法眼看萬科和華潤算算術 王石或大勝

據說，昨晚萬科和華潤為一道小學算術題開撕。這道算術題是這樣的：11X2/3=？

俺上小學的女兒說：除不盡啊，但顯然應當比7大。據此，華潤宣布說：萬科在6月17日召開董事會，表決發行股份購買深圳（樓盤）地鐵資產的決議，11名董事中，只有7票贊成，3票反對，未獲三分之二以上多數通過。

萬科的算法則有所不同。萬科公告說：11名董事，1名董事因關聯關系回避表決，因此只有10人投票，7票贊成，已經超過了三分之二（10X2/3

顯然，雙方開撕的原因不是誰小學算術不好，誰是跟體育老師學的算術，而是在計票規則上發生了爭議。

一、這道小學算術題到底應該怎麼算？

在中國，按照《公司法》的規則：董事會決議應當經全體董事的過半數通過（公司法第111條）。注意，這里計算的是全體董事，不是出席會議的董事，也就是說，不管董事是否出席，都會計入總分母。「過半數通過」的意思是必須超過一半的董事投贊成票。棄權票、不參與投票的效果，都和投反對票一樣，因為只有贊成票才算「通過」，所以只計算贊成票。以萬科為例，董事會人數為11人，過半數通過就必須是6人投贊成票。

不過呢，這個過半數通過原則有兩個例外，與這里的算術題都有關系。

一個例外是章程另有規定。本來《公司法》第111條並未規定章程例外條款（與《公司法》第48條不同），但學界一般認為，章程可以規定比過半數更高的通過比例。因此，萬科的《公司章程》在137條特別規定：有些事項必須由董事會三分之二以上的董事表決同意才算通過。這些事項中包括：（1）制訂公司增加或者減少注冊資本、發行債券或其他證券及上市方案; （2）擬訂公司重大收購、收購本公司股票或者合並、分立、解散和變更公司形式方案; （3）在本章程規定的范圍內，決定公司對外擔保事項；（4）制訂公司章程的修改方案。

本次董事會討論發行股份購買資產的事項，先不管是否構成重大收購，至少符合增加注冊資本的條件，因此，董事會決議是否通過，算的不是過半數，而是三分之二以上（通常認為，「以上」一般包含本數）。

另一個例外是《公司法》第124條。該條說：上市公司的董事如果與董事會決議事項有關聯關系，就不得對該決議行使表決權。「董事會會議所做決議須經無關聯關系董事過半數通過」。換句話說，按照該條的邏輯，在董事與表決事項有關聯關系的時候，該董事不能參與表決，其票數也不計入法定票數。還以萬科為例，11人的董事會，本來應該6票贊成才算決議通過，但現在有4人與表決事項有關聯關系，這4人應當排除在表決之外，其余7人中只要4票贊成就算通過了。

回到萬科的這次董事會決議。萬科的《公司章程》第152條幾乎照搬了《公司法》第124條。按照萬科的公告，獨立董事張利平向公司董事會書面申明：就本次會議所審議的12項議案，由於其本人任職的美國黑石集團正在與公司洽售在中國的一個大型商業物業項目，帶來潛在的關聯與利益沖突，存在《公司章程》第152條第2款所述之關聯關系，不得對該等12項議案予以表決，特此回避本次會議12項議案之投票表決。

也就是說，如果張利平是因為關聯關系回避了表決，則法定總票數只有10票，10X2/3

二、為什麼這麼算？

公司法對關聯關系董事回避表決的規定，應當是一個強制性條款。萬科《公司章程》即使不做相應規定，也必須遵守。當然，可能的爭議是：第124條（或者《章程》第152條）規定的是過半數通過，是否適用三分之二決？

對這一問題，也有兩種可能的解釋。一種是有利於萬科的解釋，即機械適用第124條，只要存在關聯關系董事回避的情況，就只計算是否滿足「無關聯關系董事過半數」。這種解釋顯然不靠譜。因為公司法第124條是第111條的例外，而第111條只規定了過半數的一般情況，所以第124條也就相應只規定了無關聯董事的過半數。而萬科章程既然對第111條的過半數做出了例外限制，則第124條的適用顯然也應當相應調整適用於該例外限制。基於第124條的核心邏輯是關聯董事應當回避表決，並且不計入法定票數，在計算三分之二的時候，當然也應當適用。萬科《公司章程》第152條只機械抄襲了《公司法》第124條，並不等於在解釋時只能這麼機械的按照字面解釋。

