上一輪多哈會議後，凍產希望破滅，帶來的負面陰影未散，同時產油國言論消極，且數據顯示，凍產協議亦難遏制美國石油產量。

另外，根據原油季節性消費特征，隨着北美夏季用油高峰期結束，未來需求減弱將加重庫存壓力。整體看來，負面因素逐漸浮現，料迫使油價重續跌勢。

在油價重續跌勢的概率增大背景下，馬來西亞推遲生物柴油摻比率政策，馬棕油下行壓力較強。

美豆豐產及強勁出口搏斗存在時間差

美國中西部地區天氣條件依然良好，降雨以及日照充足，極有利於正處於關鍵生長期的大豆作物。美國農業部表示，截至8月28日當周，美國大豆優良率為73%，高於前一周的72%，為1986年以來同期最高水准。之前ProFarmer調研顯示總體大豆單產有望創下最高紀錄，預計單產將達到49.3 蒲式耳/英畝。

不過美豆出口需求仍然強勁，制約油脂價格的下跌空間。加上，今年南美大豆產量因為惡劣天氣而遠遠低於預期，也低於上年的水平，提振美豆出口需求。數據顯示，2016年7月到12月期間南美大豆出口將大幅下滑，這就需要同期美國大豆出口增長至3700萬噸，比上年同期增加640萬噸。

總體來看，美豆後期仍受到豐產和強勁出口影響，整體上下幅度有限。對期貨盤面來看，美豆豐產正在影響市場，預計9月初報告打壓後，市場將回歸新作出口。

馬棕櫚油向下調整概率較大

由於馬來西亞開齋節的關系，7月份馬來西亞棕櫚油的產量增量有所放緩；同時，又遇到中國集中進口棕櫚油彌補低庫存問題，兩者共振帶來馬來西亞棕櫚油價格快速反彈。根據MPOB的報告數據顯示，7月的庫存報告卻意外下降0.23%至1770650噸，處於12年來同比低位。

後期棕櫚油產地仍處於增產期的季節性周期內，南方種植園數據已顯示8月1日-25日馬來西亞產量恢復較快，預計9月的MPOB報告中馬來西亞供需格局繼續轉向增產增庫存，預計在復產影響下短期馬盤向下調整概率較大。

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國內低庫存影響有限

從國內棕櫚油庫存來看，目前庫存水平維持在歷史低位附近，夏季消費需求旺季過去以後，再加上7-8月從馬來西亞進口棕櫚油彌補庫存不足的問題後，未來棕櫚油將會回歸到油脂過剩的格局。下半年將進入消費淡季，國內的庫存將會快速累積。並且由於商檢的關系，部分進口的棕櫚油難以入港，9月-10月內，將會加速進口的方式，快速填補棕櫚油低庫存的問題。棕櫚油庫存在30萬低位水平將維持時間不久。

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現貨價格方面，豆棕價差和菜棕價差在歷史低位，豆棕價差為200元/噸左右，菜棕價差低於200元/噸。而期貨合約1609上，棕櫚油價格高於豆油和鄭油價格，價差結構較為不合理。這樣，棕櫚油與豆油價差、棕櫚油與菜油價差過小，買家尤其傾向於購買豆油，終端消耗慢，買家入市積極性不高，棕櫚油市場總體成交量仍不多，豆油相對較樂觀。

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而本周國內油廠開機率有所下降，產能利用率為52.59%，較上周的53.50%減少0.91個百分點。因9月4-5日在杭州舉行G20峰會，8月25日至9月上旬期間華東地區部分油廠停機十天至半個月，沒有停機的油廠也限產，令本周油廠開機率有所下降，目前豆油庫存為115.8萬噸。在豆棕油現貨價格相差較小的背景下，豆油供應減少而進入去庫存階段，使得棕櫚油後期難言樂觀。

但國內庫存緊張也帶來現貨價格升水，基差處於歷史高位，所以盡管短期棕櫚油期價短線將面臨下行壓力，但後期棕櫚油期價或將抬升。

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總結及投資策略

總的來說，一方面，外圍市場上原油重回下跌趨勢。而且，在9月初報告未發布之前，市場將圍繞美豆豐產波動。另外，馬棕油市場在復產的影響下向下調整概率較大，油脂外圍市場利空較聚集。另一方面，棕櫚油國內庫存緊張，帶來豆棕價差、菜棕價差低位運行，棕櫚油現貨價格升水，後期價格或將抬升，所以豆棕價差有望擴大。

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