10股或迎翻倍增長空間

中國北車：增長可見性高估值處於歷史低位

2014年行業前景看好，新招標陸續啟動。

在宏觀經濟“微刺激”的背景下，中央對鐵路行業的支援政策十分明確，今年的鐵路固定資產投資額目標也已上調至8000億元，同比增長21%。5月份鐵路總公司的兩輪機車招標數量達到996臺，相當於去年全年招標量的82%。

7月1日全路將實施新的列車運行圖，其中客運運力增加的主力將是動車組。

我們預計新一輪的動車組招標也將於近期啟動，強勁的客流量增長對於動車組的需求形成有力支撐。

更新行業動車需求量預測，預計機車需求量將繼續回升。

我們更新了動車組需求預測模型，將2014-15年的需求量從299/301標準列上調至375/404標準列，並引入2016年的需求量預測415標準列。上調的主要原因是高鐵客流量的強勁增長超出我們預期，從而帶來了更多的設備需求。我們估算2014年機車需求量將達到1405臺，同比增長9.7%。機車需求量的增長一方面由招標恢復帶動，另一方面由新車型的需求帶動。

預計今年凈利潤將同比增長約30%。

在7個月的研究限制之后，我們更新了公司的盈利預測(上次報告於2013年11月25日出版)。我們預計公司今年的動車組收入將同比增長40%，受到新車交付反彈和維修業務增長的推動；機車收入將同比穩步增長7%。我們預計公司的毛利率將從2013年的17.2%進一步提高到17.8%，收入增長和毛利率的提高將帶動凈利潤同比增長約30%。受h股上市攤薄基本每股收益的影響，我們將2014/15/16eeps由0.46/0.53/0.57元略微下調至0.46/0.51/0.55元。

估值：下調目標價至5.81元，重申“買入”評級。

我們下調公司的目標價至5.81元(原6.35元)，目標價的調整主要由於wacc和長期增長率的調整。目標價基於瑞銀vcam貼現現金流模型，wacc為9.0%(原9.5%)，對應2014e市盈率12.6x。當前股價對應2014e市盈率9.5x，處於歷史低位，而盈利增長可見性高，我們重申對公司的“買入”評級。

亞威股份：牽手德國庫卡與徠斯進軍機器人(300024,股吧)市場

結論：與德國庫卡控股51%的徠斯成立全系列線性機器人和水平多關節機器人合資公司，並由公司控股51%，不但將公司納入庫卡在中國的機器人本體版面體系，更好地掘金中國乃至亞洲機器人本體市場，而且有利於公司借力庫卡與徠斯，做大做強自身的機器人系統整合業務。預計公司2014-16年eps分別為0.55、0.67、0.85元，綜合可比公司pe和pb估值，目標價20.96元，首次覆蓋給予增持評級。

公司是金屬板材成形機床行業的領導者：民營企業機制靈活，產品線豐富，是國內少數幾家能夠提供平板、卷板加工一攬子解決方案的企業。2009-13年營業收入年均增速24.87%，位居同類公司榜首，盡管行業景氣度下滑，公司持續加大研發投入，凈利率依然保持在10%左右，有別於同類公司毛利率大幅波動的情況。通過與意大利賽力瑪、日本日清紡的合作，不僅獲得了相關核心技術，還積累了豐富的對外合作經驗。

牽手德國庫卡與徠斯進入機器人產業，更上一層樓：與徠斯合作，將公司納入庫卡在中國的機器人本體版面。合資公司主要生產全系列線性機器人和水平多關節機器人等，有別於庫卡在中國生產的關節機器人，能夠完善庫卡在中國的機器人本體版面，更好地掘金中國機器人本體市場。攜手庫卡與徠斯，有助於公司做大做強自身系統整合業務。在與庫卡和徠斯合作之前，公司針對板材加工客戶做過一些系統整合，在與庫卡和徠斯合作之后，公司可以更快提高原有板材加工設備智慧化程度，同時立足板材加工市場，輻射其他有別於庫卡與徠斯已涉足領域，做大系統整合業務。

風險因素：宏觀經濟大幅波動、原材料價格上漲等。

萊茵置業：非公開發行正式獲證監會批準

事件：

公司公告其非公開發行方案獲證監會批準。

投資建議：

公司公告其非公開發行方案通過證監會審批，若成功發行將可以極大增強公司資金實力。同時公司在天然氣業務方面多元化發展有效且積極。目前公司第一個加氣站已經投入運營，后續公司瑞安以及海寧lng加氣站有望在三季度陸續投入運營，屆時將會進一步擴大公司天然氣業務收入。預計公司2014、2015年每股收益分別是0.35和0.51元。截至5月15日，公司股價收盤於4.50元，對應2014年pe為12.86倍，2015年pe為8.82倍。我們認為公司轉型極具增長潛力，同時公司與a股其他進行油氣轉型的地產公司相比估值優勢較為明顯，給予2014年20倍pe，目標價7元，給予“買入”評級。

主要內容：

1。非公開增發獲批為公司增強資金實力：公司於2013年9月董事會通過非公開發行計劃，擬以3.00元/股的價格向十位特定對象發行3.4億股，計劃募集資金10億元投入公司現有兩塊地產項目發展，同時也可以有效補充公司資金需求。目前該發行計劃已經通過證監會審批，若后期發行成功將有效增強公司資金實力。

公司控股股東萊茵達控股集團擬以其持有的杭州萊駿投資管理有限公司100%的股權和嘉禾北京城商鋪參與認購，其中萊駿投資下面主要的資產是杭州市的萊茵達大廈。以上兩項資產注入有助於進一步強化公司資產規模。

2。公司lng產業發展同樣迅速：目前公司在天然氣領域的轉型依舊積極。3月，公司旗下子公司洛克能源曾公告與八方物流簽署合作協議，未來將由洛克能源為八方物流貨運車輛提供lng加氣服務。4月，公司先在揚州成立子公司萊茵達能源，意欲通過揚州市場開展業務從而打開江蘇市場；其后公司又與杭州奎科石化達成協議，將由公司為其工礦類客戶提供“油轉氣”服務。進入5月公司第一個lng加氣站投入商業運營，公司后續瑞安、海寧等地的lng加氣站預計將在三季度結束前陸續投入運營。我們預計公司天然氣業務收入將從三季報開始陸續體現。lng領域的連續拓展進一步強化公司多元化發

3。投資建議：公司公告其非公開發行方案通過證監會審批，若成功發行將可以極大增強公司資金實力。同時公司在天然氣業務方面多元化發展有效且積極。目前公司第一個加氣站已經投入運營，后續公司瑞安以及海寧lng加氣站有望在三季度陸續投入運營，屆時將會進一步擴大公司天然氣業務收入。預計公司2014、2015年每股收益分別是0.35和0.51元。截至5月15日，公司股價收盤於4.50元，對應2014年pe為12.86倍，2015年pe為8.82倍。我們認為公司轉型極具增長潛力，同時公司與a股其他進行油氣轉型的地產公司相比估值優勢較為明顯，給予2014年20倍pe，目標價7元，給予“買入”評級。