另一種是有利於華潤的解釋，即萬科《公司章程》第152條只規定了過半數通過的情況，對於三分之二表決的情況沒有規定，因此，在需要三分之二特別決的時候，不適用第152條。這種解釋顯然也是不對的。萬科《公司章程》第137條只說了董事會對某些事項采取特別決議的方式，對於如何計算三分之二並沒有特別約定。而除了這些事項的其他事項，董事會決議還是采用第152條規定的過半數通過方式。因此，無論是計算過半數還是三分之二，在沒有特別約定的情況下，都應當適用統一的計算規則。第152條二款規定的回避就是一個統一適用的計算規則。

《公司法》第124條（章程第152條）的邏輯是簡單的：有關聯關系的董事應當回避表決，但回避表決會帶來的後果就是董事會可能無法決議（因為就如我們前面分析的：我們只計算贊成票）。因為關聯董事雖然了回避表決（不參與表決），但如果不排除其法定票數之外的話，其效果相當於投反對票（前面說過：董事會計算票數的基礎是全體董事）。再舉上面的例子，11人董事會，有4人有關聯關系回避表決，但如果不將其排除在法定票數之外的話，就必須經過剩余7人中的6人贊同才能滿足全體董事的過半數。如果有6人有關聯關系，則剩余5人根本就無法通過任何決議了。也因此，《公司法》第124條還規定：在關聯關系董事回避表決的情況下，該董事會會議由過半數的無關聯關系董事出席即可舉行（這是因為我國公司法要求必須有過半數董事出席才能開會）；同時，在該次會議上，「董事會會議所作決議須經無關聯關系董事過半數通過」（即在計算是否過半數時，只計算無關聯關系董事的總人數）。當然，為了防止過多回避造成少數董事就可決議的情況，該條還有一條彌補：如果無關聯董事出席會議的人數不足3人的，該事項應當提交股東大會表決。

實際上，萬科《公司章程》中還有一個條款加強對第152條做出我們上面的解釋。萬科《公司章程》第126條對董事關聯關系應當披露並且回避表決做出了規定，其中明確提到「董事會不將其計入法定人數」。

三、關聯關系能否成立？

現在坊間的異議還有一種：張利平到底算不算關聯關系？有人說，獨立董事張利平是黑石集團高層，本次交易是萬科與深圳地鐵，與黑石一毛錢關系都沒有，張利平根本就不是什麼關聯方，不存在回避表決的情況。因此，張利平不算回避，不應當排除在法定人數之外，同時張利平沒投票，應當算棄權。11X2/3應當大於7，決議還是沒通過。

這是釜底抽薪之術了。

關聯關系一向比較復雜，《公司法》又說的比較模糊，確實留下了爭議空間。看起來，此次決議的事項是萬科發行股份購買深圳地鐵的資產，與遠在美國的黑石確實沒有直接關系。按照萬科的公告，張利平聲明說：就本次會議所審議的12項議案，由於其本人任職的美國黑石集團正在與公司洽售在中國的一個大型商業物業項目，帶來潛在的關聯與利益沖突。也就是說：黑石在未來也打算賣地產給萬科，與深圳地鐵賣地產給萬科，存在競爭關系，這是一種利益沖突。

這種解釋能否成立呢？由於我們不了解黑石與萬科交易的具體內容，外人確實很難判斷。一般這種事情應當交給公司董事會來判斷。實際上，萬科《公司章程》第126條對此有所規定：「董事個人或者其所任職的其他企業直接或者間接與公司已有的或者計劃中的合同、交易、安排有關聯關系時(聘任合同除外)，不論有關事項在一般情況下是否需要董事會批准同意，均應當盡快向董事會披露其關聯關系的性質和程度」。 注意，這里說的「直接或者間接」、「計劃中的合同、交易、安排」，都是很寬泛的概念，是否存在關聯關系，需要相關董事披露後由董事會來判斷。

如果對於董事會的判斷不滿意，當然可以異議，甚至提起訴訟。依據《公司法》第22條，如果股東認為董事會的表決方式違反法律、行政法規或者公司章程的，可以在做出決議之日起60日內向法院提起訴訟。所以，華潤是否繼續開撕，要看他們是否在兩個月內提起訴訟。

