中國增長不再依賴貨幣貶值

一年前，許多對沖基金都在為自己想到了一個好主意而自鳴得意，這個好主意就是借入低廉日元、然后做多人民幣。

這一交易既安全又賺錢。上述兩種貨幣都屬於世界上受控最嚴重的貨幣。日本政府在日本央行（Bank of Japan）的大力支援下，正竭盡所能推動日元貶值。與此同時，中國政府已允許人民幣穩步升值——自2005年以來，人民幣貿易加權匯率累計升值了約35%。

人民幣緩慢升值是中國政府兩項政策的組成部分，其中一項政策是迫使制造商向增值鏈上方移動，另一項政策是推動人民幣國際化，尤其是推動中國出口商與海外客戶結算時使用人民幣。雖然仍存在資本管制，但這一國際化進程的目標是讓人民幣最終成為可與美元平起平坐的國際儲備貨幣。

一年過去了，動盪的貨幣圈子發生了很大變化。印尼盾兌美元匯率近期跌至16年低點。巴西雷亞爾和俄羅斯盧布匯率也出現了崩盤。作為油價下跌的兩大受益者，印度和土耳其的貨幣起初得到了這一事態的提振，但隨著美元再度變得強勢，這兩國貨幣相對美元的匯率也在走低。8月以來，韓國已兩次降息，以求防止韓元相對日元升值太多。分析師們預計中國也會壓低人民幣匯率。今年春天，中國聽任或鼓勵（具體取決於你認為人民幣在多大程度上受控）人民幣匯率下跌約3%，這似乎印證了分析師們的上述觀點。但中國國家外匯管理局的公告卻表示，人民幣此次下跌是受符合市場化原則的雙向波動意愿激勵，而當時市場對人民幣的看法與之前對沖基金的看法如出一轍：一個安全的單向押注。高盛（Goldman Sachs）分析師在近期研究報告中寫道，今天“（人民幣）代表著新興市場外匯圈子中一個相對強勢的堡壘”。這項政策仍然存在，盡管目前而言這一立場似乎有悖常理。

中國近期降息恰恰是因為中國經濟正在放緩。隨著通脹下降，中國的實際債務負擔正不斷加重。生產價格已連續32個月呈現通縮，而且仍在持續。高盛承認，人民幣走軟的可能性也許正在加大。它的報告指出：“在增長疲弱、通脹較低以及周邊國家貨幣貶值——尤其是日元大幅貶值——的背景下，人民幣貿易加權匯率的強勢顯得很扎眼。市場似乎也嗅出了人民幣的一些頹勢，人民幣在岸即期匯率正滑向交易區間的弱端。”

不過，盡管中國經濟正在放緩，但這個放緩是相對於一個比以前大得多的基數而言。隨著人口老齡化加劇，中國可逐漸放棄以往的低附加值、出口驅動型增長模式，這種增長在一定程度上得到了巨大的規模經濟和廉價人民幣的助推。此外，經濟增長放緩並不意味著增長質量的降低，而是恰恰相反。中國經濟正轉向內需驅動，告別投資、資源（和污染）密集型模式。近日，中國消費對增長的貢獻首次超過了投資。作為轉型的一部分，中國正允許工資上漲。

更健康的國內市場將催生新的經濟增長來源，這將讓中國走上更具競爭力的發展軌道。廉價的實物資本和令人贊嘆的人力資本將催生大量創新，甚至可能有助於在高階領域重振制造業。現如今，數據挖掘、機器人(行情,問診)和3D列印還是由發達國家主導的。中國將挑戰這一壟斷。中國的移動互聯網產業規模之大使得它不僅已經超越了印度，而且在某些領域超越了美國。另一方面，日本的廉價日元意味著，日本制造商不用再面對那么大壓力去做出改變和告別戰后奉行的經濟模式，它們可繼續利用國內被自己壟斷的市場來支撐海外的銷售。與之相反，中國不再那么需要依賴廉價貨幣來支援其走向繁榮。

譯者/何黎，來自FT中文網