風險提示：房地產行業與國家政策緊密相關，一旦國內采取更加嚴厲的調控措施將直接影響行業發展。

錦龍股份：流量、產品一個都不能少

流量、產品，一個都不能少

互聯網證券模式下，產品、流量是核心。產品方面，中山證券已陸續推出“惠率通”、“小融通”以及旗下系列子產品，如滿足近期融資打新需求的“融新通”等。流量方面，繼2014年3月份實現與騰訊“自選股”平臺對接之后，中山證券再次上線騰訊企業qq證券理財服務平臺。其中，同時首批上線5家券商包括中山、華林、華龍、廣州、西藏同信證券，但真正實現產品落地的目前僅僅只有中山證券一家，qq號：4001022011。回顧短短半年時間，中山證券在產品創新、流量(通信/連接)埠的版面方面，進度持續超預期。目前仍處起步階段，預計未來仍將有望持續帶來更多驚喜。

首批登錄qq平臺，流量(通信/連接)埠版面占據先發優勢

1、3分鐘極致開戶體驗，與騰訊合作深度遠超以往。中山證券通過企業qq證券理財平臺的網上開戶耗時僅需3分鐘，實現極致的客戶體驗。同時中山證券在qq右側視窗嵌入視頻等多項底層應用，可見與騰訊的緊密合作關係，同時可以看出金證股份(600446,股吧)在為戰略伙伴中山證券、騰訊qq實現對接過程中的積極影響。

2、中山證券首批登錄qq平臺，8億活躍賬戶提供海量流量支援。騰訊qq作為國內客戶規模最大的即時通訊工具，2013年月活躍賬戶達8.08億，最高同時在線賬戶達1.80億。截止5月末，國內最近一年參與a股交易的活躍賬戶數僅為0.23億(已剔除滬深雙戶影響)，預計中山證券活躍賬戶數約為5-10萬戶，入駐qq將為中山證券提供海量流量支援。

3、騰訊自身存在版面金融領域需要，預計將與金證共同配合改進客戶體驗。騰訊在金融領域進行持續版面，著力於滿足自身客戶群的豐富需求，增強客戶粘性；同時，金證股份作為騰訊在互聯網金融領域的主要it供應商，同時又是中山證券的戰略合作伙伴，預計騰訊、金證均將積極配合中山證券持續改進產品的客戶體驗。

4、中山證券未來有望受益於qq群定向營銷等。借鑒目前qq群應用生態圈的建設，已在網絡遊戲裝備的定向推廣上取得了初步成效。考慮到qq群具有天然的屬性分類，如果未來中山證券能夠成功導入證券相關的qq群，將有望大大提高用戶轉換效率。

網已布，待漲潮，10月份賬戶改革有望促發轉戶高峰中登公司擬在10月份正式上線統一賬戶平臺“一碼通”。其影響包括：1)開戶費收費標準統一並大幅度降低；2)“一人一戶”限制有望取消。簡而言之，即證券客戶轉戶成本將顯著降低，進而有望促發轉戶高峰，而對於已在海量流量平臺上提前版面的中山證券，屆時將有望迎來豐收季節。

投資建議：行業變局中的成長股，維持“買入”評級行業層面，傭金率下行已成共識，攜互聯網低成本優勢、機制靈活的中小券商將有望從行業變局中獲得成長機會；公司層面，錦龍股份(000712,股吧)旗下中山證券，在流量平臺、產品創新、it支援等方面，均已具備先發優勢，隨著未來賬戶改革促發轉戶高峰，公司將有望迎來黃金成長期。

預計錦龍股份2014-15年eps為0.40、0.55元，對應pe為37、27倍，目前市值133億元仍處於同業最低水平，未來市值成長空間巨大。

風險提示：流量平臺爭奪加劇

陽光照明：積極擴大自主品牌占比保障公司長遠發展

led業務穩健成長：14年以來，公司led照明業務繼續呈現穩健成長態勢，其中1季度單季銷售額實現2.85億元，同比實現約翻倍增長；從近幾個月訂單情況來看，公司led照明業務2季度仍將實現可觀增長，預計上半年銷售額有望同比增長約70%左右；全年銷售額仍有望同比實現約翻倍成長。

led自主品牌比例加大，利於盈利能力穩步提升：12年，公司自主品牌led產品占比不到10%，而14年1季度的自主品牌產品占比已經上升至35%以上；根據公司的規劃，未來將持續加大自主品牌的產出規模，預計14年公司led照明業務中有約近一半的銷售額來自自主品牌。傳統節能燈業務持續緩慢萎縮：在全球照明市場光源結構演變趨勢下，公司傳統節能燈業務13年呈現小幅萎縮，且14年以來，傳統節能燈市場的緩慢下滑趨勢延續，公司1季度該業務收入同比下滑8.68%，預計全年下滑幅度約10%左右。

客戶拓展積極推進，保障訂單需求：公司積極加大對新客戶的開拓，並取得了較好的效果，12年和14年分別切入ge和東芝，預計此兩大客戶14年給公司帶來的訂單規模將有望超過1億元；未來，公司將持續加大對新客戶開發及自主品牌的市場拓展，進一步優化客戶結構，以保障訂單持續穩健增長。

盈利預測及投資建議：我們預測14年、15年和16年營收同比增速分別為25.37%、15.57%和23.67%，對應eps(攤薄)分別為0.37元、0.45元和0.54元；最新收盤價對應動態pe分別為26倍、22倍和18倍，給予“增持”投資評級。

主要風險：led行業景氣度低於預期，產品價格下滑幅度超出預期，訂單低於預期等。

金證股份：創新盈利模式掘金金融變革

跨界合作，攜手打造金融行業服務平臺。騰訊qq擁有數億的用戶資源，能夠提供流量導入和前端服務，金證股份深耕金融it行業多年，擁有豐富的行業經驗和資源，二者通過前后端和技術平臺的無縫對接，聯合搭建了集證券開戶、交易、營銷、客服、互動、社交傳播於一體的金融服務平臺，並通過利益分成一起掘金互聯網金融市場。

從賣軟件到分收益，借助盈利模式創新提升盈利能力。傳統的金融it企業是通過銷售軟件獲得收益，此次合作金證股份創新了盈利模式，開展按照業務量或用戶量分成的盈利模式，可以持續分享規模增長的收益，隨著邊際成本的下降，有利於大幅提升公司的盈利能力。

互聯網金融不斷發酵，公司有望分享行業紅利。互聯網金融的鯰魚效應日益凸顯，傳統金融機構意識覺醒，應變壓力和決心都很大，進而會帶動對it的投入力度，金證股份通過搭建金融服務平臺提供一攬子解決方案，以中小型券商為切入口，版面互聯網金融，有望在這一波變革當中脫穎而出。

預測公司14/15年eps為0.58/0.81元，目標價35元，維持“增持”評級。

康得新：3d膜又添新應用公司3d大產業逐步成型

事件：康得新(002450,股吧)公司與利亞德(300296,股吧)近日簽署戰略合作協議，未來將發揮各自在led顯示領域和光學膜的優勢強化上下游協同，以此實現產業鏈共贏。