不過，我個人判斷，即使訴訟，效果也不會好。兩個原因：一是是否存在關聯關系，是一種商業判斷，法院一般會遵循董事會的善意決定。何況這里提出異議的不是被回避的董事或者股東——人家主動請求回避的，由沒被回避表決的董事或者股東提出異議，說服力不大。

第二是即使法院裁定關聯關系不成立，估計也不能將張利平的未投票直接視為棄權。既然關聯關系回避的理由不能成立，張利平就可以參與投票，所以應當允許其對表決事項重新投票。從披露的有關信息來看，估計張利平會投贊成票。那樣，就是8票贊成，表決還是會通過。

四、萬科華潤之爭未來預測

完全閒着無聊的個人猜測。俺不看歐洲杯不賭球，只能猜猜這個玩。

先復牌一下昨天開撕的過程。我估計王石已經搞定了除了華潤之外的8名董事，所以才有信心來開董事會。華潤一看，要完蛋，如果8人投贊成票，華潤一點戲都沒有了。所以華潤開始挑剔某些董事的投票資格。根據財新的報道，對於張利平的關聯關系，就是華潤提出來的。這個理由比較牽強，但就像我們前面說的，關聯關系一直很復雜，誰也說不清。萬科一琢磨，如果不認定關聯關系，讓張利平直接投票呢，華潤還能拿着關聯關系後面去質疑，去訴訟攪局。正好章程還有152條的回避規則，那干脆就回避吧。華潤則沒有料想到這種解釋，只能傻眼。唉，還是研究的不夠啊。算術雖然沒問題，但語文和邏輯恐怕還是跟體育老師學的。

未來走勢預測：現在看來，王石不是小勝，恐怕要大勝。

董事會決議通過只是初步，發行股份購買資產還必須經過股東大會決議，這也是三分之二的特別多數決。不過這次計算的是出席股東大會的表決權數。華潤現在持股不到16%，要想阻擊該決議通過，只能或者聯合其他股東一起反對，或者乞求出席萬科股東大會的股東代表的表決權數很少，只要參與投票的股東表決權數不足45%，華潤一人就能否決該決議（三分之一反對）。

先看萬科股東大會的出席率。確實，作為股權分散的上市公司，萬科股東大會的出席率一向很低。很多時候，出席率都不足40%。2015年5月和8月召開的這兩次臨時股東大會，出席率分別只有34%和38%。但我們可以想象，作為生死一搏的關鍵一戰，在這次至關重要的股東大會召開時，萬科方一定會使用全部的力量，動員最多的股東參與投票。據說，王石頻頻去機構拜票，可能就是為了此事預先准備。以王石的號召力，我預計這次股東大會的出席率不會很低。

在出席率不會很低的情況下，華潤無法一人阻擊成功，就必須聯合其他股東。也有兩種可能：一是尋求散戶和機構投資者的支持，或者直接搞委托投票權征集。華潤昨晚的聲明說不反對與深圳地鐵合作，只是強調增發的股價折讓比較大，會攤薄每股盈利，估計就是為爭取中小股東的人心做准備。效果如何，很難說。畢竟萬科停牌前的24元股價顯然過高，如果沒有重組方案支持，開盤肯定暴跌。中小投資者不會不考慮否決重組方案對股價的不利影響。

另一種可能當然就是聯合寶能。寶能現在持股超過24%，加上華潤的16%，合計近40%的股權，足以否決任何決議。但這次萬科大戰，寶能雖然是挑起戰爭的「野蠻人」，其姿態卻一直讓人看不懂。寶能動用巨資獲得了萬科第一大股東的地位，卻對公司控制權沒有任何染指。在萬科的幾次股東大會上，其既沒有提議更換自己人入董事會，也沒有修改章程之類的其他任何動作，甚至連投個反對票攪局都沒有。看起來更像一個財務投資者。

如果寶能沒有獲得萬科控制權的決心，則我預測在股東大會上，其不會與華潤聯合阻擊重組方案，因為畢竟這會對股價產生不利影響。如此一來，華潤將成為孤獨的最後騎士，只能靠個人努力去爭取中小股東的支持了。

不過，寶能花費那麼大力氣，為什麼對萬科的控制權沒有企圖？還是曾經有所企圖，現在又改變了注意？還是隱含在背後的還有一盤更大的棋？

商業交易，真是神秘莫測，讓人看不懂。在揭盤之前，大家都只能猜猜猜啦。