國泰君安－保險行業：盈利超預期，但未抵利率改革之憂

一、本周觀點

擔憂利率市場化改革力度加大，保險股反彈勢頭被壓。保險股好不容易出現企穩反彈勢頭，一季度業績也兌現了高增長預期甚至普遍超預期，但定價利率改革力度加大的預期再起，在市場本身偏弱的情況下，保險股調頭向下，本周上證指數下跌2.97%，保險指數下跌6.84%。

基本面逐步走出低迷的趨勢未變：一季度盈利超預期，上調13 年盈利增速至70%，"投資向上-盈利改善-保費復蘇"的邏輯在逐步推進。因一季度盈利超出預期較多，我們將13 年全年盈利增速由50%上調至70%。盈利超預期的主要原因是總投資收益率大幅上升200 個BP，驗證了"投資向上-盈利改善-保費復蘇"逐步推進的邏輯。"保費復蘇"有滯後性，但二季度以後的增長壓力下降。

政策預期打到底，力度和進展均有好於預期可能。定價利率市場化改革，一季度的徵求意見稿是分步走，初始階段只涉及傳統險；但近期關於分紅險（主要險種）也同時放開的市場預期出現，並且認為近期就將推出。我們認為無論是改革的力度還是進度，都可能出現好於預期的情況。

若市場低迷，保險股短期內要獲得明顯的絕對收益不容易；一旦市場企穩，則低估值、基本面改善、政策好於預期將推動保險股上漲。推薦新華。

二、重要資料與行業資訊 估計本周淨資產降1.2-1.8%，13 年漲3-6%。 3 月壽險保費增長11.3%，累計增長2.9%；產險保費增長16.5%，1-3 月產險保費累計增長16.3%。 報道稱壽險定價利率加速放開，或5 月試點廢除2.5%收益限制。 1 季度A 股保險公司合計盈利增長61.4%，淨資產增長4.8%。 估值：2013 年P/EV：國壽1.21、太保1.17、新華1.03。

三、下周重要事項預判 定價利率放開進展； 新華資產掛勾產品銷售情況； 4 月保費資料。