五只三元股利好來臨 飛升在即

中國建筑(行情,問診):建筑業務趨勢向好 地產銷售下滑收窄

類別：公司研究 機構：海通證券(行情,問診)股份有限公司 研究員：趙健，張顯寧 日期：2014-09-17

事項:

中國建筑16日公告了2014年1-8月經營數據。

簡要評述:

1. 建筑業務新簽訂單額增速有所回升，8月份單月增速大幅增長。公司1-8月建筑業務新簽合同額8973億元，同比增長10.5%，增速有所回升，其中8月份單月新簽合同額983億元，同比增長26.6%，同比增速是今年2月份以來的新高。

2. 新開工面積增速回暖。公司1-8月新開工面積為21380萬平方米，同比增長30.9%，增速相比1-7月有所回升，其中8月份新開工面積為3147萬平米，同比增速由負轉正，達到81.49%，是14年以來的最高值。

3. 地產銷售增速降幅收窄。公司1-8月地產銷售額為904億元，同比下降7.5%；銷售面積為761萬平方米，同比下降8.3%，降幅均有所收窄。我們估計其中8月份中海地產和中建地產銷售額分別為67億和96億。

4. 估值及盈利預測。公司建筑業務有所回暖，單月新簽訂單額和新開工面積增速大幅增長，地產業務1-8月份銷售額和新開工面積下滑趨勢均有所收窄，考慮到地產銷售預期的改善以及滬港通的臨近，未來公司估值有望提升，我們預計14-15年EPS 分別為0.82和0.94元，當前股價對應14年PE 約為4倍，給予公司14年5-6倍PE，合理價值區間為4.10-4.92元，繼續維持“買入”評級。

5. 風險提示:地產銷售低於預期，開工低於預期。

漳澤電力(行情,問診):盈利有望持續改善 規模成長可期

類別：公司研究 機構：山西證券(行情,問診)股份有限公司 研究員：梁玉梅 日期：2014-07-04

投資要點:

公司基本情況。公司目前控股的裝機容量597.9萬千瓦，權益裝機容量564.0萬千瓦。其中，塔山發電、同華發電、王坪發電、同煤熱電為向同煤集團發行股份購買的電力資產。

煤價持續低迷，2014年盈利有望環比回升。在煤炭市場疲軟的環境下，公司目前采取市場價的模式，煤炭價格的下跌公司將直接受益。截止目前看2014年的大同南郊動力煤均價408.02元/噸，較2013年均價下跌了-9.85%，如果按照目前的煤炭均價看，公司2014年盈利能力進一步提升。

發電小時持續惡化。山西省電力需求增速持續低迷，1-5月用電需求累計增速下滑到0.74%。火電發電小時也持續下滑，1-5月份發電小時增速同比下滑-4.56%，進一步惡化。目前看山西省以能源原材料為主的產業結構，用電需求在能源需求及價格持續下滑的背景下，短期難以出現大幅好轉。上半年公司發電小時較為低迷，根據歷史經驗，3、4季度公司由於夏季空調降溫及冬季取暖影響用電需求相對較好，預計3、4季度公司發電量有所好轉。

電價下調預期再起。目前煤炭價格較2014年有約10%的下降，煤電聯動預期又起。但由於煤電聯動以年為周期，我們預計近期煤電聯動不會出臺，預計如若煤炭價格持續下跌態勢，煤電聯動有望在2014年底啟動。上次煤電聯動，山西省降低0.9分/千瓦時，低於全國平均水平的1分/千瓦時。根據煤價下跌幅度預計這次煤炭價格下調1分/千瓦時左右。

后期儲備項目豐富，裝機規模有望翻番。公司目前在建裝機容量250萬千瓦，權益裝機容量250萬千瓦。公司集團建成的電力資產有大唐熱電二期2*33萬千瓦及山陰織女泉風電4*4.95萬千瓦，集團承諾建成后注入上市公司，預計有望在近期啟動注入。此外，公司集團層面儲備的塔山2期2*60萬千瓦機組以及朔南熱電2*35機組，未來可能采取集團建設后注入上市公司的模式，也可能采取直接由上市公司主體建設的模式。綜合看，公司層面及集團層面合計儲備火電裝機容量500萬千瓦，風電裝機容量19.8萬千瓦，儲備權益裝機容量基本接近公司目前的權益裝機容量564.0萬千瓦。

