重陽投資總裁王慶：市場理性化進程加快

重陽投資總裁王慶做客一財《首席評論》

張媛：隨着特別是去年股市劇烈的跌盪，您如何看待現在整個私募基金市場目前發展的一種現狀？

王慶：從我們私募基金的發展進程來看，應該說在2013、2014年以及2015年這個區間，行業經歷了非常快速的成長，這個快速成長得益於兩方面，一個是制度紅利，這個制度紅利主要是在新的《基金法》下，我們私募基金，包括私募股權基金和私募證券基金都獲得了一定監管和法律層面的認可，也就出現了在基金業協會領導下的備案登記，等於是私募基金逐漸浮出水面，走向陽光化，在監管和法律地位上逐漸確認。

所以這個制度紅利催發了整個行業的快速發展，這主要是2013、2014年的事情。隨後趕上了2014年四季度以及2015年市場的好轉，兩者共振的結果就使我們的私募行業有個爆發式的成長。但是正像中國近代經濟發展和市場發展過程中，凡是爆發式成長之後，都要經過一個調整和整合的過程。所以如果說現在私募基金行業所處階段就是一個爆發性成長之後，整個行業應該處在一個整合的過程中，這個整合既體現在市場層面，因為市場出現了調整，行業內部不同私募基金在表現上也出現了分化，所以這個市場在整合。

另一方面就是在監管層面，前期備案登記迅速擴張之後，監管層面也把注意力集中在了對現有行業現有監管制度的一個加強管控上。所以兩方面共同作用，我們判斷私募基金行業現在正在經歷一個繁榮之後的整合。

張媛：繁榮之後還是泡沫之後呢？或者您認為現在這一輪整合之後整個私募基金的格局會出現什麼樣的狀態？

王慶：我相信整個私募基金行業發展空間仍然非常巨大，因為從我們整個資產管理行業和財富管理行業來講，私募基金作為一個業態，它還在一個早期的發展階段，但是這個行業由於短期內快速成長，它也有很多問題。比如說在很多國家，市場發展過程中都有這樣的階段，剛開始就是雨後春筍，各類的私募都出來，經過一段市場的競爭和洗禮之後，就會出現市場的整合以及集中度提高。我覺得未來就是真正合規經營、業績穩定的私募會有更大的成長空間，他們市場份額也會更大。

張媛：所以說您提到的整合，其實整合的是什麼？

王慶：這個整合本身呢，實際上也是反映了我們私募基金的投資人對私募基金的認識的一個成熟過程，因為過去兩三年，私募基金畢竟總體上來講是個新鮮事物，正好趕上市場的繁榮。所以大家表面上看很多私募基金的業績都不錯，但是這個業績不錯的背後，實際上有些是市場的原因，有些是運氣的原因，還有一些是私募基金本身的內在素質原因。這三者疊加在一起，需要有一個隨着時間進程去偽存真的過程，也是投資人認知的過程。

張媛：從基金市場來看的話，公募的市場其實下滑很厲害，一個季度下滑了6700萬的規模，大部分都流入到私募的基金市場當中，所以您如何看待這樣的一個資金流動的變化呢？

王慶：這里面恐怕一個很重要的原因就是由於私募基金的目標是尋求絕對回報，所以在操作中它的風險控制方面要更強於公募，在市場大幅波動中它業績上可能也有波動，但是波動情況要比公募好一些。在整個市場回調的過程中，投資人做這樣一個選取，因為整體私募基金風控相對好一點。

但私募基金在過去兩三年有個特別快速的發展，幾千家甚至上萬家，所以私募基金整體表現可能優於公募，但是在私募基金內部是有分化的，表現出色的有很多，但是表現的遠遠遜於公募的也有很多。

張媛：現在整個中國的經濟的情況，比如說房地產的市場，包括股票的市場，大宗商品的市場等等這樣的行情，內外都是相對清淡這樣的一個情況，您認為這個時候資管又是有這樣一個需求的，錢往哪去呢？

王慶：我們經濟進入轉型的新常態，整體來講全社會的投資回報率都在降低，這是實體經濟層面的降低，那麼必將逐漸反應在金融產品的投資回報率降低上，所以在各個大類資產中，我們作為私募投資人，尤其是私募投資人多是高凈值客戶來講，很重要的一點是做好資產配置的決策。說到資產配置，我們看到其他類資產，無非是不動產也就是房地產，還有各種理財、信托產品，這就是所謂類固定收益的產品，債權類的產品，還有權益類的產品，包括股權基金、股權投資、證券投資等等，在三大類資產中，我們傾向於認為股票資產，尤其二級市場的股票資產風險釋放的相對充分，畢竟我們經歷了2014、2015年的牛市，然後泡沫的破裂，市場的幾輪的下跌之後，無論在市場表現中風險是釋放比較充分，具體表現在市場中槓杆率降的很快，整體上來講估值也趨於合理。在市場最瘋狂的時候，創業板的市盈率一度高達140倍，現在已經低了很多，所以應該說這個市場本身風險釋放得相對充分，所以在幾大類資產中，相對來講我們傾向認為股票市場從風險收益比上應該是最合適的。

