【個股信息】惠譽：華燃(01193-HK)合併方案目前對其評級無影響，華電BBB

惠譽評級表示，華潤燃氣長期外幣發行人違約評級（IDR） BBB+ 級/展望穩定，以及高級無擔保評級 BBB+ 級目前沒有受到公司與華潤電力(00836-HK)的合併方案的影響。

今年5月10日，華潤燃氣和華潤電力同時宣布合併方案，華潤電力將通過向華潤燃氣股東配發新股的方式，而非現金支付的方式進行合併。如果獲得兩家公司獨立少數股東同意，合併後華潤燃氣將成為華潤電力全資子公司。雙方合併後將成立新公司——華潤能源控股有限公司（華潤能源）。華潤（集團）有限公司（華潤集團）為兩家公司的大股東，分別持有這兩家公司約63%的股份。因此，華潤集團將持有合併後這家實體約63%的股份。

惠譽沒有為華潤電力授予評級。但是，整體而言，基於公司的資產質量、良好的歷史財務狀況，以及能夠產生利潤和強大的內部現金流的能力，惠譽認為華潤電力獨立的信用狀況處於 BBB 級水平。在過去兩年內其它幾家大型國有火力發電企業由於煤炭價格的上漲和較低的電價調整幅度導致虧損的背景下，華潤電力的發電業務相對於華潤燃氣的燃氣分銷業務風險較高。

華潤電力是中國最大的發電企業之一，裝機容量超過25,000兆瓦，基本上為火力發電。華潤電力在收入、EBITDA以及資產方面大大高於華潤燃氣；發電業務將占到合併後業務的運營現金產生的約80%。如果合併完成，華潤能源將受益於既具有發電業務又具有燃氣分銷業務的多元化的業務模式。

華潤電力自2012年上半年來已經展示了其利潤產生的能力，且動力煤價格大幅下降。鑑於惠譽預期短期至中期內煤炭價格基本上持平，惠譽預期華潤電力的利潤率將進一步優於2012年水平。同時，華潤電力的資本支出有可能保持穩定，將有助於公司產生自由現金。 2012年，華潤電力在比前幾年更高的運營現金產生和較低的資本支出後產生正的自由現金流。

像華潤燃氣的 BBB 獨立評級得到了一小級的調整，華潤電力，鑑於其對華潤集團的重要性，最終的信用狀況也會受益於其母公司的支援。華潤能源擴大的規模將成為華潤集團最大的投資，占到華潤集團2012年底合併收入和EBITDA約25%-35%，因此將受益於母公司的強大支援。合併產生的近期協同作用似乎有限。但是，這些公司表示他們將逐步加深整合度，並有可能投資燃氣生產資產。

鑑於華潤燃氣將繼續成為華潤能源下單獨的法律實體，華潤燃氣將繼續持有其資產並承擔債務（包括美元債券）。目前在華潤燃氣層面沒有從法律上或合同上將公司與其母公司的資產負債表完全隔離。惠譽沒有發現公司有在合併方案後採取這些額外方式的意向。鑑於華潤燃氣有大量的合資公司，其現金資源有可能繼續由華潤燃氣管理，而不是由華潤能源集中管理。

惠譽在兩家公司合併過程中，當收到集團未來業務戰略、投資考量、資本結構和現金管理、合併後潛在的協同力，以及華潤集團在合併後對公司的定位更清晰的說明後將對華潤燃氣進行複評。(P)

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