【姚戰旗(油脂油料組)】豆油嚴重超跌 後市價值回歸

一、行情回顧：

豆油期貨自2006年1月9日上市以后，下探4970的低點后，在經過8個月的窄幅盤整以后突破5350的開市最高價之后開始了以便波瀾壯闊的大牛市之旅，於2008年3月4日創出14630的歷史高點之后便一路下滑，在08年國際金融危機的背景下一路狂跌，於2008年12月8日創下5560的低點，短短9個月大跌9070點。

    隨后在中國4萬億貨幣刺激下，伴隨大宗商品的上揚再次上升，但即便在大豆2012年9月創出1789美分的歷史新高的過程中也只在2011年10月上揚到10976的高點，遠遠低於歷史高點。本輪豆油在2012年9月4日的高點10308開始下跌，一路沒有像樣的反彈，於2014年1月30日創6370的新低后開始反彈，反彈至2014年3月11日7246點，共計876點，之后再次回落至今已達2月有余，幅度也達500多點，近期有止跌企穩之意，在中國大通脹的背景之下，豆油價值有偏低之嫌，后市一旦訊息配合，價值重新回歸應該是大概率事件。

二、產業分析：

1、美豆需求旺盛，庫存持續緊張

今年以來，美國農業部共公布了5次月度供需報告，期間一再下調了美豆結轉庫存數據。最近一次報告在5月10日凌晨公布，報告顯示預計美國13/14年度大豆總產量為32.89億蒲式耳，較上月報告持平；預估美國13/14年度大豆出口量16億蒲，較上月報告上調2000萬蒲；13/14年度美豆結轉庫存1.3億蒲，較上月報告下調500萬蒲。

截至5月8日當周，本作物年度迄今，美國大豆檢驗量累計為41,693,494噸，遠高於高於上一年度同期的34,185,536噸，使得美國大豆庫存極為緊張。

由於中國買家受到去年南美大豆裝運不暢順而庫存緊缺的影響，今年在美豆上市之際大幅訂購，加上美國從去年年底至今年年初因寒冷天氣影響對肉類消費旺盛，帶動飼料消費，美豆需求情況持續旺盛，導致庫存緊張。雖然隨著南美大豆上市並順利裝運、中國取消大豆訂單等訊息傳出，美豆供應偏緊情況得以緩解，但整體供不應求的現狀並未完全解決。

2、厄爾尼諾對棕櫚油產區的氣候影響卻相對顯著。

    在厄爾尼諾年份，棕櫚油產區通常會出現高溫少雨天氣，對產量影響或更為突出。

新加坡輝立期貨專家david ng表示，即將在6月或7月到來的厄爾尼諾氣候將影響大型棕櫚油生產商，因該氣候將大幅削減產出，導致供應下滑。如厄爾尼諾現象持續至明年一季度，全球毛棕櫚油價格或將攀升10%-15%，徘徊在每噸2,800-3,000令吉。目前厄爾尼諾天氣模型的形成的概率正在加大，市場對於在厄爾尼諾天氣系統下產區干旱的擔憂也在加強。

    但是，從統計角度來看，厄爾尼諾對美國產區的影響相對微弱。即使在美豆關鍵生長期6-8月進入厄爾尼諾天氣模型，美國中北部大部氣溫和降雨均在正常范圍內，僅明尼蘇達和伊利諾伊北部氣溫或略高於正常年份。三角洲地區或出現低溫多雨天氣。相反，厄爾尼諾對棕櫚油產區的氣候影響卻相對顯著。在厄爾尼諾年份，棕櫚油產區通常會出現高溫少雨天氣，產量影響棕櫚油的產量。