張媛：在去年出現了這樣的股災以後，在反思過程當中中國以散戶為主的這樣的一個市場，說到現在市場的行情的研判，重陽在這邊的判斷是怎樣的呢？

王慶：首先我們傾向於認為，影響市場可能大的波動，無論是向上波動和向下波動的因素不多。市場對於一些大的風險釋放比較充分，高估值的風險、高槓杆的風險，甚至宏觀的系統性風險，都有了相當程度上的一個釋放，所以系統性的下行風險應該是不大的。但是考慮到經濟轉型還在進行，經濟增長本身還在一個尋底的過程中，要出現一個大的系統性機會的可能性也不大，所以我們更傾向市場表現出一種系統性的弱均衡，但是結構上強分化。這個強分化主要表現在不同板塊的特點，我們注意到一方面中國經濟本身在轉型，也會反應市場不同板塊的表現是不一樣的，第二點在市場層面上，無論是槓杆還是估值，我們仔細觀察的話，背後是有明顯結構特點的，比如說從估值上來講，重大市值藍籌股的估值，相對重要市值的板塊估值更合理，背後的槓杆因素也是表現類似的規律性，所以我們傾向認為市場前瞻性結構性特點越來越突出。而且再往前瞻性的看，未來資金的流向來講，也會支持這樣一個判斷，未來的資金流向，一個是我們養老金會各地方的養老金，會交付給全國社保來管理，這邊全國社保會配置相當部分的社保基金進入到股票市場，這會帶來增量資金，另外各大機構，尤其銀行的資金池這部分，前幾年多數配置在類固定收益的產品中，那麼未來也會有相當的比例配置到股票市場，而這類似的資金都有非常明顯的板塊偏好，就是業績相對穩定的重大市值的藍籌股。

張媛：影響這種市場的因素會等更多的來源於什麼？

王慶：重陽投資長期以來堅持二級市場理性投資、價值投資，我們總結了影響市場的四大類要素，一個就是企業的業績，另外就是市場的利率水平，再有就是中國投資者風險偏好，最後一點是中國資本市場制度因素。從這四個要素的框架來看，首先從業績來講，中國經濟整體在一個尋底的過程中，所以整體的業績表現是乏善可陳的，過去幾年都是這樣，未來一兩年很難有個好轉，所以從這意義上來講，這個因素反而不是影響市場最重要的因素。我們認為影響市場過去一兩年甚至未來一段時間最重要的因素，一個是利率因素，整體上來講中國全社會的利率水平應該還是下行的趨勢，各種有剛性兌付的類固定收益產品收益率也在下行，這種利率下行對於風險資產尤其是股權類資產支撐將會長期存在；第二點就是風險偏好，投資者經過2015年市場震盪之後，現在風險偏好應該是在低位，但是已經趨穩，去年8月份以及今年年初，由於人民幣匯率的異動引起市場短期的風險偏好的下降，市場波動這個因素逐漸消除，所以風險偏好應該是企穩逐漸修復的過程中。再有就是制度因素，盡管MSCI這個事情不是那麼積極的因素，但是我們還有其他方面的因素，包括養老金的入市以及大型機構資金池的這部分資金進入股票市場，以及深港通甚至滬倫通等等，這些都會對中國的A股市場帶來深刻、潛移默化的變化，它的變化不僅帶來增量資金，而且更重要的是會使我們市場中的結構性的理性化進行加快。

張媛：我們看到說隨着進入到2015、2016，你看整個市場處於相對比較清淡的行情過程當中，也出現了兌付、到期這樣的事件，這樣的情況之下，我們看到在中國基金業協會，他們收到的投訴舉報的案件當中，光是從2015年5月份到2016年4月份這一年當中，私募類的占到了94%，所以如何看待對於投資人的權益保護這個話題呢？

王慶：這里面我覺得我們需要區分兩類，一類完全是違法的，一類是在守法合規的基礎上，如何能夠給客戶、投資人帶來更好的收益。對於違法的涉及到司法體系，自然會解決這些問題，這些問題在任何行業都有，這是一個法律的問題，但是我們作為行業的參與者，我們需要關注。我們首先要守住守法合規的底線，但是這是不夠的，作為一個合格的或者負責任的私募管理人來講，要堅守這個所謂的受托人的責任，就是受人之托，代人理財，這個是非常關鍵的，如何做到這一點，這個不僅僅是做到守法合規，更重要的是如何向管自己的錢一樣管客戶的錢，做好風險控制，給客戶真正帶來可持續的穩定的收益，這點非常關鍵，這就涉及到不僅是守法合規，而且是私募管理人內部的很多方面的建設問題，風控、投研能力，以及對合格投資人的這樣甄選，最後綜合更好的服務客戶。

張媛：重陽的風格是什麼樣的呢？

王慶：其實重陽投資長期以來一直堅持的是理性投資、價值投資，在最近幾年市場環境下，我們發現價值投資主要的適用標的就是中大市值的藍籌股。基於這樣一個考慮，我們是比較傾向於願意拿出比較長期資金的投資人。從重陽過往業績的表現看，和我們在一起投資時間越長的客戶，總體上年化的業績回報越高。所以我們反復跟客戶加強溝通，把我們的理念和投資風格跟客戶說清楚，這樣客戶也做個選擇，最終體現在我們基金的設計上。所以如果在合格投資人選擇上能夠達到我們的要求的話，實際上這個基金一定意義上就成功一半了。