利亞德和康得新產品隸屬上下游，未來將共同研發裸眼3d-led顯示屏：利亞德是led顯示和照明應用的企業，產品應用在交通、軍隊、光電、能源和政府機構等多個細分領域，公司小間距led屏技術處於全球領先地位。康得新的裸眼3d技術可以用於裸眼3d-led顯示屏的研發，能夠為利亞德在降低產品成本、提高螢幕亮度、改善視覺效果和新產品開發提供技術支援。利亞德則能及時向康得新反饋產品認證、使用過程中的有關資訊和新產品要求的效能指標等，以此推動康得新進行產品改造和新產品開發。

公司3d膜又添新的應用領域，3d大產業逐步成型：前期公司在北京國貿展示了為全球第一戶外媒體公司德高集團制作的尺寸為3米×1.7米裸眼3d廣告燈箱，標志著公司3d用膜進入終端，拉開3d產業序幕，此次與利亞德的戰略合作協議使得3d膜又添新應用領域，逐步完善產業。3d大產業包括3d文化用品、3d包裝、3d移動終端(手機、平板電腦)、3d電視、3d內容制作、3d網上個性化服務等。目前公司已經已成功開發出55寸4k裸眼3d電視機、裸眼3d手機、裸眼3d廣告機、高精美度3d燈箱、3d文化制品、3d婚紗攝影等全系列3d產品，裸眼3d廣告為前鋒，3d-led顯示屏形成接力，后續其他產品也將逐步進入產業化，公司3d大產業逐步成型。

公司為高分子復合材料平臺，給予買入-a評級，目標價33元：高分子復合材料空間廣闊，屬於典型供給創造需求的藍海行業，公司是國內少有的自主創新能力強、能夠實現進口替代的復合膜材料平臺型企業，我們預計公司14-16年eps分別為1.10、1.52和1.87元，給予買入-a的投資評級和33元的目標價。

風險提示：光學膜價格下滑、新項目市場拓展進度低於預期等風險。

哈爾斯：品牌塑造多渠道齊頭並進

國內自有品牌：多渠道齊頭並進，電商渠道增長最快

公司內銷以自有品牌為主，少量oem。目前擁有四大渠道：傳統終端、禮品、電視購物、電子商務。未來，公司將新增嬰童市場與戶外市場兩大渠道。公司產品的產品屬性、消費人群、產品價格均非常適合電商銷售，未來電商渠道的增長值得期待，公司目標是未來電商渠道在內銷中的比重逐步提升至30%。

嬰童、戶外渠道潛力大

1981-1990年生育高峰期出生的人現在年齡為25-35歲，正值生育期，二胎放開政策也將進一步提高未來的出生率，公司適時推出自主品牌的嬰童產品系列，通過嬰童品牌店、嬰童專業連鎖渠道推廣。目前，戶外用品市場規模180億，並且保持20%以上的速度增長，但戶外市場保溫器皿較少，公司將在嬰童之后推出戶外系列，包括戶外運動、車載系列等產品。

品牌塑造，均價提升空間大

相比國外，我國保溫器皿人均保有量仍然較低，功能延伸、健康需求、行業集中度提升都將擴大品牌企業的市場空間，“哈爾斯(002615,股吧)”品牌定位大眾中端消費，另將設立一個高階品牌。目前，產品終端均價線上為60-80元、線下90元，作為國內龍頭，公司的售價與無名小牌差別不太大，但與國外品牌相比，均價相差3倍。因此，我們認為，未來隨著公司品牌形象的提升，提價空間大。13年公司毛利率28.85%，屬於制造毛利率，未來將在品牌、研發上提升毛利率。

外銷保持平穩增長

公司外銷主要集中在美澳歐地區，odm模式為主，現已與眾多國外客戶建立了長期穩定的合作關係，未來外銷收入將保持較好的平穩增長。

風險提示

新渠道推廣不力，出口需求下滑。

持續穩定增長，首次給予“謹慎推薦”評級

公司為行業龍頭，國內市場拓展中具有技術、規模和品牌優勢，未來在電商渠道、嬰童和戶外產品上具有較好的爆發力；國外市場有眾多長期合作的優質客戶，隨著訂單轉移和新客戶開發，未來收入有望保持穩定增長。我們預計，14-16年eps為0.85、1.07、1.34元，首次給予“謹慎推薦”評級。

金禾實業：安賽蜜格局在重塑價格有望持續上漲

事項：甜味劑安賽蜜價格近期呈現持續上漲態勢，行業格局有望出現重大變革，上市公司里金禾實業(002597,股吧)顯著受益。結合我們近期對行業和公司的研究及跟蹤，做出最新點評如下。我們將有后續報告予以深入闡述，敬請關注。

評論：

格局發生變革，行業集中度在提升。

作為一個細分行業，安賽蜜的競爭格局較好。從全球范圍來看，我們估計產能在2萬噸出頭，具體分布為：金禾9000噸，蘇州浩波6000噸，山東明輝1500噸，北京維多1000噸，杭州三和1000噸，德國nutrinova約3000噸，其余合計約為2000噸。在這其中，德國的nutrinova一直未擴產能，始終維持在3000噸左右，且主要供應歐洲和北美市場。

山東明輝已經停產，為了維持現有客戶，外購(我們推測主要來自浩波和金禾)再貼牌賣給客戶。維多1500噸產能，時開時停，缺乏穩定生產。金禾和浩波實際上掌控了全球70%以上的份額，具有絕對的話語權。

金禾從06年開始從事安賽蜜行業。作為行業內的新進入者，遭到了浩波的強烈壓制。行業呈現惡性競爭，價格從彼時的6萬元/噸下降到了13年下半年的3萬元/噸的歷史低點。

而現在格局發生了明顯變化。金禾穩扎穩打，規模不斷擴大，品牌和渠道均在不斷的建立和完善之中。而浩波由於各種原因，自身經營持續惡化，競爭力不斷下滑，從價格的主導者，變成了價格的跟隨者。我們判斷現在價格的主導權在金禾手中，金禾制定價格，業內跟隨，行業秩序呈現類染料格局。

最大競爭對手浩波陷入不可挽回的經營困境。

蘇州浩波現在困難重重。由於產品價持續倒掛，作為其核心產品，我們推測浩波盈利堪憂。根據公開資料顯示，浩波擬計劃於2010年ipo，未果的原因可能在於盈利下滑。作為化工企業，浩波在張家港的廠房面臨搬遷問題。根據我們的測算，考慮到配套，如果全部順利搬遷，仍需要5億以上的投資，我們認為在當前的經營困境下，搬遷或許意味著浩波的死亡。而從政府層面推進的進度來看，需要在2015年前(含15年)全部完成搬遷，浩波處境難言樂觀。因此，推測浩波可能的結局之一，即永久退出這個行業。

由於浩波曾在2010年謀求ipo，而在ipo無望的情況下，我們推測公司的股東(包括pe等)尋求合適的退出路徑實屬情理之中。從常理推測，我們認為股東會更傾向於出售，而從行業已虧損數年來看，外行接手的概率很小，我們猜測屆時仍將在行業內進行整合。

