明曜投資：人民幣中間價調整 主動貶值引發不安

央行上周調整人民幣對美元匯率中間價，五個交易日分別調整+294BP、+6BP、+99BP、-201BP、+105BP，累計+303BP，調整幅度顯著加大，形成了主動貶值的市場預期，也引發廣泛關注與不安。央行是在引導貶值的節奏嗎？

按月度看，人民幣錄得去年8月匯改以來的最大月度跌幅，5月人民幣對美元累計貶值1.5%，中間價跌至5年多來的低點。所幸，周五人民幣匯率走低，報收6.5515，當日-277BP、-0.42%，大陰線逆轉了此前的持續貶值態勢。

首先，央行已明確人民幣中間價遵循「收盤匯率+一籃子貨幣匯率變化」的形成機制，換言之不只是盯住美元了，同時也受到外匯市場供需關系的影響。在更透明的中間價形成機制下，市場匯率、中間價波動加大也是新情況，市場需要適應之。

第二，在周五（因美非農就業數據大幅低於預期，美元大跌）之前，美元升值態勢，而日元、歐元、英鎊等主要貨幣在貶值態勢中，人民幣盯住一籃子貨幣的機制本身就有貶值的動力。

第三，在周五之前，美聯儲6、7月份加息預期顯著上升，中間價調整加大或主動貶值在一定程度上也是在主動地提前釋放加息壓力，即便這樣也是階段性的戰術應對。

第四，近期的人民幣貶值與1月份大不相同，跨境資本流出、個人換匯和離岸人民幣的影響力等都有明顯減弱，即便美聯儲加息也不足以形成1月份的緊張和慌亂局面。

總體上，我們認為人民幣不存在大幅貶值的客觀條件，中國經濟L型並不是GDP停滯不前，而是增速的L型，人民幣兌美元6.85的水平線不是短時期可以去預期和挑戰的。