三個維度看透黃金：三季度或迎來重要做空機會

本文作者SeekingAlpha貴金屬專欄作家Boris Mikanikrezai

黃金價格很大程度上決定於基本面前瞻，而這很大程度上反應在以下三個指標上：COMEX期金多空頭寸（COT報告），ETF黃金持倉，以及美聯儲利率前瞻。

投機持倉！

最新的COT報告顯示，截止7月26日，黃金投機（對沖基金持有倉位）凈多倉位連續三周下降，而在這段時間內（7月19-26日）黃金下跌了近1%。

上周投機凈多倉減少，完全是因為多單（多頭一周減持24.21噸）減少所致，而空頭減少了10.10噸。

不過投機黃金總倉位目前為790噸，從均線趨勢看依然處在上升期，這表明投機者依然不願意大規模減持。

空頭回補依然在繼續，目前黃金總空頭倉位維持在88.89噸，低於其長期平均85噸的水平。不過我們認為，空頭回補進一步增加的可能正減小。

在這一周內，黃金基本面偏負面。盡管美元和美國實際利率基本上沒有變化，油價繼續大幅下跌，市場波動性創下新低，這導致避險資產需求下降。

然而7月27日的FOMC決議可能改變了市場趨勢。美聯儲似乎不如市場預期的那麼鷹派，這導致美元和美國實際利率大幅下跌，這支撐了未來黃金凈多倉增長，不過這需要等待本周的COT報告證實。

總之，我們堅持前一周凈多倉下跌是暫時的，而未來幾周多頭會重整旗鼓，這意味着黃金可能在8月見頂，之後可能會出現一波大規模賣空。我們正等待這一事件發生。

投資倉位

黃金ETF上周增持2.8噸，或者相當於周環比漲0.1%，達到2088噸持倉。

整個7月份黃金ETF共增持73噸（3.6%），而6月份增持118噸（6.2%）。今年迄今共增持了606噸（41%），這表明市場極度看多。

黃金ETF需求近幾周保持強勁，表明黃金投資者減持長期看漲策略。但是這輪暴漲已經吸引了大量短線動量投資者進入。如果如果黃金走高趨勢出現遲滯，那麼這些短線投資者可能迅速清空倉位，這可能導致黃金ETF出現大量拋售，比如2012年發生的一樣。

我們認為2000年之後黃金一輪上漲，很大程度上就是投資尋求推動的，2003年黃金ETF出現正契合那波上漲。盡管大量投資者買入ETF是為了長線持有，但是在牛市最後一波，大量動量交易員入場，試圖從上漲趨勢中獲利，這在2011年上半年尤為明顯。但是在2012年，黃金出現疲憊的趨勢，當時金價不能突破前高，表明買方動量枯竭，盡管當時宏觀環境依然十分看好。保守投資者依然記得黃金一波23%的大跌，我們擔心同樣的現象可能在今年年底再度出現。

不過我們不認為黃金ETF持倉會在三季度大規模減少，疲弱的美國經濟可能壓低美國實際利率，這可能會吸引更多投機和ETF買入。

美聯儲：甚至變得更鴿派？

盡管美聯儲明白近期經濟面臨風險開始消退，他們仍然沒有給出下一次加息的明確信號。所以對美聯儲聯邦基金利率的前景依然不明朗，如下圖所示：

美國經濟復蘇：一場幻夢？

如上圖所以，美國世界GDP二季度增長了1.2%，遠遠低於市場預期的2.6%，而對去年四季度增長下調至僅為0.4%。這表明經濟不如預想的強勁，這將導致美聯儲更為資訊評估美國經濟和風險。

鑒於美聯儲謹慎和美國經濟復蘇疲軟，我們預期美國實際利率和美元本季度將繼續走弱，這最終將支持黃金ETF需求。

但是我們認為美聯儲最終將被迫在年底變得更鷹派，這並不一定是因為美國經濟改善，而是金融環境更為寬松。美聯儲決策受金融環境高度影響，這從美聯儲點陣圖中就能看出。以下是各主要經濟數據和美聯儲點陣圖相關性分析。

所以，我們認為美聯儲將被迫繼續釋放鴿派信號，以防止全球風險情緒繼續擴散，這可能導致對加息預期更加陡峭，這反過來會導致美國利率觸底反彈。在這個預期下，我們預期黃金ETF可能會出現大幅拋售，而這個情況可能在今年四季度發生。

投機vs.投資

目前宏觀經濟環境依然對黃金正面，美國經濟增長目前依然失望，美聯儲依然保持謹慎，大趨勢未來幾周不會變化，所以我們估計不會出現大幅拋售。

結合技術和宏觀指標看，黃金季節性指標顯示黃金市場依然偏向正面。

正如上圖所示，從季節因素看，黃金最好買入機會可能出現在8月和9月。

不過盡管我們偏向看多，風險回報比令我們不能實施做多策略，因為我們預期黃金上行空間已經不大。

交易策略

我們目前不持有黃金ETF多單倉位，但是在謀求做空黃金ETF。

從三個交易決策面看（基本面、技術、持倉噸位）並不完全吻合，所以我們離場觀望。

我們更傾向9月或者10月賣空機會出現。

對於那些做多投資者說，我們依然堅持在足夠分散的組合中，定期買入黃金在未來5年內能獲得回報，尤其是對於那些非美國投資者而言（未來幾年美元依然為王）。但是今年年末做空黃金可能提供相當完美的對沖，如果拋售突然發生的話。