金禾的安賽蜜成本業內最低。

不同企業的成本相差巨大。在這其中，有兩個因素極其關鍵。1:原材料是否配套，如雙乙烯酮和三氧化硫，國內只有浩波和金禾有配套，其余均外購，一體化與否對成本影響很大。2:安賽蜜的收率。當前世界主流工藝為，雙乙烯酮和三氧化硫反應制得安賽蜜，金禾最初收率約在40-50%之間，因此成本較高，而經過近兩年的自主研發以及外部技術引進吸收，收率已提升至當前的68%，為國內最高水平。浩波的收率預計在60%左右，十個點的收率，以3萬元/噸售價來看，就是3000元的噸成本差異，決定了金禾比浩波更有成本優勢。以目前原料測算，我們判斷金禾的安賽蜜完全成本約為3.1萬元/噸，當前現貨價在4萬元/噸左右，噸凈利超過6000元。

正常情況下，我們推斷浩波的完全成本約在3.5萬元/噸左右，但這其中需要考慮到當前浩波沉重的財務費用，預計每噸將增加4000元的財務成本。總體來看，當前浩波的完全成本約在4萬元/噸附近。以當前售價來衡量，浩波仍處於盈虧邊緣，難言樂觀。

產銷規劃—60%以上市場份額。

從13年數據來看，浩波銷量約在5000噸左右，而金禾則達到6600噸，13年全行業銷量在16500噸，金禾所占份額達到40%。5月份單月銷量達到600噸，我們推測上半年銷量預計在4000噸左右，公司計劃14年銷量達到7500-8000噸，我們認為難度不大。

從金禾對食品添加劑領域的持續投入來看，公司規劃在15年市場份額要擴充到60%以上，在安賽蜜需求沒有顯著增長的情況下，對應的銷量在1萬噸以上。蠶食對手市場份額是自然之舉，屆時公司有望在安賽蜜行業獲得一超獨霸的市場地位。

其它盈利點—基礎化工向下，精細化工朝上。

當前公司主營的基礎化工盈利不佳，硝酸價格和毛利率呈現下滑趨勢，毛利率低至1%，基本不盈利。硝酸已淘汰了15萬噸老產能了，現有的40萬噸均采用最新的技術和工藝。

npg(新戊二醇)，當前價格在12600元/噸，完全成本在8000-9000元/噸，噸凈利超過2000元，貢獻新增贏利點。

值得一提的是雙乙烯酮，金禾的安賽蜜配套了原料雙乙烯酮，噸耗在0.7左右，產能約為10000噸。以14年安賽蜜約7000噸銷量測算，今年預計消耗雙乙烯酮5000噸，剩下5000噸用於外賣。雙乙烯酮由於江蘇天成爆炸事件，價格從8000元/噸直沖至15000元/噸，接近翻倍，而其完全成本約在6000-7000元/噸。以當前價格測算，噸凈利也超過5000元，預計14年雙乙烯酮將貢獻近3000萬凈利潤。

價格有望持續上漲。

安賽蜜價格當前確已進入上漲期，從4月份開始提價。彼時價格仍在3.3-3.4萬元/噸左右，當前現貨價則在3.9-4.0萬元/噸之間。需要注意的是，當前3.9-4.0萬元/噸是現貨價，由於年初就已簽訂約1/4的銷量長單，因此平均下來價格中樞在3.7-3.8萬元/噸之間。

價格不斷上漲的原因：1)原料雙乙烯酮價格的暴漲。當前國內外普遍采用雙乙烯酮和三氧化硫合成安賽蜜，而雙乙烯酮國內產能約10萬噸左右，占比30%的江蘇天成化工在4月份發生爆炸，使得雙乙烯酮價格從8000元/噸暴漲至15000元/噸，推動下游安賽蜜價格上漲。2)惡性競爭&良性合作？我們推斷出於后續可能的良性合作的考慮，金禾實現一定幅度提價，既能讓公司實現部分盈利，也卡在競爭對手成本線附近，給對手造成持續壓力。

我們判斷在浩波的結局有個明確結論前，價格不會出現大幅上漲，預計4.5萬元/噸是個上限，距離現在仍有5000元的空間。若價格繼續上行，給競爭對手足夠的緩沖，這有悖於競爭規律。一旦浩波的問題被解決，而金禾的市場份額如期達到60%以上，我們判斷產品價格將呈現持續上漲態勢。以歷史水平來看，5.5-6.0萬元/噸為其合理價位。不排除在一超獨霸的單極格局下，價格創下歷史新高的可能。前兩月中，月均價格漲幅在3000-4000元/噸，一旦提價周期啟動，我們預計仍保持這樣一增速水平。

彈性足，價格上漲5000元，增厚eps0.1元。

當前公司股權激勵已完成，股價承壓因素得到消除。僅以安賽蜜來估算業績彈性，當前價格下安賽蜜已有超過5000元的噸凈利。價格上漲5000元/噸，增厚eps約為0.1元，彈性巨大。對於周期品來說，持續上漲的價格構成股價最好的催化劑。

我們預計2014-2015年eps分別為0.69元和0.88元，推薦評級。

日海通訊：穩定向上期待轉型

事項：

我們近期對公司進行了實地調研，與管理層進行了充分的交流。

評論：

1、有線業務難有起色，無線業務受益4g，工程服務穩定增長，企業網尚待發力

公司業務與運營商投資相關程度較高，2008-2013年以來，運營商無線側的投資經歷了10-12年的小低谷，目前受4g驅動重新迎來小高峰，2014年，在整體資本開支增速約為13%的情況下，無線側投資將會影響寬帶領域的投資增長。由於近年寬帶投資進入尾聲、無線側投資擠壓影響，收入和價格下滑較大，我們預計有線業務下滑趨勢難以扭轉，無線則顯著受益於4g建設帶來的承載網升級、傳輸網建設、新站點版面，面臨新一輪市場機遇。

工程服務可以為運營商提供從規劃設計、方案、工程施工到代維全方位的服務，員工隊伍1000多人，資質齊備，隨著運營商未來三年投入基礎設施建設開支，預計將保持穩定的增長。

企業網營收規模較小，產品主要包括排線和配線機柜等，公司擁有較強的布線、安裝、維護能力，電力和政府部門是主要客戶，具備向其他行業拓展的潛力。評論：2、產能利用率需提升，代維前景看好，轉型值得期待

武漢基地初步量產，產能25億左右，可以支援國內超過10個省區訂單的生產交付，深圳產能10個億，目前產能利用率不到60%，偏低的產能利用率造成折舊和攤銷費用較大，運營商投資和公司份額大幅增加可能性不大，因此公司或可通過非運營商訂單來消化產能，拿到牌照進入駐地網或接入網運營領域的民營資本或將是不錯的選擇，另外，公司旗下工程公司具有較強的代維能力，目前，通信網絡代維大勢所趨，運營商具有較強利潤增長壓力，需不斷壓縮運營成本；另一方面，隨著競爭不斷加劇、業務種類不斷增多，運營商也需將工作中心前移至客戶層面，而第三方代維正迎合了運營商的這一發展需求，前景看好。

在目前這個時點上，公司業績處於周期的底部，更多是行業因素所影響，“去電信化”是大勢所在，管理層銳意轉型，前端運營和代維或將是重點發展方向，我們認為轉型前景值得期待，預計公司未來14-16年eps為0.26/0.40/0.52元。給予“謹慎推薦”評級。

