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和訊專欄作者：中國國際期貨王紅英
鄭州商品交易所日前修訂了期貨交易風險控制管理辦法，將擴大連續單邊市時漲跌停板幅度及持倉限制。
鄭商所品種合約出現連續三個同方向單邊市時，漲跌停板幅度分別由4%、6%和6%調整為4%、7%和10%，累計漲（跌）幅由16%擴大為21%。對於持倉，一是將原實行的“期貨公司會員各期間均實施一定持倉規模之下不限倉，一定持倉規模之上25%的比例限倉”修改為“期貨公司會員不限倉”；二是刪除會員限倉系數相關條款；三是刪除涉及期貨公司會員持倉達到大戶報告標準和超倉處理等相關條款。
應該說，此次鄭商所的交易制度改革步伐之大出乎市場意料，但也屬於積極應對期貨市場環境變化的改革措施。當前，我國正處於全面深化改革的重要時期，市場在資源設定中將起決定性作用。利率市場化的推進及浮動匯率制的完善將進一步加大資產定價的貨幣性不確定性，另一方面國家政策的變動愈加頻繁如國家收儲政策的調整也將直接影響大宗商品價格波動。
具體到期貨市場本身，近兩年品種快速擴容，但與此對應的是期貨市場保證金一直徘徊在2000億左右，期貨公司傳統業務增量不增收，市場競爭急劇惡化。所以，證監會也進一步放開政策限制，鼓勵期貨公司加快創新的步伐，各類資產管理如雨后春筍噴涌而出。隨著市場的發展，越來越多的投資者利用多種套保、套利規則進行期貨交易。期權、價差、指數等新的交易工具也將陸續推出，尤其期權交易推出后，投資者將能更加方便地利用期權工具對其期貨頭寸進行保值操作。這些套保、套利交易的風險相對較低，如果一旦對該類交易執行強制減倉，反而有可能破壞投資者交易規則，擴大其風險敞口。例如，鄭商所期權制度規定，連續單邊市不執行強制減倉，也需要期貨相關制度盡可能與其配套。所以，調整政策使得交易價格得以連續，以保證各類期貨產品的穩定性、進一步保護了投資者的利益。
另一方面，越來越多基於同一產業鏈的產品上市后，期貨品種之間的聯動性越來越明顯，例如，油脂類品種、粕類品種、建材類品種等。當出現連續三個同方向單邊市極端行情時，因為各交易所執行的交易保證金標準和漲跌停板幅度調整標準不同，可能會出現相關品種執行強制減倉完全不同的情況，一些跨市場套利操作的投資者風險敞口有可能擴大。基於此，各個交易所之間的政策配套顯得越加重要（呵呵，是否考慮交易所的合並管理，形成中國期貨交易所，更能提高運行的效率和公正性，反正都是統一的會員制、統一受證監會管理）。
關於此次限倉制度的改革應該說跨度也是比較大，對過去所謂的“大戶操縱”擔心由於近幾年大數據的發展及懲戒制度的威力，使得市場操縱幾乎絕跡，市場運行更為有效率。同時由於各個期貨公司的差距越來越大，市場份額在快速的向大公司集結，形成小公司運營越加困難、大公司持倉越來越受到限制。“新國九條”提出要加快期貨市場的整合，政策向優秀公司傾斜，在此背景下，鄭商所“限倉”制度的取消將使得大公司發展更為快速，客戶得到的服務將會更加優質。進一步提高期貨公司服務能力，推動市場充分競爭，促進期貨公司做優做強，更加有利於期貨市場的穩步發展。
但是我們也注意到，此次鄭商所符合市場發展的“松綁”政策並未在整個期貨市場同步運行，交易所之間的政策配套同樣很重要，僅有一家開放“管制”是遠遠不夠的。比如，套利指令應該有更多的交易所出臺，對交易規則的制定及市場的穩定性將會起到促進作用。因為，交易所之間的“品種混業”必將導致“政策同類協調”，只有如此，才會使得市場運行更加平穩，期貨市場為實體經濟服務的功能才會體現的更有效率和價值。
最後，政策的配套最終需要技術層面的支援，目前我們國內期貨交易所采取的是“每日無負債制度”保證金收取模式，好處是風險控制較為穩妥，壞處是降低保證金的使用效率。未來，期權上市、組合規則的大量應用使得資產組合風險大幅降低，國內交易所更應該采取基於span的組合動態保證金收取模式，這樣才會更加科學的管理期貨市場的風險、降低投資者交易成本及推動市場產品創新。
作者簡介：王紅英，f0270602，中國國際期貨公司董事總經理，中期研究院常務副院長、中國證券業協會專家評審會委員、深圳市金融資訊專業委員會副會長、南開大學emba碩士、中央財經大學碩士生導師、客座教授、陜西省咸陽市政府經濟顧問。二十年證券、期貨投研從業經歷，是國內首批計算機程式化交易及企業全面風險管理專家。
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