熱點城市地市火爆 地王潮何時方休

2016年無疑將成為又一個被載入史冊的地王年，截至6月15日，全國總價超過15億，溢價率逾50%的地王總數達90宗，成交總價2924億。相比前兩次地王潮，今年這一次二線城市成了土地市場絕對的主角，一線城市供地有限且拿地門檻的不斷提高使得房企將拿地戰場轉移至二線城市，並屢屢造出天價地王，5月13日，南京（樓盤）建鄴區河西南部地塊成交樓面價達到45213元/平，成為南京歷史單價地王；5月27日，杭州（樓盤）濱江區奧體單元地塊成交總價達到123億元，創下杭州歷史總價地王記錄。

這場「王的盛宴」還將持續多久，地王項目又將如何解套成為當下房企們最為關心的問題。

熱點城市量價齊升帶動土地市場火熱，二線地價漲幅最為突出

二線城市住宅用地樓面價領漲全國

今年以來，在寬松購房和信貸政策的刺激下，購房熱潮由一線城市向二線城市蔓延，南京、蘇州（樓盤）、廈門（樓盤）、合肥（樓盤）等二線城市量價齊升，住宅價格領漲全國，市場持續復蘇傳導至土地市場就表現為各線城市住宅用地成交樓面價均實現同比上漲，其中一線城市維持高位上漲態勢，北京（樓盤）、上海（樓盤）、深圳（樓盤）市場火爆依舊，地王不斷出現，但一線城市供應的稀缺顯然無法滿足房企補貨的需求，二線城市成為此輪地王的聚集地，1-5月二線城市的住宅用地價格同比上漲108.0%，遠超一線和三四線城市，二線城市住宅用地溢價率也較去年同期顯著提高，平均溢價率已超過50%，房企在二線城市的競爭愈發激烈。

圖：2011年至今各級城市住宅用地成交樓面價同比漲幅

長三角城市領漲二線，地王頻出

長三角「四小龍」地王頻出，地王門檻提高，整體溢價率大幅提升。杭州、南京、蘇州以及合肥四個長三角城市今年以來住宅用地價格上漲明顯，且溢價率提升幅度均在50個百分點以上，大量單價地王項目也因此誕生，高價地塊頻出。從1-5月四個代表城市單價前十名的情況來看，上榜價格門檻均有較大提升，其中合肥上榜樓面價提升至10000元/平米以上，提升幅度超過七成；蘇州門檻提升幅度也超過三成。而四個城市的單價地王價格更是提高顯著，其中杭州下城區潮鳴艮山單元地塊成交樓面價達到45368元/平米，南京也有多塊土地成交單價超過4萬元/平。從代表城市單價前十名地塊的平均溢價率水平來看，均較去年明顯提高，其中南京、蘇州單價前十地塊平均溢價率超過100%，而合肥更是達到338.2%的驚人水平，房企在代表城市的爭奪異常激烈，從而抬高了地塊的整體價格，導致地王頻出。

地價暴漲背後的邏輯

資本推動開啟上漲周期，一線城市政策收緊，房企搶灘熱點二線城市

歷史總是驚人的相似，2014年11月以來，央行連續多次降息降准，大型金融機構存款准備金率回落到2010年的寬松水平，中長期貸款利率降至4.9%，達歷史最低水平，但顯然貨幣脫實向虛，並未支撐實體經濟復蘇，而是帶動房地產市場開啟了新一輪上漲周期，本輪周期的邏輯同樣是貨幣寬松帶動住宅銷量增加後價格上漲，庫存回落之後房企積極補貨，拿地增加，競爭激烈進而導致地價攀升，預計地價高企還將推動周邊房價的進一步上漲。當然，房地產市場早已不是全國一盤棋，三四線城市依然處於去庫存的攻堅階段，量價齊升僅僅存在於一二線熱點城市之中，而一線城市供地有限且限購及信貸政策進一步收緊，因此本輪資金主要流向二線中心城市。

在限制性政策升級以及土地市場進入門檻不斷提高的雙重作用下，房企拿地重心開始逐漸向二線城市轉移，而長三角城市由於宏觀基本面較好，購房需求較為旺盛，且作為重商的地區，資本歷來較為密集，進而成為了房企二線城市布局的重點選擇，且上海的限購收緊也使得一部分購房者將目光轉移到了周邊中心城市，供需的雙重作用造就了今年以來長三角二線城市土地市場的火熱。

熱銷行情下代表城市庫存吃緊，房企補倉意願增強

代表城市住宅銷售走高，庫存顯著降低，激發房企補倉意願。2015年以來，在房地產各項政策的刺激之下，二線城市住宅市場緊跟一線城市回暖，而基本面較好的長三角城市，銷售增長更為明顯，庫存得到明顯緩解。從杭州、南京、蘇州及合肥四個代表城市近幾年庫存變化情況來看，2015年至今住宅存量不斷下降，今年1-5月，代表城市的住宅銷供比呈現上升趨勢，市場呈現供不應求態勢，且代表城市出清周期均已降至7個月以下。庫存不斷降低引發了房企在此類城市的補倉熱潮，在市場呈現供不應求關系的背景下，房企對於市場未來的預期向好，在此類城市的投資也就愈發大膽，品牌房企紛至沓來獲取土地，群雄逐鹿的局面使得地價不斷被炒高。

