胡華釬：中國經濟真正企穩了嗎？

近兩月，為了打消市場的悲觀情緒，修正投資者的非理性預期，官方已經悄然把中國經濟增長目標由此前的模糊信號調整為更加確定的信號。國務院總理李克強一再強調“保增長”，5月底在主持部分省市負責人座談會時提到人大通過的年度7.5%增長目標必須完成，6月中旬在英國智庫發表《共建包容發展的美好世界》的演講時表示，中國政府對經濟的運行實行區間調控、定向調控，保證它的下限不越過7.5%。

隨著我國政府“穩增長”信號的不斷釋放，定向寬鬆和加快基建投資等相關措施的陸續出臺，市場悲觀預期逐步向好，中國主要宏觀經濟形勢似乎在逐漸改善，制造業pmi、規模以上工業增加值、發電量和社會用電量回升。7月1日，中國物流與采購聯合會、國家統計局服務業調查中心發布的2014年6月份中國制造業采購經理指數(pmi)為51.0%，較上月回升0.2個百分點，已經連續四個月回升。匯豐(hsbc)/markit聯合公布，中國6月制造業采購經理人指數(pmi)終值為50.7，略低於初值50.8，為今年以來首次站上榮枯分界線上方。相應的，6月份官方制造業pmi與匯豐制造業pmi差值逐漸縮窄至0.3（參見圖1）。6月下旬以來，上證指數再度依托2000一線重要支撐關口，持續走強至目前的2060一線，創業板指數更是從1300一線不斷反彈至1420一線。

圖一

那么，由此是否可以得出，目前中國經濟企穩回升了嗎？我看未必，更多的隱憂依然潛伏著，房地產泡沫破滅風險、產能過剩企業資金鏈斷裂風險和地方債務風險。例如，近期青島港融資騙貸事件爆發后一直未見后文，調查過程似乎變得“來無影去無蹤”，相關利益各方一頭霧水。實際上，國內商品期貨市場似乎並不買賬，除了銅鋅之外，煤焦鋼等建材類期貨品種總體表現乏善可陳，反轉之路漫漫依舊。或許，期貨市場認為，中國經濟真正復甦尚需時間和數據來進一步驗證。

首先，從國家統計局公布的不同規模企業pmi數據來看，目前中國經濟形勢並不容樂觀，結構性特征（“強者恒強，弱者恒弱”）非常明顯。6月份，大型企業pmi繼續回升至51.5%，較上月回升0.6個百分點。不過，中型企業pmi上升趨勢被扭轉，重新回落至51.1%，較上月回落0.3個百分點。最為悲劇的莫過於，小型企業pmi離榮枯分界線漸行漸遠，連續五個月不增反降，僅為48.4%，較上月回落0.4個百分點。這或許是近期中國央行和銀監會采取定向寬鬆而非全面寬鬆政策的原因之一。

圖二

其次，今年以來，金融市場上最令人憂心忡忡的無疑是我國房地產行業由盛轉衰的風險。從圖3可以看出，國家統計局最新的數據顯示，我國房地產行業依然未見明顯好轉，尤其是投資和銷售狀況進一步惡化。2014年1-5月份，全國固定資產投資（不含農戶）153716億元，同比名義增長17.2%，增速比1-4月份回落0.1個百分點；全國房地產開發投資30739億元，同比名義增長14.7%，增速比1-4月份回落1.7個百分點；房地產開發企業房屋施工面積同比增長12.0%，增速比1-4月份回落0.8個百分點；商品房銷售面積同比下降7.8%，降幅比1-4月份擴大0.9個百分點；商品房銷售額下降8.5%，降幅比1-4月份擴大0.7個百分點；商品房待售面積53402萬平方米，比4月末增加750萬平方米。此外，房地產開發景氣指數環比降幅連續四個月進一步擴大，5月份房地產開發景氣指數為95.02，比上月回落0.77點。

圖三

第三，目前全國大中城市房價下跌的范圍進一步擴大，下跌的力度明顯增強，購房者觀望情緒較濃，投機需求極度萎縮，進而導致樓市成交量下滑。中國指數研究院發布的6月份百城房價指數顯示，當月全國100個城市新建住宅平均價格為10923元/平方米，環比上月下跌0.5%，連續第2個月下跌，跌幅擴大0.18個百分點。中原地產研究中心統計數據顯示，6月份全國主要的54個城市合計簽約住宅套數為170232套，這一成交量是最近數月來的最低點，同比跌幅高達30%。從圖4可以看出，各級政府土地流拍現象頻頻，土地出讓金均價和總量暴挫，與房地產相關稅收銳減，各級政府過度依賴的土地財政之源似乎出現日漸干涸的跡象，這無疑會增加2008年以來急劇攀升地方債務所面臨的違約風險。據報導，齊魯銀行在2013年的年報中首次披露濟南市歷城區城市建設綜合開發公司3507萬貸款本金違約，並欠息高達613萬元。野村證券經濟學家張智威在一份報告中指出，“這應該是有記錄可查的，對地方政府融資工具銀行貸款違約的首次官方披露。

圖四

（本文作者胡華釬系安信期貨分析師、和訊評論專欄作者）