陳四清：貿易金融雙驅動 人民幣國際化升級

陳四清

2009年7月，中國正式啟動跨境人民幣結算試點，人民幣由此開啟跨境使用、邁向國際的歷史征程。歷時四年，人民幣由“跨境貿易結算”為起點實現順利開局，並逐步發展成為世界經濟和金融市場上不可忽視的一股力量，國際化之路取得階段性成果。

但伴隨著人民幣國際化進入縱深發展的新階段，各種新的制約和市場擾動的挑戰也隨之產生。要為人民幣國際化掃除障礙、破除制約，迫切需要進一步推動金融市場建設、強化金融市場的支援，通過構筑貿易和金融雙輪驅動，提升人民幣國際化新層次。

階段性成果

在中國巨大貿易額的帶動下，人民幣作為跨境貿易結算貨幣很快為大多數國家所接受。

經常項下人民幣國際化程度相對最高，跨境貿易人民幣支付結算比例大幅提升。2009年－2012年，我國跨境貿易人民幣結算量分別為36億元、5063億元、2.08萬億元和2.94萬億元，近三年平均增速達140%。貨物貿易項下跨境人民幣結算量在同期海關進出口總額中的占比，由過去的不足1%大幅提高至10%以上。

據環球同業銀行金融電訊業協會(SWIFT)統計，人民幣在世界主要貿易融資貨幣中排名前三位，在全球主要支付貨幣中的排名也已上升至第13位。

人民幣跨境使用的范圍迅速擴大。從地域覆蓋上看，已經由最初的高度集中於香港轉向全球大多數國家和地區延伸。2012年，香港地區發生的人民幣實際收付結算量占比約為55.7%，較2011年末進一步下降5.9個百分點；與中國境內發生人民幣實際收付的境外企業所在國家和地區擴大至206個，比2010年末增加114個，全球覆蓋范圍達90%左右。從產品覆蓋上看，從最初的跨境貿易結算逐步拓展至存款、貸款、擔保、清算、資金交易、理財、現金管理、債券承銷等各類銀行資產、負債和中間業務，產品門類更加齊全，品種更為豐富。

離岸人民幣中心漸次成形，“周邊化-區域化-國際化”的發展路線清晰。截至2012年末，香港市場人民幣存款余額超過6000億元，累計發行人民幣債券3054億元，成為成熟度最高的離岸人民幣中心。

繼香港之后，其他國際金融中心也開始出現人民幣聚集：新加坡憑借其全球第四大外匯交易中心的地位加快建設海外人民幣交易市場，人民幣資金沉淀超過600億元；台灣地區與大陸簽署《海峽兩岸貨幣清算合作備忘錄》並分別指定清算行后，依托與大陸密切的經貿關係迅速發展離岸人民幣市場，人民幣存款突破500億元，並已推出“寶島債”；在歐洲，倫敦組建“離岸人民幣中心建設專家顧問組”，力推離岸人民幣市場建設，目前人民幣存款超過143億元、日均人民幣即期外匯交易17億美元、發行人民幣債券/CD近60億元；盧森堡也已啟動歐盟區離岸人民幣清算中心的建設工作。人民幣正沿著“從亞太經歐洲到全球”的路線圖穩步實現走出去。

亟待縱深發展

人民幣通過跨境貿易渠道流出，在境外形成初具規模的資金沉淀，帶動了資金交易、理財、發債等其他相關產品的發展，形成多元化業務格局，人民幣國際化向縱深推進的空間正逐步打開，目前主要有四個方面亟待推進：

一是資本項目可兌換有待穩步推進。人民幣發展到大規模跨境使用時，必然會出現資本項目可兌換的訴求。目前資本項下直接投資領域已經全部放開，間接投資領域，境外三類機構及人民幣合格境外投資者(RQFII)可在一定額度內投資境內債券市場和股票市場，未來應繼續穩步推進資本項目可兌換，適應跨境人民幣業務多元化的格局。

二是與人民幣跨境流出取得的成效相比，人民幣海外流轉的進展相對滯后，人民幣國際化有待實現從“跨境循環”到“海外循環”的躍升。從人民幣跨境使用的廣度來看，目前多數人民幣收付發生在中國內地與境外之間，還只是一種雙向流動，尚未形成境外第三方之間的大規模收付流轉。前期的相關政策、市場熱點和階段性進展也多體現在“跨境循環”領域，“海外循環”發展相對滯后。從使用深度來看，人民幣全球流轉的鏈條還不夠長，主要集中在貿易結算環節，人民幣在境外使用可能涉及的信貸、投資、交易、避險等等環節都存在不同程度的短板和欠缺，“海外循環”尚不充分。