資產注入值得期待。（一）承諾電力資產近期有望注入。我們預計大唐二期2*33萬千瓦和山陰織女泉風電有望率先注入上市公司，預計采取現金收購或者向同煤集團增發的方式進行收購。但注入資產整體體量較公司目前資產較小，預計對增厚公司每股收益影響較弱。（二）承諾煤炭資源注入受煤炭盈利惡化預計可能暫時擱淺。

盈利預測及投資評級。我們預計公司2014-2015年每股收益分別為0.23、0.26元，對應目前市盈率分別為12倍、11倍，考慮到公司目前在建裝機容量較多，在火電公司中裝機規模成長性較好，此外公司背靠同煤集團，未來煤炭盈利能力好轉后有望注入部分優質煤炭資源，保證公司煤電一體化經營，降低經營風險，綜合考慮給予“增持”的投資評級。

投資風險。1、電價超預期下調；2、山西省宏觀經濟持續低迷，發電小時持續下滑；3、煤炭價格超預期上漲。

華聯股份(行情,問診):中報業績平淡 難掩預期向上熱情

類別：公司研究 機構：光大證券(行情,問診)股份有限公司 研究員：潮浩 日期：2014-08-27

事件:公司發布半年度報告，實現營業收入6.3億，同比增21.96%；歸屬於母公司股東凈利潤3695.2萬，同比增長16.41%。對此，我們點評如下:

主營業務有亮點公司直接物業租賃收入5.02億，同比增38.8%，增速符合預期，其中東北五里河店停業裝修和西南一品天下店關閉對公司收入造成了負面影響，但華北區收入增速接近60%，次新店常營Mall貢獻5700萬成為最大經營亮點。截至8月末，公司已運營BHG-Mall32個，除老區渠道加密持續進行外，公司在包頭、廊坊、赤峰、朔州、盤錦等二、三線城市的項目也有望在15年Q1前陸續開業。此外，順義金街、亦莊力寶等標桿性大店的成功運營，表明公司能力已不再局限於傳統社區，次級商圈及工礦棚改項目或將進一步打開公司外延成長空間。

毛利率觸底回升公司直接物業租賃毛利率50.9%，較13年同期提升8.5pct，略超符合我們此前的預期，其中北京區明星老項目進入新提租周期（萬柳/天通苑/上地/回龍觀），次新大項目渡過培育期（常營/同成街），收入和成本不匹配現象逐步消除，合肥蒙城路項目較上期成功扭虧。我們認為，公司此前確立的三大競爭壁壘（經驗/物業/資源）已觸發自有物業的租金溢價，低成本鎖定的租賃物業同樣有提租彈性，未來公司的綜合毛利率有望持續攀升。

費用率拐點出現公司上半年銷售費用1.3億，同比增20.6%，考慮Q4開業高峰因素，預計全年增速在40%以內；我們也注意到，8月成立的合資物業公司旨在推動門店人工費率下行。若同時考慮運營規模效應及定增資金到位等因素，預計2015年公司的期間費用率將較2013年降低4.1個百分點，經營現金流在14年轉正的基礎上大幅增加至8億以上。

中長期邏輯及投資評級:公司過去充分受益於商圈漂移帶來的渠道紅利，未來也將是A股市場中少有的優質商業轉型標的:1、從行業發展趨勢看，“BHG式生活”模式完全契合線下零售向“體驗+服務”轉型的潮流，公司正不斷整合各類創新業態如特斯拉充電樁、社區診所、兒童劇場、新媒體營銷等；2、從市場投資風格看，滬港通開通和RQFII投資度增加有助於公司估值接軌國際體系，年初與阿里試水合作的O2O規劃后期可能通過“事農”自有品牌上線、“淘品牌”入駐等方式落地。

