中金首予中國圣牧買入評級 目標價3.5元

我們首次覆蓋中國聖牧，並給與“買入”評級，2015年底目標價為3.5港幣。這意味50%的上升及17.8倍的利潤收益率（對比預測2015年核心盈余）。在中國，中國聖牧的“有機”代言提供了無與倫比的競爭優勢。無論是其上游企業和下游企業仍處於易快速增長階段（2014年至2016年的核心利潤年復合增長率為65%）。focf可能會很快轉為快速滲透進入下游（盈利貢獻率預測將在2016年達到51%）。 中國聖牧穩固的中期業績將成為短期內的促進因素（預測核心盈利按年增177％）及中國的原料奶價格有可能很快走出低谷。

原因

“全程有機”認證是中國聖牧無語倫比的競爭優勢。中國聖牧是中國最大的有機奶生產商、並符合歐盟有機標準的奶業公司，罕有的上游天賦（氣候/土地/地理位置），並獲得嚴格的“有機”認證為其提供了進入壁壘高、容易定價。

有機牛奶仍然面臨一個增長期。有機牛奶的產能滲透率能從2013奶牛的0.7%達到預測2016年的1.8%，我們不期望有機牛奶達到3%的增長瓶頸后在行業內交叉核對。中國聖牧的市場份額（按產量）在2013年為54%，由於其上升的競爭實力將會上升。

預期原料奶價格會在夏天的生產高峰期后開始從價格底部及長期下降趨勢反轉，自從由於58%的中國原料奶總產量已經受損導致個體農場價格下降。

估值及建議

中國聖牧預測可能在2014至2016年實現65%的核心利潤年復合增長率，最高能達到59%的復合年均增長率，得益於不斷增長的需求及高門檻的入門。我們的現金流折現模型建議預測2015年底的目標價為3.5港元，這反映了再融資的折扣有可能增加10%，因為其獲得有吸引力的估值及較高的折現率，故給予“買入”評級。

風險

宏觀經濟增速放緩影響消費有機乳品及溢價的增長前景。