造成“海外循環”滯后於“跨境循環”的深層次原因是金融市場的配套支援沒有同步跟上，在岸、離岸兩個金融市場在全球范圍內調劑、設定人民幣資金的能力還不強，流出境外的人民幣資金缺乏離岸市場提供配套的投資、保值或增值渠道，許多人民幣資金沒能在境外就地實現供求匹配，這是導致當前人民幣短暫“走出去”后，為追逐利差、匯差而急於回流的主要原因。

三是在我國國際收支總體順差的背景下，人民幣凈輸出能力仍顯不足，亟待改善提高。從貨幣輸出角度看，歷史上美國和歐盟主要是通過經常項目的大額逆差凈輸出本國貨幣的，這種貨幣輸出為本國/經濟體帶來了可觀的“鑄幣稅”收益。反觀人民幣的國際化，是建立在國際收支(經常項目和資本項目)整體順差、局部逆差(亞洲地區雙邊貿易)的基礎之上。這種雙順差形態下的人民幣國際化只實現了“部分替代美元”，但總體上仍延續了外匯資金凈流入和外匯儲備凈增加的格局，還沒有享受到“鑄幣稅”收益。考慮到我國是商品生產和輸出大國，貿易收支狀況在未來相當長一段時期內不會出現逆轉，在這種背景下要實現人民幣的凈輸出，必須要加強金融市場對外輸出人民幣資金的能力。

四是與迅速發展的支付結算職能相比，人民幣作為國際“交易、計價和儲備貨幣”的職能發揮還比較有限，有待拓展提速。人民幣通過貿易渠道流出，即成為境外機構或個人所持有的人民幣資產，這就相應派生出資產的交易、轉換、投資、避險等需求，這些需求必須依托配套的金融市場服務來滿足。如果金融市場不能提供品種豐富的人民幣金融資產來吸納境外的人民幣資金，就可能降低境外機構或個人持有人民幣資產的意愿，這些資產有可能以地下資金回流，干擾國內金融市場的正常運行。

上述四個方面均與境內金融市場的開放和發展、離岸人民幣中心的建設和完善有著直接和間接的關係，單獨通過貿易手段已經不足以有效撐開人民幣國際化向縱深發展的空間。

配套金融市場

貨幣的流轉使用，從實體經濟的角度來看，主要是結算、匯兌、籌資、投資等實體經濟的資金周轉活動，從虛擬經濟的角度看，這些資金周轉和使用又會在銀行同業市場、外匯交易市場、債券市場、股票市場等金融市場上有所反映。

境外人民幣資金的結算清算，需要一個流動性較好的同業市場調劑資金余缺，人民幣的匯兌離不開交易活躍的外匯市場，人民幣籌資和投資需要人民幣債券市場的支援。可見金融市場對貨幣資金的流轉使用具有重要的支援保障作用，人民幣國際化向縱深推進，需要金融市場提供同步配套支援。

而強化金融市場的配套支援，需培育金融市場的三項關鍵能力：

首先，要擴大金融市場的“蓄水”能力。

一是優先建設離岸人民幣市場體系。離岸人民幣中心是吸納境外人民幣資金的重要緩沖區和分流池，可就地滿足相當部分的交易或投資需求，避免境外人民幣資金過快回流境內金融市場。

建設離岸人民幣中心，在功能上應各有側重。依據當地市場條件和比較優勢有所側重地推動如外匯交易市場、債券市場、資金拆借市場、境外衍生產品市場的建設，使各個離岸中心都有其各自的發展空間，並易於形成互補和合力。功能上有所區分還有利於降低境外市場對某一金融中心的過度依賴，促使整個離岸市場更為均衡穩健。

在定位上應豐富離岸中心的層次。例如香港地區因其擁有高度市場化的國際金融市場、經濟上與內地唇齒相依、人民幣存量可觀等獨特優勢，可定位於連接在岸和離岸人民幣市場的橋頭堡；新加坡離岸人民幣中心則可定位為立足東盟，促進人民幣在東盟和亞太區域內的循環和使用；倫敦是重要的歐洲美元市場，也是歐元聚集地，倫敦離岸人民幣中心可定位為促進人民幣參與美元、歐元的國際資金大循環，幫助人民幣躋身全球核心貨幣的重要支撐。