隨著收入來源、費用枷鎖等核心驅動邏輯的理順，公司將從過去數年的績差狀態中困境反轉。參照可比企業SPG的估值體系並給予折價，華聯的長期市值空間在200億以上，我們同時上調6個月目標價至4.68元，對應2016年30倍PE，以及未來三年平均收入的4.8倍PS，維持“買入”評級，建議投資者積極關注。

風險提示:

傳統零售轉型加劇競爭，公司項目招商空置率上行。

重資產模式資金壓力大，自有物業擴張進度慢於預期。

際華集團(行情,問診):“際華目的地項目”受益於國家大力發展體育產業 價值低估

類別：公司研究 機構：申銀萬國證券股份有限公司 研究員：王立平 日期：2014-09-04

事件:國務院總理李克強9 月2 日主持召開國務院常務會議時指出部署加快發展體育產業，促進體育消費推動大眾健身。明確指出“要完善財稅、價格、規劃、土地等政策，積極支援社會力量興辦面向大眾的體育健身場所設施”，“大力發展體育旅遊、運動康復、健身培訓等體育服務業”。

我們於7 月10 日發布了《際華集團（601718）跟蹤報告》。公司響應國家“促進體育產業與相關產業互動發展”號召，確立“強二進三”戰略，計劃10 年打造35 個體育旅遊綜合體“際華目的地項目”，與國際電動方程式錦標賽合作，打造際華高階體育品牌。國家體育產業“十二五規劃”明確提出要“以體育旅遊為重點，促進體育產業與相關產業互動發展”。公司央企背景，政治敏感度高，2011 年便確立 “強二進三”戰略響應國家號召，在做強做大制造業的同時，積極進軍體育旅遊服務業，計劃10 年內打造35 個體育旅遊綜合體“際華目的地項目”，該項目包括“奧特萊斯”和“室內極限運動”（包括室內沖浪、室內攀岩、風洞跳傘等項目）。公司將與國際汽聯合作 “Formula E全球首屆電動方程式錦標賽”，該賽事將於9 月13 日在北京舉行，屆時公司將把“際華、際華PARK、際華1912”的名字印在車手身上或頭盔上，向國際推廣際華高階體育品牌。

產業結構轉型已進入實質操作階段:繼長春和重慶“際華目的地中心”項目之后，揚中項目也已啟動。公司於7 月5 日公告率先在長春、重慶兩地啟動建設“際華目的地中心”項目后，於8 月19 日公告通過成立“揚中際華目的地中心項目”的議案。（1）長春和重慶項目:總投資29.4 億元，預計投資回收期約6 年，IRR 約20%。其中，長春建設期10-12 個月，預計未來年收入5.5 億元、利潤總額2.6 億元；重慶建設期10 個月，預計未來年收入5.2 億元、利潤總額3 億元。（2）揚中項目:已購地500 畝，和政府洽談過項目，正在構想摘牌。揚中項目是公司首次引入合作者“佳鼎投資管理”（持股10%），未來公司還將逐步引入合作者共同打造“際華目的地中心”項目。

公司是軍需品整合供應商，大股東是六家試點改革的央企之一，目前擁有9000畝土地儲備可變現補充資金，加快體育旅遊產業建設響應國家號召，而 PB 僅為1 倍，PE 僅為10 倍，價值完全被低估，維持增持評級。我們維持14-16 年EPS 為0.27/0.30/0.33 元，中報業績增長26%，預計未來每年凈利潤能保持兩位數增長，對應PE 為12/11/10 倍，價值完全被低估。公司向“三個全球最大最強”不斷邁進，是“軍事創新改革+體育產業建設”相關標的，將打造體育旅遊綜合體作為未來工作重點，符合政策導向及社會發展潮流，維持增持評級。

招商輪船(行情,問診):油輪反彈幫助公司扭虧 攜手長航利於長期發展

類別：公司研究 機構：海通證券股份有限公司 研究員：姜明 日期：2014-08-29

事件:

公司披露2014中報:上半年公司完成運輸量2259萬噸，同比下滑20%，其中油輪貨運量下滑33.6%至1146萬噸，散雜貨貨運量下滑0.84%至722萬噸，LNG船隊完成貨運量391萬噸，同比增長3.6%，實現業務收入人民幣11.9億元，同比下滑8.39%，實現凈利2.54億元，較去年同期-1.37億虧損大幅改善，略超市場預期。

