債券質押新規 或令低評級信用債券雪上加霜

據媒體報道，為降低質押式回購交易的信用風險，上周五出台了交易所債券質押新規。分析師稱此舉對整體信用債市場影響有限，但對低等級品種沖擊或較大。

交易所債券回購業務的集中清算機構 -- 中國證券登記結算有限責任公司-- 上周五發布了新版的《標准券折算率（值）管理辦法》和《質押式回購資格准入標准及標准券折扣系數取值指引》。新規重點修訂了交易所債券的折算率取值公式，整體下調了信用債折扣系數取值標准，並完善了根據風險狀況對質押品回購資格或折扣系數進行靈活調整的機制。

包括中金、國信和申萬宏源(000166,股吧)等機構發布報告指出，經過去年11月以來的質押率連續下調，特別是4月份的集中下調，新規短期對市場的影響有限。但長期來看，規定進一步限制了信用債加槓杆空間。

「存量券在此前半年的動態調整中，折算率基本已調整到位，短期影響較為有限，」中金固收分析師姬江帆等在報告中指出。「但是中長期來看中證登對債券折算率的主動調整空間大，大的方向仍是降低低資質個券的質押效率，監管去槓杆的意圖依舊明顯。」

中金還指出，新規令低評級信用債的質押折扣系數大幅下降，主體AA無擔保債券的折扣系數僅為0.5，加槓杆的操作的空間受到了明顯限制。

去槓杆

去年夏天股市暴跌後，大量資金回流債市。交易所債市由於質押回購便利性優於銀行間債市，受機構的青睞。據中金數據，交易所質押回購未到期融資余額自去年年中的不足7000億增加到了近1.3萬億。槓杆的上升，加上信用債違約的增加，監管層擔憂風險，出台包括降信用債槓杆的風險防范措施，部分低等級與高等級信用債的利差近期走闊。

去年11月中證登曾發布質押債券折算率調整新規，旨在對債市過熱風險進行警示，而本次修訂則是對這一工作機制的延續。中證登在答記者問新聞稿中強調，鼓勵市場參與者更多以利率債、高等級信用債進行回購，降低交易所債券回購市場的整體風險水平。

根據中證登提供的數據，自去年11月底以來，分批次逐步對約2164只質押券折算率進行了相應調整，截至目前，絕大部分存量質押券的折算率水平已基本與新《指引》折扣系數取值標准接軌。2016年6月底，交易所質押券入庫結構中，利率債、AAA級信用債合計占比較2015年11月底提升至65.3%，AA+和AA級信用債占比相應下降至34.7%，而債券回購槓杆水平由2014年底的1.43倍下降為6月底的1.30倍。