中國北車：增長可見性高估值處於歷史低位

2014年行業前景看好，新招標陸續啟動。

在宏觀經濟“微刺激”的背景下，中央對鐵路行業的支援政策十分明確，今年的鐵路固定資產投資額目標也已上調至8000億元，同比增長21%。5月份鐵路總公司的兩輪機車招標數量達到996臺，相當於去年全年招標量的82%。

7月1日全路將實施新的列車運行圖，其中客運運力增加的主力將是動車組。

我們預計新一輪的動車組招標也將於近期啟動，強勁的客流量增長對於動車組的需求形成有力支撐。

更新行業動車需求量預測，預計機車需求量將繼續回升。

我們更新了動車組需求預測模型，將2014-15年的需求量從299/301標準列上調至375/404標準列，並引入2016年的需求量預測415標準列。上調的主要原因是高鐵客流量的強勁增長超出我們預期，從而帶來了更多的設備需求。我們估算2014年機車需求量將達到1405臺，同比增長9.7%。機車需求量的增長一方面由招標恢復帶動，另一方面由新車型的需求帶動。

預計今年凈利潤將同比增長約30%。

在7個月的研究限制之后，我們更新了公司的盈利預測(上次報告於2013年11月25日出版)。我們預計公司今年的動車組收入將同比增長40%，受到新車交付反彈和維修業務增長的推動；機車收入將同比穩步增長7%。我們預計公司的毛利率將從2013年的17.2%進一步提高到17.8%，收入增長和毛利率的提高將帶動凈利潤同比增長約30%。受h股上市攤薄基本每股收益的影響，我們將2014/15/16eeps由0.46/0.53/0.57元略微下調至0.46/0.51/0.55元。

估值：下調目標價至5.81元，重申“買入”評級。

我們下調公司的目標價至5.81元(原6.35元)，目標價的調整主要由於wacc和長期增長率的調整。目標價基於瑞銀vcam貼現現金流模型，wacc為9.0%(原9.5%)，對應2014e市盈率12.6x。當前股價對應2014e市盈率9.5x，處於歷史低位，而盈利增長可見性高，我們重申對公司的“買入”評級。

亞威股份：牽手德國庫卡與徠斯進軍機器人市場

結論：與德國庫卡控股51%的徠斯成立全系列線性機器人和水平多關節機器人合資公司，並由公司控股51%，不但將公司納入庫卡在中國的機器人本體版面體系，更好地掘金中國乃至亞洲機器人本體市場，而且有利於公司借力庫卡與徠斯，做大做強自身的機器人系統整合業務。預計公司2014-16年eps分別為0.55、0.67、0.85元，綜合可比公司pe和pb估值，目標價20.96元，首次覆蓋給予增持評級。

公司是金屬板材成形機床行業的領導者：民營企業機制靈活，產品線豐富，是國內少數幾家能夠提供平板、卷板加工一攬子解決方案的企業。2009-13年營業收入年均增速24.87%，位居同類公司榜首，盡管行業景氣度下滑，公司持續加大研發投入，凈利率依然保持在10%左右，有別於同類公司毛利率大幅波動的情況。通過與意大利賽力瑪、日本日清紡的合作，不僅獲得了相關核心技術，還積累了豐富的對外合作經驗。

牽手德國庫卡與徠斯進入機器人產業，更上一層樓：與徠斯合作，將公司納入庫卡在中國的機器人本體版面。合資公司主要生產全系列線性機器人和水平多關節機器人等，有別於庫卡在中國生產的關節機器人，能夠完善庫卡在中國的機器人本體版面，更好地掘金中國機器人本體市場。攜手庫卡與徠斯，有助於公司做大做強自身系統整合業務。在與庫卡和徠斯合作之前，公司針對板材加工客戶做過一些系統整合，在與庫卡和徠斯合作之后，公司可以更快提高原有板材加工設備智慧化程度，同時立足板材加工市場，輻射其他有別於庫卡與徠斯已涉足領域，做大系統整合業務。

風險因素：宏觀經濟大幅波動、原材料價格上漲等。

萊茵置業：非公開發行正式獲證監會批準

事件：

公司公告其非公開發行方案獲證監會批準。

投資建議：

公司公告其非公開發行方案通過證監會審批，若成功發行將可以極大增強公司資金實力。同時公司在天然氣業務方面多元化發展有效且積極。目前公司第一個加氣站已經投入運營，后續公司瑞安以及海寧lng加氣站有望在三季度陸續投入運營，屆時將會進一步擴大公司天然氣業務收入。預計公司2014、2015年每股收益分別是0.35和0.51元。截至5月15日，公司股價收盤於4.50元，對應2014年pe為12.86倍，2015年pe為8.82倍。我們認為公司轉型極具增長潛力，同時公司與a股其他進行油氣轉型的地產公司相比估值優勢較為明顯，給予2014年20倍pe，目標價7元，給予“買入”評級。

主要內容：

1。非公開增發獲批為公司增強資金實力：公司於2013年9月董事會通過非公開發行計劃，擬以3.00元/股的價格向十位特定對象發行3.4億股，計劃募集資金10億元投入公司現有兩塊地產項目發展，同時也可以有效補充公司資金需求。目前該發行計劃已經通過證監會審批，若后期發行成功將有效增強公司資金實力。

公司控股股東萊茵達控股集團擬以其持有的杭州萊駿投資管理有限公司100%的股權和嘉禾北京城商鋪參與認購，其中萊駿投資下面主要的資產是杭州市的萊茵達大廈。以上兩項資產注入有助於進一步強化公司資產規模。

2。公司lng產業發展同樣迅速：目前公司在天然氣領域的轉型依舊積極。3月，公司旗下子公司洛克能源曾公告與八方物流簽署合作協議，未來將由洛克能源為八方物流貨運車輛提供lng加氣服務。4月，公司先在揚州成立子公司萊茵達能源，意欲通過揚州市場開展業務從而打開江蘇市場；其后公司又與杭州奎科石化達成協議，將由公司為其工礦類客戶提供“油轉氣”服務。進入5月公司第一個lng加氣站投入商業運營，公司后續瑞安、海寧等地的lng加氣站預計將在三季度結束前陸續投入運營。我們預計公司天然氣業務收入將從三季報開始陸續體現。lng領域的連續拓展進一步強化公司多元化發

3。投資建議：公司公告其非公開發行方案通過證監會審批，若成功發行將可以極大增強公司資金實力。同時公司在天然氣業務方面多元化發展有效且積極。目前公司第一個加氣站已經投入運營，后續公司瑞安以及海寧lng加氣站有望在三季度陸續投入運營，屆時將會進一步擴大公司天然氣業務收入。預計公司2014、2015年每股收益分別是0.35和0.51元。截至5月15日，公司股價收盤於4.50元，對應2014年pe為12.86倍，2015年pe為8.82倍。我們認為公司轉型極具增長潛力，同時公司與a股其他進行油氣轉型的地產公司相比估值優勢較為明顯，給予2014年20倍pe，目標價7元，給予“買入”評級。

