安信證券－銀江股份(300020)：毛利率觸底回升 現金流首度轉正

業績符合預期。2012 年公司實現收入14.6 億元，同比增長41.87%；淨利潤1.16 億元，同比增長41.05%，EPS0.49 元，符合預期。公司預告2013 年一季度淨利潤同比增長20%-50%。

各項業務均衡發展，盡享行業盛宴。2012 年公司的交通、醫療和建築三大業務收入同比分別增長25.47%、46.19%和56.78%，智慧城市業務收入增速更是達到62.92%。2013 年智慧城市建設加速，市場管理更加規範，公司作為行業內少數資質齊全且有典型重大示範性工程項目經驗的龍頭企業，市場份額有望進一步提升。根據我們從招投標網站上獲得的資訊，公司一季度的訂單總額再創歷史新高。

利潤增長與收入增長匹配，盈利能力顯著提高。過去兩年公司的收入增速一直高於利潤，2013 年下半年開始公司調整戰略：訂單質與量並重；主動回避了部分風險較大、利潤率較低的專案，實現了營收增長和利潤增長的同步。

毛利率觸底回升，預計未來有望持續提升。四季度單季公司的毛利率為24.69%，比去年同期提升了6.36 個百分點。公司已建立了基本覆蓋全國的營銷網路和服務體系，其市場策略也已從跑馬圈地向嚴控專案質量轉變，毛利率有進一步提升的空間。

經營性現金流首度轉正。在去年整體宏觀情況不佳的情況下，公司加大回款力度，加強應收賬款管理，截至年末經營活動現金流淨額為3678 萬元，同比增長174.75%，自上市以來首度轉正，彰顯公司營運能力顯著提高。

維持買入-A 投資評級。公司是中國智慧城市建設領域內的領軍企業，業績增長的確定性和可持續性較強，並有望通過外延擴張進一步做大做強。我們維持公司2013-2014 年0.68 和0.92 元的盈利預測，維持買入-A 評級和20.4 元的目標價。

風險提示：地方政府財政緊張，公司資源整合及規模擴張後帶來的管理風險。