文國慶:大盤周期股的反彈 節奏比價值更靠譜

聯訊證券首席經濟學家 文國慶

編者按: 8月6日和訊評論就近期焦點話題專訪聯訊證券首席經濟學家文國慶，他認為央行的定向寬鬆政策正在醞釀改變；對於滬港通，他認為理論上存在一點套利機會，但由於市場已經提前透支了這個機會，當滬港通正式啟動之日，可能就是兩地股票同步下跌之時；他進一步強調了本輪行情的性質是大盤周期股估值修復導致的反彈, 國企改革是周期股得以炒作的最大題材,炒作這個題材需注意五大要素才能選到領頭羊。

精彩摘要:

1、央行最近的表態告訴我們： “定向寬鬆政策”已經黔驢技窮，正在醞釀改變。因為寬鬆是個宏觀概念，不存在所謂定向降準或者定向寬鬆，盡管政策制定者初期的愿望是“定向的”，但是在市場機制下，定向寬鬆必然轉化為全面寬鬆，定向降準也是這么回事。

2、 我看不出現在有任何牛市的跡象，盡管我在去年就預計今年三季度會爆發最大一次反彈。說a股市場是牛市，也許是癡人說夢吧，這與中國夢毫無關係。這次反彈，是在貨幣政策放松，刺激效果集中體現，反腐敗提振信心等因素多點共振形成的一次短暫的估值修復行情。

3、滬港通理論上存在一點套利機會，但由於市場已經提前透支了這個機會，當滬港通正式啟動之日，可能就是兩地股票同步下跌之時。陽光下沒有新鮮事，交易制度改變不會系統性提升a股的估值。

4、國企改革最初的試點往往是各方攫取利益的最大機會，這些企業往往是經營極好但利潤沒有明顯增長，隱藏利潤的現象十分普遍。譬如一些名優消費企業，市盈率較高，利潤停滯不前，股價長期無量橫盤，很可能被作為第一批試點。做國企改革股，首先選好行業，其次找可能大量隱藏利潤的企業。

5、這是一次反彈行情，而且已經走過了大半，不久的將來可能再次打回原形，投資者要心中有數。周期股短期十分活躍，長期看可能再創新低，所以節奏比價值更可靠，對這個板塊的操作應當以投機為主。在中國，絕大多數周期股不是藍籌股。

央行的定向寬鬆政策已黔驢技窮 正在醞釀改變

馨月(博客,微博):近幾個月來，有些高層經濟智囊一直在提經濟“新常態”的問題，您對這個“新常態”定義有何看法？是否認為中國經濟未來幾年甚至更長的時間里會進入“新常態”的增長？

文國慶:盡管最近幾個月宏觀經濟數據出現反彈,制造業pmi也出現了持續上升,但這是4月份以來政府持續加碼刺激政策的階段性效果,但這並不表明我國經濟內生的增長動力開始恢復.恰恰相反,各種指標顯示,剔除政府的主動刺激部分,我國經濟的內生動力十分疲弱,7月份非制造業pmi大幅下滑,已經提示了這一點,此外南華商品指數迭創新低也佐證了經濟的疲軟。不論政府是否刺激，長期而言我國經濟增速逐步向5-6%的水平過渡，已經是明確的、不可更改的趨勢。那種根據幾個月宏觀經濟數據的反彈，就侈談經濟“企穩回升”甚至進入新的增長周期的說法，是十分幼稚可笑的。其實，高層智囊對這個趨勢早就達成了共識，也明白今年這種刺激政策無法維持，明年一季度開始經濟即將大幅度回落。他們一再強調新常態，就是進行心理按摩，讓公眾降低預期。所謂新常態，就是經濟增速不斷回落，最終穩定在5%左右。

馨月:二季度貨幣政策執行報告中，央行勾勒出下半年貨幣政策的大體框架。總體來看，央行認為當前融資成本居高不下是結構性問題，而貨幣是總量政策，並不適合解決結構性問題。央行的貨幣政策表達中透露要降低社會融資成本，您認為如何做才能降低社會融資成本？

文國慶：結構性問題存在，總量問題也不容忽視。結構問題和總量問題並不是可以決然分開的，當結構問題的數量達到一定規模，就會轉化成總量問題，這是質量互變規律。譬如說，我國經濟過度依賴房地產，在地產規模較小時，它是一個結構性問題，只要稍微調節一下比例就可以了。但是，經過二十年高速發展，房地產對經濟的影響力已經達到34%的時候，房地產問題已經成為總量問題，房地產難題的解決，必然伴隨總量政策的劇烈變化。融資成本過高主要是房地產泡沫造成的，300萬億的大泡沫，不用總量政策，怎么可能解決？

央行最近的表態告訴我們：央行的“定向寬鬆政策”已經黔驢技窮，正在醞釀改變。之所以準備改變，是因為寬鬆是個宏觀概念，不存在所謂定向降準或者定向寬鬆，盡管政策制定者初期的愿望是“定向的”，但是在市場機制下，定向寬鬆必然轉化為全面寬鬆，定向降準也是這么回事。

央行口風突變的原因有兩個：1、由於理論準備不足，搞出所謂的“定向降準”連央行自己都不相信，看到6月份m2增速達到14.7%，央行自己有點傻眼，不知道該怎么應付。2、由於今年夏季全國大旱，秋糧肯定減產，通脹預期大幅上升，央行不愿承擔制造通脹責任，準備提前結束寬鬆的貨幣政策。對央行的貨幣政策報告，不要光看他的表面宣言，要看他準備做什么。按照我的觀察，央行準備收手了。所以，大家對9月份以后的緊縮應當提前做好準備。