風險提示：房地產行業與國家政策緊密相關，一旦國內采取更加嚴厲的調控措施將直接影響行業發展。

錦龍股份：流量、產品一個都不能少

流量、產品，一個都不能少

互聯網證券模式下，產品、流量是核心。產品方面，中山證券已陸續推出“惠率通”、“小融通”以及旗下系列子產品，如滿足近期融資打新需求的“融新通”等。流量方面，繼2014年3月份實現與騰訊“自選股”平臺對接之后，中山證券再次上線騰訊企業qq證券理財服務平臺。其中，同時首批上線5家券商包括中山、華林、華龍、廣州、西藏同信證券，但真正實現產品落地的目前僅僅只有中山證券一家，qq號：4001022011。回顧短短半年時間，中山證券在產品創新、流量(通信/連接)埠的版面方面，進度持續超預期。目前仍處起步階段，預計未來仍將有望持續帶來更多驚喜。

首批登錄qq平臺，流量(通信/連接)埠版面占據先發優勢

1、3分鐘極致開戶體驗，與騰訊合作深度遠超以往。中山證券通過企業qq證券理財平臺的網上開戶耗時僅需3分鐘，實現極致的客戶體驗。同時中山證券在qq右側視窗嵌入視頻等多項底層應用，可見與騰訊的緊密合作關係，同時可以看出金證股份在為戰略伙伴中山證券、騰訊qq實現對接過程中的積極影響。

2、中山證券首批登錄qq平臺，8億活躍賬戶提供海量流量支援。騰訊qq作為國內客戶規模最大的即時通訊工具，2013年月活躍賬戶達8.08億，最高同時在線賬戶達1.80億。截止5月末，國內最近一年參與a股交易的活躍賬戶數僅為0.23億(已剔除滬深雙戶影響)，預計中山證券活躍賬戶數約為5-10萬戶，入駐qq將為中山證券提供海量流量支援。

3、騰訊自身存在版面金融領域需要，預計將與金證共同配合改進客戶體驗。騰訊在金融領域進行持續版面，著力於滿足自身客戶群的豐富需求，增強客戶粘性；同時，金證股份作為騰訊在互聯網金融領域的主要it供應商，同時又是中山證券的戰略合作伙伴，預計騰訊、金證均將積極配合中山證券持續改進產品的客戶體驗。

4、中山證券未來有望受益於qq群定向營銷等。借鑒目前qq群應用生態圈的建設，已在網絡遊戲裝備的定向推廣上取得了初步成效。考慮到qq群具有天然的屬性分類，如果未來中山證券能夠成功導入證券相關的qq群，將有望大大提高用戶轉換效率。

網已布，待漲潮，10月份賬戶改革有望促發轉戶高峰中登公司擬在10月份正式上線統一賬戶平臺“一碼通”。其影響包括：1)開戶費收費標準統一並大幅度降低；2)“一人一戶”限制有望取消。簡而言之，即證券客戶轉戶成本將顯著降低，進而有望促發轉戶高峰，而對於已在海量流量平臺上提前版面的中山證券，屆時將有望迎來豐收季節。

投資建議：行業變局中的成長股，維持“買入”評級行業層面，傭金率下行已成共識，攜互聯網低成本優勢、機制靈活的中小券商將有望從行業變局中獲得成長機會；公司層面，錦龍股份旗下中山證券，在流量平臺、產品創新、it支援等方面，均已具備先發優勢，隨著未來賬戶改革促發轉戶高峰，公司將有望迎來黃金成長期。

預計錦龍股份2014-15年eps為0.40、0.55元，對應pe為37、27倍，目前市值133億元仍處於同業最低水平，未來市值成長空間巨大。

風險提示：流量平臺爭奪加劇

陽光照明：積極擴大自主品牌占比保障公司長遠發展

led業務穩健成長：14年以來，公司led照明業務繼續呈現穩健成長態勢，其中1季度單季銷售額實現2.85億元，同比實現約翻倍增長；從近幾個月訂單情況來看，公司led照明業務2季度仍將實現可觀增長，預計上半年銷售額有望同比增長約70%左右；全年銷售額仍有望同比實現約翻倍成長。

led自主品牌比例加大，利於盈利能力穩步提升：12年，公司自主品牌led產品占比不到10%，而14年1季度的自主品牌產品占比已經上升至35%以上；根據公司的規劃，未來將持續加大自主品牌的產出規模，預計14年公司led照明業務中有約近一半的銷售額來自自主品牌。傳統節能燈業務持續緩慢萎縮：在全球照明市場光源結構演變趨勢下，公司傳統節能燈業務13年呈現小幅萎縮，且14年以來，傳統節能燈市場的緩慢下滑趨勢延續，公司1季度該業務收入同比下滑8.68%，預計全年下滑幅度約10%左右。

客戶拓展積極推進，保障訂單需求：公司積極加大對新客戶的開拓，並取得了較好的效果，12年和14年分別切入ge和東芝，預計此兩大客戶14年給公司帶來的訂單規模將有望超過1億元；未來，公司將持續加大對新客戶開發及自主品牌的市場拓展，進一步優化客戶結構，以保障訂單持續穩健增長。

盈利預測及投資建議：我們預測14年、15年和16年營收同比增速分別為25.37%、15.57%和23.67%，對應eps(攤薄)分別為0.37元、0.45元和0.54元；最新收盤價對應動態pe分別為26倍、22倍和18倍，給予“增持”投資評級。

主要風險：led行業景氣度低於預期，產品價格下滑幅度超出預期，訂單低於預期等。

金證股份：創新盈利模式掘金金融變革

跨界合作，攜手打造金融行業服務平臺。騰訊qq擁有數億的用戶資源，能夠提供流量導入和前端服務，金證股份深耕金融it行業多年，擁有豐富的行業經驗和資源，二者通過前后端和技術平臺的無縫對接，聯合搭建了集證券開戶、交易、營銷、客服、互動、社交傳播於一體的金融服務平臺，並通過利益分成一起掘金互聯網金融市場。

從賣軟件到分收益，借助盈利模式創新提升盈利能力。傳統的金融it企業是通過銷售軟件獲得收益，此次合作金證股份創新了盈利模式，開展按照業務量或用戶量分成的盈利模式，可以持續分享規模增長的收益，隨著邊際成本的下降，有利於大幅提升公司的盈利能力。

互聯網金融不斷發酵，公司有望分享行業紅利。互聯網金融的鯰魚效應日益凸顯，傳統金融機構意識覺醒，應變壓力和決心都很大，進而會帶動對it的投入力度，金證股份通過搭建金融服務平臺提供一攬子解決方案，以中小型券商為切入口，版面互聯網金融，有望在這一波變革當中脫穎而出。

預測公司14/15年eps為0.58/0.81元，目標價35元，維持“增持”評級。

康得新：3d膜又添新應用公司3d大產業逐步成型

事件：康得新公司與利亞德近日簽署戰略合作協議，未來將發揮各自在led顯示領域和光學膜的優勢強化上下游協同，以此實現產業鏈共贏。

利亞德和康得新產品隸屬上下游，未來將共同研發裸眼3d-led顯示屏：利亞德是led顯示和照明應用的企業，產品應用在交通、軍隊、光電、能源和政府機構等多個細分領域，公司小間距led屏技術處於全球領先地位。康得新的裸眼3d技術可以用於裸眼3d-led顯示屏的研發，能夠為利亞德在降低產品成本、提高螢幕亮度、改善視覺效果和新產品開發提供技術支援。利亞德則能及時向康得新反饋產品認證、使用過程中的有關資訊和新產品要求的效能指標等，以此推動康得新進行產品改造和新產品開發。

