美聯儲加息制約減弱 對全球市場負面沖擊有限

有評論文章指出，近期投資者對於美聯儲加息討論再度升溫，這似乎對市場也造成一定壓力，人民幣匯率順勢出現貶值，那麼美聯儲真的是「market killer」嗎？未必如此。

興業全球(340006,基金吧)基金公司宏觀利率研究研究員曹陽認為美聯儲在6、7月加息是大概率事件。經濟組合方面，通脹和就業已經達到了加息門檻，通脹率達到2.1%且失業率下降至5%，此外油價和海外風險也均有下降。目前WTI油價回升到50美元附近，中國股票市場波動率大幅下降，經濟也在積極財政政策幫助下出現一定企穩，中國的經濟意外指數顯示下行風險減弱，這均指向對美聯儲加息制約大幅減弱。

但是與大眾看法的不同在於，我們預計本次美聯儲加息對於全球市場的負面沖擊相當有限，這在於兩個方面：

其一，隨着5月費歇爾、布拉德等聯儲官員與市場傳遞偏向鷹派看法，市場對於美聯儲6、7月加息的概率已經大幅提高。在5月31日聯邦基金期貨反映的兩個月加息的概率分別達到30%和53.8% ，也就是說市場已經充分隱含了加息一次的預期。從4月聯儲議息會議聲明中偏向鷹派的表述到5月末市場逐步改變對加息路徑的看法，大部分的波動在5月已經實現。

其二，美聯儲加息使美國和歐、日的貨幣政策差異再度擴大，這減緩前期日元、歐元匯率上漲對於「套息交易」平倉帶來的壓力。今年1月末日本央行采用負利率政策、而歐洲央行在3月也加大負利率力度，但是寬松貨幣政策卻引發兩國貨幣在此後均出現比較快速和持續的升值，同期股票市場也大幅動盪。

我們認為的傳導機制可能在如下幾個方面：一方面，負利率提高了現金的預期無風險收益率，現金持有預期收益上升使國民更願意囤積現金，當股票等風險資產面臨高波動率時，現金的風險收益回報進一步提高。同時對於金融機構，負利率增加其負債不穩定性，因此在配置上傾向於縮短久期和配置安全資產，比如增配國債和短期貸款，因此歐元、日元的現金需求猛增拉升了本幣匯率，倒逼原先借入這兩種貨幣買入海外高收益資產的套利資金撤回或加大對沖力度，這反過來放大了貨幣和股票市場的負反饋。

另一方面，年初以來全球金融市場的風險因素本身較多，比如油價在30美元以下能源類高收益債的違約風險、壞賬困擾的歐元區銀行業股價大幅下挫、美聯儲加息預期不穩定等，這些均使股票、商品等風險資產價格呈現高波動性，這種套息交易盈利的不穩定反過來促使資金回流歐元、日元等本幣資產，促使貨幣升值，進而削弱了負利率和QE的政策效果。那麼在目前時點，美聯儲加息路徑的明晰使美元指數上升，這一定程度緩解了歐、日等國家本幣升值壓力，也對風險資產價格形成一定提振。

從跨市場的資產表現來看，我們也看到雖然加息預期升溫，但VIX指數和新興市場貨幣在經歷了5月的調整後，目前反應均較為正面。

對於人民幣和國內債券市場而言，我們亦不悲觀。從匯率來看，如5月9日權威人士的講話中提到「匯市要立足於提高貨幣政策自主性、發揮國際收支自動調節機制、保持匯率基本穩定同時，逐步形成以市場供求為基礎、雙向浮動、有彈性的匯率運行機制。」那麼我們理解貨幣政策的自主性和匯率彈性可能是人民幣匯率形成機制變動的主基調， 預計人民幣匯率會兼顧CFETS的籃子貨幣和美元指數變動，增加彈性，這也意味着匯率死守某一個點位的概率下降，匯率的靈活性兼顧主要貨幣走勢、央行也會減少外匯市場干預頻率。

數據方面，1年期人民幣平價匯率波動率僅為7.84，遠低於年初10左右的水平，這顯示市場對於匯率的預期仍較穩定；從利率市場來看，美元匯率走升對國內利率壓力亦有限，這既在於目前資本開放度本來不高，也在於央行有足夠能力通過公開市場業務、MLF等渠道投放基礎貨幣，預計短期利率仍將維持低位，而在監管效率提升後，隨着高收益龐氏投資的減少，長端利率債收益率仍有望下行。

作者曹陽為路透中文特邀專欄作家，興業全球基金公司宏觀利率研究研究員，只代表本人觀點。

文章來源：路透中文網