3、國內豆油的消費並不像大家想象的那樣疲軟，結轉庫存和庫存消費比都在逐步下降

圖1 國內豆油供需平衡表（數據來源：布瑞克農產品(000061,股吧)數據庫）

自去年10月到今年3月國內豆油進口量達到64萬噸，同比減少16萬噸，目前豆油進口倒掛幅度偏大，由於年后人民幣貶值及央行加大轉口貿易，預期豆油進口量仍有可能進一步下調，預計2013/14年度國內豆油進口量為115萬噸。豆油消費方面，2103/14年度豆油消費維持1300萬噸不變，2014/15年度維持1330萬噸不變。2013/14年度豆油期末庫存預計達到181.5萬噸，庫存消費比為13.9%，而2014/15年度豆油庫存消費比調整為12.3%。

目前國內大豆壓榨量維持較高水平，豆油商業庫存維持90-100萬噸左右水平，表明豆油實際消耗量好於預期，但油脂消費主要受三公消費影響增速出現下滑。由於進口大豆到貨量在6月份之前將維持較高水平，而且大豆壓榨利潤虧損嚴重，此外，國內油廠整體開機率已由4月初的50%回升至51%-52%，周度大豆壓榨量達到115-120萬噸，開機率的上升也將對國內豆油形成一定的供給壓力。

另外，今年四月份國內豆油表觀消費量預估達到113萬噸，上月86噸，上年同期為83萬噸，同比增加35.98%，環比增加30.88%。從數據看，今年四月份國內豆油消費同比處於2008年至今歷史最高水平，顯示出在此前終端備貨相對謹慎的情況下今年四月份國內油脂行情振蕩反彈令終端備貨意愿增加，並且五一小黃金周對植物油需求也起到了提振作用。從目前來看，由於目前國內外豆油市場行情再度趨於振蕩，預計今年五月份國內豆油表觀消費量可能維持在四月份的水平。

總體來看，國內豆油的消費並不像大家想象的那樣疲軟，結轉庫存和庫存消費比都在逐步下降，而是仍有一定的亮點。

4、生物柴油炒作不斷 提供潛在支撐

為了消化增加的產量，今年以來棕櫚油和豆油的主產國紛紛出臺生物柴油優惠政策。馬來西亞和印度尼西亞年初通過強制增加油脂制取的生物柴油攙兌比例政策，政策后國內棕櫚油消耗量上漲20%以上。近期阿根廷政府計劃降低大豆甲酯稅從21.7%降至11%，雖然還沒有最終通過，但是生產商已經對此有所預期。考慮到當前原油價格高居不下，豆油和棕櫚油制取生物柴油都有一定的利潤，油脂的工業消費量預計增加，生物柴油題材將對市場構成潛在支撐。

[NT:PAGE=$] 三、持倉分析與技術面

從美國豆油期貨市場的持倉變化來看，商品基金的凈頭寸從2012年9月由凈空以來一直持續凈空，在2014年2月25日那周反多以后一直持續增加凈多頭寸，表明基金對油脂期貨后市的看法日趨樂觀。基金多頭持倉有利於美豆油價格的穩定和上揚。

圖2 cbot豆油基金持倉（數據來源99期貨網）

美豆油在前期下探37.47以后至45.10經過2個多月的持續回調，已回調達61.8%，昨日最低探至39.89后回升，重新回到40美分以上，目前探底過程可能已經完成。

圖3 cbot7月豆油日線（數據來源博易大師）

國內豆油1409合約在2014年1月30日探底6446以后經過23個交易日的反彈於3月11日到達7246的高點，共反彈800點，從3月11日反彈結束之后到目前已回調近50個交易日到6722的低點，回調524點幅度達66%,回調可謂充分，短線見底的可能較大。

圖4國內豆油y1409合約日線（數據來源博易大師）

四、操作規則：

在經過長達6年的下跌之后，國內整體物價已非6年前可比，國內豆油已到達8年前的7000以下的價位，即使價格還有回落的可能，空間已較為有限，在豆油6700一線已具備長線投資的價值，而進入6月份之后一旦出現厄爾尼諾天氣並影響到東南亞棕櫚油的產量，加之美豆種植天氣炒作的時間視窗打開，兩者共振可能帶動國內豆油的價值回歸，后期可積在6700一線逢低積極關注。

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