公司3d膜又添新的應用領域，3d大產業逐步成型：前期公司在北京國貿展示了為全球第一戶外媒體公司德高集團制作的尺寸為3米×1.7米裸眼3d廣告燈箱，標志著公司3d用膜進入終端，拉開3d產業序幕，此次與利亞德的戰略合作協議使得3d膜又添新應用領域，逐步完善產業。3d大產業包括3d文化用品、3d包裝、3d移動終端(手機、平板電腦)、3d電視、3d內容制作、3d網上個性化服務等。目前公司已經已成功開發出55寸4k裸眼3d電視機、裸眼3d手機、裸眼3d廣告機、高精美度3d燈箱、3d文化制品、3d婚紗攝影等全系列3d產品，裸眼3d廣告為前鋒，3d-led顯示屏形成接力，后續其他產品也將逐步進入產業化，公司3d大產業逐步成型。

公司為高分子復合材料平臺，給予買入-a評級，目標價33元：高分子復合材料空間廣闊，屬於典型供給創造需求的藍海行業，公司是國內少有的自主創新能力強、能夠實現進口替代的復合膜材料平臺型企業，我們預計公司14-16年eps分別為1.10、1.52和1.87元，給予買入-a的投資評級和33元的目標價。

風險提示：光學膜價格下滑、新項目市場拓展進度低於預期等風險。

哈爾斯：品牌塑造多渠道齊頭並進

國內自有品牌：多渠道齊頭並進，電商渠道增長最快

公司內銷以自有品牌為主，少量oem。目前擁有四大渠道：傳統終端、禮品、電視購物、電子商務。未來，公司將新增嬰童市場與戶外市場兩大渠道。公司產品的產品屬性、消費人群、產品價格均非常適合電商銷售，未來電商渠道的增長值得期待，公司目標是未來電商渠道在內銷中的比重逐步提升至30%。

嬰童、戶外渠道潛力大

1981-1990年生育高峰期出生的人現在年齡為25-35歲，正值生育期，二胎放開政策也將進一步提高未來的出生率，公司適時推出自主品牌的嬰童產品系列，通過嬰童品牌店、嬰童專業連鎖渠道推廣。目前，戶外用品市場規模180億，並且保持20%以上的速度增長，但戶外市場保溫器皿較少，公司將在嬰童之后推出戶外系列，包括戶外運動、車載系列等產品。

品牌塑造，均價提升空間大

相比國外，我國保溫器皿人均保有量仍然較低，功能延伸、健康需求、行業集中度提升都將擴大品牌企業的市場空間，“哈爾斯”品牌定位大眾中端消費，另將設立一個高階品牌。目前，產品終端均價線上為60-80元、線下90元，作為國內龍頭，公司的售價與無名小牌差別不太大，但與國外品牌相比，均價相差3倍。因此，我們認為，未來隨著公司品牌形象的提升，提價空間大。13年公司毛利率28.85%，屬於制造毛利率，未來將在品牌、研發上提升毛利率。

外銷保持平穩增長

公司外銷主要集中在美澳歐地區，odm模式為主，現已與眾多國外客戶建立了長期穩定的合作關係，未來外銷收入將保持較好的平穩增長。

風險提示

新渠道推廣不力，出口需求下滑。

持續穩定增長，首次給予“謹慎推薦”評級

公司為行業龍頭，國內市場拓展中具有技術、規模和品牌優勢，未來在電商渠道、嬰童和戶外產品上具有較好的爆發力；國外市場有眾多長期合作的優質客戶，隨著訂單轉移和新客戶開發，未來收入有望保持穩定增長。我們預計，14-16年eps為0.85、1.07、1.34元，首次給予“謹慎推薦”評級。

金禾實業：安賽蜜格局在重塑價格有望持續上漲

事項：甜味劑安賽蜜價格近期呈現持續上漲態勢，行業格局有望出現重大變革，上市公司里金禾實業顯著受益。結合我們近期對行業和公司的研究及跟蹤，做出最新點評如下。我們將有后續報告予以深入闡述，敬請關注。

評論：

格局發生變革，行業集中度在提升。

作為一個細分行業，安賽蜜的競爭格局較好。從全球范圍來看，我們估計產能在2萬噸出頭，具體分布為：金禾9000噸，蘇州浩波6000噸，山東明輝1500噸，北京維多1000噸，杭州三和1000噸，德國nutrinova約3000噸，其余合計約為2000噸。在這其中，德國的nutrinova一直未擴產能，始終維持在3000噸左右，且主要供應歐洲和北美市場。

山東明輝已經停產，為了維持現有客戶，外購(我們推測主要來自浩波和金禾)再貼牌賣給客戶。維多1500噸產能，時開時停，缺乏穩定生產。金禾和浩波實際上掌控了全球70%以上的份額，具有絕對的話語權。

金禾從06年開始從事安賽蜜行業。作為行業內的新進入者，遭到了浩波的強烈壓制。行業呈現惡性競爭，價格從彼時的6萬元/噸下降到了13年下半年的3萬元/噸的歷史低點。

而現在格局發生了明顯變化。金禾穩扎穩打，規模不斷擴大，品牌和渠道均在不斷的建立和完善之中。而浩波由於各種原因，自身經營持續惡化，競爭力不斷下滑，從價格的主導者，變成了價格的跟隨者。我們判斷現在價格的主導權在金禾手中，金禾制定價格，業內跟隨，行業秩序呈現類染料格局。

最大競爭對手浩波陷入不可挽回的經營困境。

蘇州浩波現在困難重重。由於產品價持續倒掛，作為其核心產品，我們推測浩波盈利堪憂。根據公開資料顯示，浩波擬計劃於2010年ipo，未果的原因可能在於盈利下滑。作為化工企業，浩波在張家港的廠房面臨搬遷問題。根據我們的測算，考慮到配套，如果全部順利搬遷，仍需要5億以上的投資，我們認為在當前的經營困境下，搬遷或許意味著浩波的死亡。而從政府層面推進的進度來看，需要在2015年前(含15年)全部完成搬遷，浩波處境難言樂觀。因此，推測浩波可能的結局之一，即永久退出這個行業。

由於浩波曾在2010年謀求ipo，而在ipo無望的情況下，我們推測公司的股東(包括pe等)尋求合適的退出路徑實屬情理之中。從常理推測，我們認為股東會更傾向於出售，而從行業已虧損數年來看，外行接手的概率很小，我們猜測屆時仍將在行業內進行整合。