點評:

油輪船隊大幅萎縮，收入端同比下滑:2013下半年以來公司陸續拆解1艘蘇伊士和4艘VLCC油輪，油輪船隊載重噸同比下滑27%，1H2014油輪運輸量同比下滑33.6%，板塊收入下滑6%。散貨方面，公司舊船拆解主要集中在2014下半年，船隊結構基本穩定，運量同比略降0.84%，收入同比下滑12.5%（我們認為是租約收入口徑和外租船航次收入變化的關係導致），公司總收入同比下滑8.4%至11.9億元。

業績改善主要來自油運板塊:1）2013年公司一次性計提油輪船隊減值19.6億元后，本期油輪船隊折舊同比大幅下降1.2億，而淘汰低效率的老舊船舶有利於提升整個油輪船隊的盈利能力，尤其是常年拖累公司業績的蘇伊士輪“凱福”和VLCC輪“凱旋”。2）1H2014油輪和干散貨市場整體回暖，尤其是VLCC遠東-波斯灣航線的租金大幅改善，上半年平均日租金水平約為17275美金，同比上漲306%，公司油輪船隊實現毛利1.76億元，較去年同期虧損1.01億大幅改善2.77億元。干散貨靈便市場，上半年BSI均值同比增長18%，報告期公司散貨板塊實現毛利4400萬，同比去年4130萬元虧損也大幅提升。

LNG投資收益平穩，未來業務量穩步提升。報告期公司LNG板塊完成運輸量832萬立方，同比增長3.6%，實現投資收益4580萬元，同比基本持平。此外，公司近年來積極拓展LNG板塊，目前取得進展的有2015年開始運營的BG項目和2018年投入運營的亞馬兒項目，由於LNG運輸屬於長期COA合同，未來會給公司增加一部分穩定收益。

牽手中外運長航，規模化優勢有助於提升船隊長期競爭力:8月12日公告其擬與中外運長航集團有限公司成立VLCC合資公司，公司以在營的9艘VLCC、10艘VLCC訂單、下屬海宏輪船有限公司股權和部分現金（評估價為5.66億美金）認購擬成立的合資公司51%股權，而中外運長航將以5.44億美金認購其余49%股權，新公司極有可能會在長航油運完成重整后對其VLCC船隊完成收編。招商輪船目前自有9艘VLCC船舶、10艘VLCC訂單（2014-2017年陸續交付），長航目前擁有17艘VLCC（10艘長期租賃）、2艘VLCC訂單（2014年內交付），這意味著新公司短期可能運營26艘VLCC（假設所有船隊都被收編），合計783萬載重噸，分別是中遠、中海VLCC船隊的2倍和1.84倍，遠期控制38艘VLCC、1168萬載重噸，分別是中遠、中海VLCC運力的1.68和2.75倍（假設不增加新訂單），即使從全球VLCC來看，新公司排名也在第7-8位（目前排名第七的EuronavN.V.可能收購馬士基油輪及其它船隊），約占全球VLCC船隊的4.1%，遠期運力甚至上升到全球前三位（目前排名居前的公司VLCC訂單有限）。長期來看，規模化的油輪船隊有助於構建全球化的服務網絡，開辟收益穩定的三角航線將成為可能、獲取石油巨頭高附加值的全球COA合同概率也將隨之提升，此外，2013年招商輪船、長航油運分別計提過油輪資產減值和租賃合同預計負債，因此新公司船舶成本較中遠、中海系也具備一定優勢。

盈利預測與投資建議。4Q2013-1Q2014的聖誕旺季行情是公司上半年扭虧重要原因，但油運業中長期受制於全球新能源替代效益和美國能源獨立，14年油輪運輸市場總體呈底部小幅改善態勢，疊加公司經營包袱下降，預計2014-2016年凈利潤分別為3.8、4.4和5.6億，折EPS為0.08、0.09和0.12元，維持“增持”評級，給予目標價3元，對應2014-2016年PE分別為37、32和25倍。

主要不確定因素。海外經濟復甦的不確定性、自貿區政策落實低於預期