我認為，央行面臨一個悖論：如果要降低企業融資成本，必須放松貨幣政策；如果因害怕通脹而收緊貨幣，只能增加社會融資成本。在m1和m2供應收緊的前提下，侈談解決結構性問題，純粹是揣著明白裝糊涂。

交易制度改變不會系統性提升a股的估值

馨月:近段時間美元升值，攀升到了10個月的新高，美元是否會進一步升值？同時人民幣近期升值也比較快，人民幣是否會重拾升值之路？

文國慶：看美聯儲怎么玩兒，人民銀行怎么應對了。如果美聯儲10月份徹底結束量寬，到期國債不再續作，不用加息，美元就會持續升值，美元指數升到89點之上沒有問題。如果此時央行開始回籠貨幣，人民幣與美元比價可能基本不變；如果人民幣保持寬鬆，則人民幣兌美元會出現一定的貶值，創出年內新低是完全可能的。

馨月:7月份中國股市創下自2012年12月以來的最大月度漲幅，進入到8月份，強勢特征依然明顯，有不少人認為中國的牛市行情開始啟動了，您是否認同這一觀點？

文國慶：我看不出現在有任何牛市的跡象，盡管我在去年就預計今年三季度會爆發最大一次反彈。說a股市場是牛市，也許是癡人說夢吧，這與中國夢毫無關係。這次反彈，是在貨幣政策放松，刺激效果集中體現，反腐敗提振信心等因素多點共振形成的一次短暫的估值修復行情。長期來看這不過是一朵小小的浪花，反彈結束后，市場還會延續原有趨勢，經濟也會繼續下行。大自然的規律不會因為投資者情緒振奮就突然改變。

馨月:周五證監會宣布券商三項風控指標下限，釋放凈資本700億，滬港通8月底聯網演練，券商股受這些利好訊息刺激板塊整體大漲，滬港通概念炒作有升溫態勢，甚至有專家分析認為滬港通是一次極好的投機機會，會讓很多人一夜暴富。您對滬港通的未來怎么看？概念炒作能否參與？

文國慶：滬港通理論上存在一點套利機會，但由於市場已經提前透支了這個機會，當滬港通正式啟動之日，可能就是兩地股票同步下跌之時。陽光下沒有新鮮事，交易制度改變不會系統性提升a股的估值，各位專家還是醒醒吧！

馨月:最近地方國資改革方案遍地開花，新一輪國資改革駛入快車道，國資改革將成為貫穿下半年的市場熱點值得持續關注。那么針對國企股的選擇，投資者需要注意哪些方面？

文國慶：國企改革題材，是周期股得以炒作的最大題材，從而導致大盤指數階段性活躍。炒作這類題材要注意的是：1、國企改革的本質是由於反腐敗力度加強，導致國企滴血，財富流失渠道減少，從而導致企業正常盈利能力的恢復。2、不少企業領導人，借混合所有制改革之名，為自己謀取股權甚至間接的控股權，化國企為私有，這種動力很足，算是最後一次瓜分國資的機會。一旦國企為私人控制，以往流出的財富會正大光明地回流，從而實現一次性的價值重估和股價上漲。3、由於規矩沒有健全，國企改革最初的試點往往是各方攫取利益的最大機會，這些企業往往是企業經營極好但利潤沒有明顯增長，隱藏利潤的現象十分普遍。譬如一些名優消費企業，市盈率較高，利潤停滯不前，股價長期無量橫盤，很可能被作為第一批試點。4、做國企改革股，首先選好行業，其次找可能大量隱藏利潤的企業。5、找那些被貪官污吏長期抽血的、有大量壟斷資源而盈利卻停滯不前的企業。把握了這幾點，基本就能找到領頭羊了。其他的改革概念股，多數是瞎起哄。

馨月:上次訪談中您認為第三季度是今年最好的操作時機，接下來的行情您對投資者投資規則上有何新的建議？

文國慶：1、這是一次反彈行情，而且已經走過了大半，不久的將來可能再次打回原形，投資者要心中有數。2、周期股短期十分活躍，長期看可能再創新低，所以節奏比價值更可靠，對這個板塊的操作應當以投機為主。在中國，絕大多數周期股不是藍籌股。3、房地產是中國經濟的死穴，地產股只是早死晚死之說，談不上價值投資。三年后70%的地產股可能退市或者重組，深度參與必將血流成河。最近兩天房地產銷售突然縮量，值得警惕，要嚴密觀察，如果八月以來的低迷成交持續兩個星期，應當果斷離場。5、金融股風險最難把握，如果地產出事，金融板塊會被牽連。6、觀察央行的貨幣政策變化，如果國債收益率持續走高，就是央行收水了，不必等到月底看m1和m2數據，該減倉就減吧。對於題材股，軍工和電動汽車可能是大盤走熊以后的特立獨行者，可長期關注。醫藥醫療和食品飲料，將在大盤走熊后逐步轉強。這一輪反彈其實是大盤周期股的反彈，大盤轉弱也不表明市場沒有機會。（本文作者文國慶系聯訊證券首席經濟學家、和訊評論特約專訪專家)