金禾的安賽蜜成本業內最低。

不同企業的成本相差巨大。在這其中，有兩個因素極其關鍵。1:原材料是否配套，如雙乙烯酮和三氧化硫，國內只有浩波和金禾有配套，其余均外購，一體化與否對成本影響很大。2:安賽蜜的收率。當前世界主流工藝為，雙乙烯酮和三氧化硫反應制得安賽蜜，金禾最初收率約在40-50%之間，因此成本較高，而經過近兩年的自主研發以及外部技術引進吸收，收率已提升至當前的68%，為國內最高水平。浩波的收率預計在60%左右，十個點的收率，以3萬元/噸售價來看，就是3000元的噸成本差異，決定了金禾比浩波更有成本優勢。以目前原料測算，我們判斷金禾的安賽蜜完全成本約為3.1萬元/噸，當前現貨價在4萬元/噸左右，噸凈利超過6000元。

正常情況下，我們推斷浩波的完全成本約在3.5萬元/噸左右，但這其中需要考慮到當前浩波沉重的財務費用，預計每噸將增加4000元的財務成本。總體來看，當前浩波的完全成本約在4萬元/噸附近。以當前售價來衡量，浩波仍處於盈虧邊緣，難言樂觀。

產銷規劃—60%以上市場份額。

從13年數據來看，浩波銷量約在5000噸左右，而金禾則達到6600噸，13年全行業銷量在16500噸，金禾所占份額達到40%。5月份單月銷量達到600噸，我們推測上半年銷量預計在4000噸左右，公司計劃14年銷量達到7500-8000噸，我們認為難度不大。

從金禾對食品添加劑領域的持續投入來看，公司規劃在15年市場份額要擴充到60%以上，在安賽蜜需求沒有顯著增長的情況下，對應的銷量在1萬噸以上。蠶食對手市場份額是自然之舉，屆時公司有望在安賽蜜行業獲得一超獨霸的市場地位。

其它盈利點—基礎化工向下，精細化工朝上。

當前公司主營的基礎化工盈利不佳，硝酸價格和毛利率呈現下滑趨勢，毛利率低至1%，基本不盈利。硝酸已淘汰了15萬噸老產能了，現有的40萬噸均采用最新的技術和工藝。

npg(新戊二醇)，當前價格在12600元/噸，完全成本在8000-9000元/噸，噸凈利超過2000元，貢獻新增贏利點。

值得一提的是雙乙烯酮，金禾的安賽蜜配套了原料雙乙烯酮，噸耗在0.7左右，產能約為10000噸。以14年安賽蜜約7000噸銷量測算，今年預計消耗雙乙烯酮5000噸，剩下5000噸用於外賣。雙乙烯酮由於江蘇天成爆炸事件，價格從8000元/噸直沖至15000元/噸，接近翻倍，而其完全成本約在6000-7000元/噸。以當前價格測算，噸凈利也超過5000元，預計14年雙乙烯酮將貢獻近3000萬凈利潤。

價格有望持續上漲。

安賽蜜價格當前確已進入上漲期，從4月份開始提價。彼時價格仍在3.3-3.4萬元/噸左右，當前現貨價則在3.9-4.0萬元/噸之間。需要注意的是，當前3.9-4.0萬元/噸是現貨價，由於年初就已簽訂約1/4的銷量長單，因此平均下來價格中樞在3.7-3.8萬元/噸之間。

價格不斷上漲的原因：1)原料雙乙烯酮價格的暴漲。當前國內外普遍采用雙乙烯酮和三氧化硫合成安賽蜜，而雙乙烯酮國內產能約10萬噸左右，占比30%的江蘇天成化工在4月份發生爆炸，使得雙乙烯酮價格從8000元/噸暴漲至15000元/噸，推動下游安賽蜜價格上漲。2)惡性競爭&良性合作？我們推斷出於后續可能的良性合作的考慮，金禾實現一定幅度提價，既能讓公司實現部分盈利，也卡在競爭對手成本線附近，給對手造成持續壓力。

我們判斷在浩波的結局有個明確結論前，價格不會出現大幅上漲，預計4.5萬元/噸是個上限，距離現在仍有5000元的空間。若價格繼續上行，給競爭對手足夠的緩沖，這有悖於競爭規律。一旦浩波的問題被解決，而金禾的市場份額如期達到60%以上，我們判斷產品價格將呈現持續上漲態勢。以歷史水平來看，5.5-6.0萬元/噸為其合理價位。不排除在一超獨霸的單極格局下，價格創下歷史新高的可能。前兩月中，月均價格漲幅在3000-4000元/噸，一旦提價周期啟動，我們預計仍保持這樣一增速水平。

彈性足，價格上漲5000元，增厚eps0.1元。

當前公司股權激勵已完成，股價承壓因素得到消除。僅以安賽蜜來估算業績彈性，當前價格下安賽蜜已有超過5000元的噸凈利。價格上漲5000元/噸，增厚eps約為0.1元，彈性巨大。對於周期品來說，持續上漲的價格構成股價最好的催化劑。

我們預計2014-2015年eps分別為0.69元和0.88元，推薦評級。

日海通訊：穩定向上期待轉型

事項：

我們近期對公司進行了實地調研，與管理層進行了充分的交流。

評論：

1、有線業務難有起色，無線業務受益4g，工程服務穩定增長，企業網尚待發力

公司業務與運營商投資相關程度較高，2008-2013年以來，運營商無線側的投資經歷了10-12年的小低谷，目前受4g驅動重新迎來小高峰，2014年，在整體資本開支增速約為13%的情況下，無線側投資將會影響寬帶領域的投資增長。由於近年寬帶投資進入尾聲、無線側投資擠壓影響，收入和價格下滑較大，我們預計有線業務下滑趨勢難以扭轉，無線則顯著受益於4g建設帶來的承載網升級、傳輸網建設、新站點版面，面臨新一輪市場機遇。

工程服務可以為運營商提供從規劃設計、方案、工程施工到代維全方位的服務，員工隊伍1000多人，資質齊備，隨著運營商未來三年投入基礎設施建設開支，預計將保持穩定的增長。

企業網營收規模較小，產品主要包括排線和配線機柜等，公司擁有較強的布線、安裝、維護能力，電力和政府部門是主要客戶，具備向其他行業拓展的潛力。評論：2、產能利用率需提升，代維前景看好，轉型值得期待

武漢基地初步量產，產能25億左右，可以支援國內超過10個省區訂單的生產交付，深圳產能10個億，目前產能利用率不到60%，偏低的產能利用率造成折舊和攤銷費用較大，運營商投資和公司份額大幅增加可能性不大，因此公司或可通過非運營商訂單來消化產能，拿到牌照進入駐地網或接入網運營領域的民營資本或將是不錯的選擇，另外，公司旗下工程公司具有較強的代維能力，目前，通信網絡代維大勢所趨，運營商具有較強利潤增長壓力，需不斷壓縮運營成本；另一方面，隨著競爭不斷加劇、業務種類不斷增多，運營商也需將工作中心前移至客戶層面，而第三方代維正迎合了運營商的這一發展需求，前景看好。

在目前這個時點上，公司業績處於周期的底部，更多是行業因素所影響，“去電信化”是大勢所在，管理層銳意轉型，前端運營和代維或將是重點發展方向，我們認為轉型前景值得期待，預計公司未來14-16年eps為0.26/0.40/0.52元。給予“謹慎推薦”評級。