阿里更新上市檔案剖析：1800億美元估值不變

文/新浪財經專欄作家 JG Capital分析師郭琪

我們對阿里巴巴集團的基本估值仍為1800億美元，其中淘寶、天貓、聚劃算與1688.com共計1400億美元，Alibaba.com與Aliexpress.com共計80億，雲計算與互聯網基礎設施共計20億美元。此外我們還對公司戰略投資與現金估值300億美元。

概要：阿里巴巴集團周一更新F-1上市檔案。雖然上季度阿里巴巴營收增速放緩，但我們依然看好其最新F-1檔案顯示的幾大要點，其中包括天貓在中國B2C市場的主導地位及阿里巴巴集團在移動領域的強大力量。我們維持對阿里巴巴集團1800億美元的估值預期。

營收增長減速。2013年第四財季，阿里巴巴集團總營收同比增長38.7%(2013年第三財季增長61.7%)、交易總額增速從上一財季的53%降至46%。增速下降主因為當季淘寶交易總額同比增速比上一財季下降20多個基點，不過集團的國際電子商務(Alibaba.com)表現強勁，當季交易總額同比增速為24.1%，而上一財季為15.5%。

同比利潤率如期下滑。2013年第四財季，阿里巴巴集團總利潤率與非公認會計準則運營利潤率同比分別下滑250個基點和20個基點。正如我們在之前的報告中所指出的，我們預計阿里巴巴集團的利潤率將輕微下滑。至於總利潤率，頻寬與流量獲得相關開支仍將是影響營收的主要成本；至於運營利潤率，阿里巴巴集團可能會繼續大舉投資移動和其它新興增長點，從而對今后的利潤率構成壓力。

天貓在中國B2C電商領域一家獨大。阿里巴巴最新數據顯示，2013年天貓總交易額為4410億人民幣，超過我們4190億人民幣的預期，並遠超京東1260億人民幣的交易總額。盡管基數不小，2014年第一季度天貓交易總額同比增速高達90.1%，超過京東的83.8%。

天貓強勁的增長勢頭及其在中國B2C電商市場的有利競爭地位令我們印象深刻。

[NT:PAGE=$]阿里巴巴集團在移動端獲得進展。2013年第四財季，移動端貢獻了交易總額的27.4%，一年前這一比例只有10.7%。我們越來越看好阿里巴巴集團在移動端的競爭地位，特別是收購UCWeb將顯著加強集團業務，有助於控制包括移動瀏覽器、移動應用市場、移動游戲平台、移動搜索等移動流量入口。再加上最近對高德的收購，我們認為阿里巴巴集團在中國移動互聯網領域處於有利地位。

調整對阿里巴巴集團的業績預期。根據阿里巴巴集團最新F-1檔案，我們調整其業績預期。我們預計2015財年集團營收與非公認會計準則運營收入分別為800億人民幣和410億美元，同比增速分別為52.3%和47.2%；2016財年營收與非公認會計準則運營收入分別為1180億人民幣和410億美元，同比增速分別為48.1%和38.3%。

估值：通過阿里巴巴集團最新檔案，我們能夠將其與京東、天貓做一估值比較分析。京東目前股價相當於2013年每股總交易額的1.8倍。若適用同樣的倍數，天貓估值為1000-1100億美元。於是按照我們的分類加總分析辦法，我們對阿里巴巴集團的基本估值仍為1800億美元，其中淘寶、天貓、聚劃算與1688.com共計1400億美元，Alibaba.com與Aliexpress.com共計80億，雲計算與互聯網基礎設施共計20億美元。此外我們還對公司的戰略投資與現金估值300億美元。我們對阿里巴巴集團的基本估值於是便大約為1800億美元。(檸楠/編譯)