此外，離岸中心在地域上應合理分布，應充分覆蓋經濟總量較為集中和金融業較為發達的區域，考慮時區上的銜接適度分散，以利於人民幣全球范圍內24小時不間斷交易。

二是加快境內金融市場的開放和擴容，在時機成熟的條件下穩步推進資本項目的開放，逐步放寬離岸資金進入在岸市場投資和交易的額度限制，為在岸金融市場容納境外人民幣資金適當擴容。在岸金融市場要成為離岸中心流動性的源頭，通過在岸金融市場的運行，引導人民幣利率和匯率預期，調節資金流向，使在岸金融市場成為保持離岸人民幣中心總體穩定的“壓艙石”。

其次，要拓展金融市場的設定能力。

金融市場對貨幣國際化的支援，還表現在金融市場能將集聚的資金在全球范圍內進行高效設定，提升貨幣的國際化程度。據BIS統計，2012年9月，銀行機構發行的國際債券未清償余額在市場總額中的占比達33.15%，銀行機構在金融市場籌集信貸資金再向全球投放的國際化經營活動，極大地提升了金融市場的資金設定能力。

我國也可通過推進對外開放來提升在岸金融市場向全球設定人民幣資金的能力，但這需要循序漸進推進，也需要時機配合。提升商業銀行的國際化經營水平，經由商業銀行的全球化網絡間接促進在岸金融市場向境外輸出資金，對於加快實現人民幣在全球范圍內的設定具有更強的現實意義。

第三，要增強金融市場的調節能力。

當前美歐日等主要發達經濟體貨幣寬鬆政策導致人民幣利率水平高於外幣，強化了人民幣單邊升值預期，這種市場環境提升了境外買入和持有人民幣的熱情，有助於人民幣跨境流出，然而一旦市場環境發生逆轉，又有可能促使人民幣集中回流。利率匯率相對變動引發的這種資金無序流動容易導致市場震盪，對人民幣國際化進程造成干擾。要緩解和消除這些不利影響，就要進一步增強金融市場通過市場機制的自我調節來恢復平衡的能力，為人民幣穩步有序實現國際化提供保障。

增強金融市場的調節能力，一要加強離岸人民幣市場金融創新，增強金融市場彈性；二是繼續推動人民幣利率市場化和匯率形成機制改革，提升人民幣匯率雙向波動的靈活性；三要深化國內金融體制改革，通過制度松綁釋放市場活力。

貿易金融雙輪驅動

綜上所述，強化金融市場支援是現階段人民幣國際化向縱深發展的迫切訴求，而全球人民幣金融市場的健全和完善又會服務於全球貿易領域，拉動人民幣在跨境貿易結算領域的更廣泛使用。在某種意義上，人民幣的國際化進程賦予了“貿易金融”更深層次的含義，“貿易”和“金融”應當形成“雙輪驅動”，以兩者之間的良性互動，共同提升人民幣國際化層次。應注意把握好以下兩個原則：

第一，繼續堅持以貿易為先導，拓展人民幣國際化空間。

人民幣國際化要繼續堅持以貿易為先導的原則。目前人民幣在跨境貿易結算中的占比還只有10%左右，歐元在歐元區國家對外貿易結算中的占比約為44%，提升人民幣在跨境貿易結算中的使用還有很大的空間。貿易項下的實物商品是人民幣價值的基礎，我國實物商品生產和輸出大國的地位是人民幣走向國際的相對比較優勢所在，要充分發揮這一優勢就必須堅持以貿易為先導推進人民幣國際化。

此外，人民幣的計價結算職能是人民幣履行其他貨幣職能的基礎，鼓勵人民幣在跨境貿易結算中的使用有助於強化人民幣的國際計價結算職能，從而為人民幣履行其他國際貨幣職能夯實基礎。我國的金融市場發展水平、商業銀行的國際化經營水平乃至我國在國際金融領域的話語權都還需要進一步提升，以貿易為先導拓展人民幣國際化空間是基於當前條件的現實選擇。

第二，保持兩個同步，強化金融市場支援保障作用。

這兩個同步，既包括金融市場發展要與人民幣國際化進程保持同步，也包括金融市場發展要與實體經濟的轉型升級保持同步。

以全球第一的貨物貿易規模和全球第二的實體經濟規模為后盾，貿易項下的人民幣跨境使用取得了飛速發展，下一步，應不失時機地推進金融市場建設，形成貿易和金融雙輪驅動格局，提升人民幣國際化新層次，開啟人民幣國際化更加廣闊深遠的發展空間。

作者為中國銀行副行長