國企+上市房企跑步入場，行業整合壓力促房企加快拿地

國企、上市房企跑步入場，資金優勢無人能敵。從2015年開始，國企背景房企在土地市場上愈發活躍，一、二線城市地王項目中頻現國企身影，而今年以來，這一現象得到進一步延續，央企繼在一線城市屢創地王神話之後又將火力對准了二線城市，地王潮得到延續。此外，上市房企同樣廣泛參與到地王項目中來，其往往通過與央企聯手的方式獲取項目，並憑借產品、運營優勢獲取操盤權。縱觀整個土地市場，國有企業和上市房企幾乎壟斷了一、二線城市核心區域的地塊，中小房企拿地難上加難。

央企和上市房企之所以能夠屢屢創造地王，雄厚的背景資源和資金實力無疑是其最大的資本，其中央企在銀行信貸方面的融資優勢極為明顯，資本面非常寬裕，且在獲取土地時資源優勢突出。而上市房企則憑借當前良好的融資環境也獲得了足夠的資金支持，2015年以來，國內房地產企業融資環境不斷優化，融資成本逐步走低。先是銀行間市場向涉地產企業打開了中票融資的閘門，緊接着債券市場、股票一級市場紛紛重啟了關閉多年的涉房地產融資，使得一大批上市房企融資規模不斷攀升，而由於目前低利率的貨幣環境，房企的融資成本也大大降低，以保利地產(600048,股吧)為例，其在1月份發行了50億元公司債，5年期的票面利率僅為2.95%，融資成本創下新低。可以說，不差錢的央企和來錢容易的上市房企，共同為二線城市的土地市場掀起了資本巨浪。

此外，隨着房地產行業快速增長期的結束，行業逐漸進入整合階段，市場集中度不斷提高，行業的重組已從大於吃小魚步入了巨無霸合體的階段，去年以來多家大型房企兼並重組，大型房企合並已經成為趨勢，在此趨勢下擁有充足土地資源的房企在未來的重組計劃中將掌握更多的話語權，而缺少土地儲備的房企極有可能成為被吞並的對象，在這種局面之下，擁有危機意識的房企不得不繼續激流勇進，為企業未來的發展擴充資源。

地方政府財政壓力大，土地出讓收入重要性凸顯

去年以來，我國經濟已經結束高速增長期，進入了中高速增長階段，整體經濟結構面臨轉型，各級政府面臨較大的經濟壓力。同時，新型城鎮化步伐卻不斷加快，政府對於各類基礎設施建設的投資仍在加強，進而導致了目前地方政府財政壓力增大，債務負擔較重的情況。而今年5月起，計劃多時的「營改增」政策也正式在全國范圍內推廣實施，涉及行業眾多，各個相關行業整體賦稅因此明顯下降。間接的減稅政策無疑為企業緩解了稅務壓力，為企業長期經營帶來利好，然而全面的減稅必然也將在短期內給地方政府帶來較大的財政壓力。因此，土地財政在現階段再次成為了政府創收的最主要來源，地方政府對於土地收入的依賴在很大程度上為土地市場起到了推波助瀾的作用，地方政府選擇在市場上行階段推出優質、高價的地塊也促使當前土地市場地王不斷被刷新。

地王潮潛在的風險

代表城市高端需求接近峰值，需求提前透支導致短期風險加大

圖：代表城市高端住宅銷售套數

代表城市高端住宅銷量已近峰值，市場需求空間有限，未來地王項目去化難度加大。由於二線城市地王價格的不斷攀升，開發企業項目資金投入規模增大，未來想要獲取利潤不得不將產品高端化，通過提升產品的品質和定位實現溢價，這也就導致了這些城市高端住宅的供應規模在未來幾年將會明顯增加。

我們以代表城市單價地王第十名的樓面價作為標准，將目前與單價地王價格相當的住宅項目近似看做高端項目的門檻，也就是地王項目未來將鎖定的市場需求，從數據來看，南京、蘇州、合肥2016年前5個月高端住宅的銷售套數均已超過2015年全年水平，而杭州也超過了去年全年的一半，今年以來市場的持續火爆導致代表城市高端住宅的銷量已經達到頂峰，需求透支較為嚴重，從需求的角度來看，二線城市高端住宅市場需求終歸有限，地價高企導致的住宅被高端化將造成未來一段時間高端產品供應量的猛增，供應與需求結構出現錯位，導致地王項目去化的困難。

限制性政策面臨加碼，市場或將出現調整

蘇州、南京土地限價政策效果有限，限制性政策或將加碼。從以往的經驗來看，地王年往往對應着政策的收緊，為應對地價、房價的過快上漲，上海、深圳限購政策已經升級，蘇州、南京政府相繼出台土地市場「熔斷機制」，對於供應地塊設定價格上限，當競價達到限制上限時即造成流拍，在政策出台後蘇州已有兩宗地塊由於競拍價格觸及規定上限而導致流拍，南京也有一宗地因此流拍。這一政策的出台雖然能夠直接影響成交土地的價格，但在土地市場競爭激烈的背景下，不能排除房企蓄意叫價導致土地流拍的可能，能否有效的為土地市場降溫仍然存疑。因此，可以預見的是，部分當前市場過熱的城市後期限制性政策存在繼續加碼的可能，對於目前想要入市拿地的企業來說，存在較大風險。值得一提的是，一線城市住宅市場在經歷年初的瘋狂之後逐漸冷靜下來，在一波收緊政策的影響下5月一線城市住宅成交面積同比下降10.2%，雖然部分原因是受到市場供應減少影響，但有價無市的現象正在發生。一線城市成交量的回調也為二線城市敲響了警鍾，一旦限制性政策出台，市場將難以維持目前的漲勢，而價格的回落會導致一部分投資性需求的出逃，未來地王項目的去化將迎來困難。

寬松貨幣政策下資本大量流入房地產，需警惕系統性金融風險。2014年底以來，央行通過一系列貨幣政策為市場提供流動性，貨幣環境始終處於較為寬松的狀態，而房地產市場的回暖使得大量資金涌入房地產行業，目前無論從銀行信貸支持還是社會融資方面均較為寬松，使得房企紛紛加大了融資規模，負債規模大幅提高。未來若貨幣政策出現收緊或市場迎來調整，或將造成巨大的市場波動。目前，無論是房企還是金融機構都應該警惕市場風險。

部分房企操盤能力較弱或成地王項目硬傷

獲取地王項目的房企產品及運營能力將成為項目能否解套的關鍵。由於目前地王項目單價屢創新高，因此意味着開發商想要在如此高的拿地成本上實現盈利，就不得不使產品走向高端化，實現高溢價，而想要從未來供應的眾多高端項目中脫穎而出獲得市場份額，就對操盤企業的產品能力和運營能力提出了極高的要求。從目前成交的地王項目看，有一部分項目獲得企業的高端產品開發能力較差，此類企業或不以房地產為主營業務，又或者不以高端項目為主要產品定位，其產品開發能力無法支撐其產品定位，且由於前期在高端細分市場缺乏積累，也難以獲取優質客群。這類企業獲取的地王項目未來將面臨較大的挑戰，若自己操盤，自身產品開發和營銷能力的硬傷或將會使項目被市場拋棄；而若通過合作引入操盤者，又將喪失項目的話語權，這中間的利益權衡，需要企業仔細斟酌。

展望：房企拿地應回歸理性，政府政策謹慎處之

房企拿地應回歸理性，做好投前評估，控制財務風險

房企拿地應更加理性、細致。在目前的形勢下，房企拿地投資決策陷入兩難境地，若不拿地，未來經營將陷入困境，企業或成為行業整合對象；而若積極拿地，目前地價已脫離實際價值，未來能否解套前景不明，而且抱着以時間換空間的態度拿地王的企業並不在少數，企業或將面臨巨大的財務風險。從過往經驗來看，雖然過去曾被認為是天價的地王項目多數借助新地王的掩護成功脫身，但仍有許多地王項目因為本身資質或運營問題而被深套，因此房企在選擇拿地對象的過程中還應做好系統性評估，盡量規避量價透支嚴重的城市和區域，多布局價格上漲空間大的城市，進而在普遍溢價的土地中選擇規劃前景較好的項目，通過其實際價值的提升來實現未來產品的溢價。同時，在拿地投資中控制好財務槓杆水平，應多通過與大型房企合作的方式分攤風險，以確保企業財務安全。還是那句老話，從來沒有只漲不跌的市場，入手地王前，房企要做好應對方案，畢竟市場如果出現轉向，地王解套恐怕不是一朝一夕能實現的事。

政府政策出台需謹慎，避免造成踩踏現象

政府政策制定需謹慎。從政策制定者的角度來看，政府在控制土地價格上漲過快的過程中應謹慎使用較為直接的限購政策，在目前上漲速度較快的情況下，市場對於政策的敏感度較高，過於粗暴的限購政策易引起市場恐慌，造成需求的快速萎縮，引發市場動盪。在政策制定上，應關注於供需兩端的正確引導，對於供應不足導致價格上漲過快的城市應該通過增加供應來穩定價格，而對於投資過旺的城市則應該降低購房者的槓杆比例，減少投資炒作。

最後，再來回答一下我們在文章開頭提出的問題，關於這場「王的盛宴」還將持續多久，鑒於貨幣政策短期收緊的可能性較小，房地產市場在慣性作用下，熱度還將持續一段時間，從市場周期的角度來看，上半年地價快速上漲也會對熱點城市的房價產生正反饋，房價也還會出現一定補漲，所以地王潮也許還將繼續。最新數據顯示，合肥、南京、杭州、蘇州等城市近期又有多宗土地掛牌，顯然地方政府也希望借此機會多賣些土地。而對於房企來講，還是要保持冷靜審慎的態度拿地，密切關注地方政府限購限貸政策變化以及貨幣政策的導向，至於已拿到手的地王項目，時間換空間並不能讓所有地王解套，需時刻警惕市場轉向帶來的風險。