喬嘉：房地產的瘋狂正在結束

回國5年了，我一直在刻苦鉆研中國的各種投資市場和理財產品。在這期間，我選擇了債券私募為主攻對象。雖然2009年以來，中國債券市場的大有發展，好像證明了我當年的判斷和運氣，但我還是經常碰到一些投資者和投機者用房地產的瘋狂來對我的選擇提出質疑。

需要特別提醒大家的是，世界上沒有一個經濟體是因房地產而繁榮的，反倒是房地產對很多經濟危機都負有不可推卸的責任。

在理性的世界里，房地產的價值應該由當地的經濟繁榮所帶來，其居民和企業的收入水平決定其使用價值才是最核心的因素，而非所謂的稀缺性，這些次要因素歸根結底，是基於房地產的使用價值之上的。

通過使用價值來衡量房地產的價值是一個理性樸實的方法，但在金融市場日漸發達的中國，我們還必須加上金融的因素。在中國這片發展中國家的土地上，能夠獲得廉價貸款絕對是一種巨大的社會優勢。

曾幾何時，貸款只惠及國有企業和上市公司。而在中國加入wto之后的幾年里，中國開放了對個人發放的不動產貸款，而且住房公積金等制度再次降低了老百姓房地產按揭的成本。這樣一來，買房就成了唯一一個能讓老百姓享受金融杠桿優勢的途徑，用廉價的金融杠桿購買資產，這是中國老百姓在過去半個世紀都沒有享受過的福利。

除此之外，2008年年底推出的“四萬億”給房地產市場火上澆油，使其立刻成為資產價格上漲的主力。之所以房地產能成為主力，就是因為比起其他資產，房地產市場容納新發貨幣的能力巨大，又比股票等投資品要簡單很多。投資者既無需懂得上市公司的管理層運作，也無需分析行業的發展變化，房地產不過是一個疏導新增貨幣的金融頻道。

在這個堪稱“21世紀第一瘋狂新模式”里，新增貨幣猛漲，央企國企體系和國有銀行體系持幣開路，老百姓則跟隨著用自己未來的收入當作還款來源，共同展開這場轟轟烈烈的全民房地產熱戀，彼時的投資者們就像2006、2007年買股票基金一樣，排長隊、搖號、抓鬮，上演各種瘋狂。

最為極端的是資源類資產此時和房地產一起，在這個“21世紀第一瘋狂新模式”下相互推進。山西、陜西和內蒙古的煤，還有海南島、北海和秦皇島的海景，都在利用自己“稀缺且直接的資源”，催促著房價一路飆升。一邊是工業或旅遊業的自然資源類資產，一邊是消費者的投資性資產，二者先是拿銀行貸款當核心貨幣來源，之后再利用各種“創新”的融資渠道維持這一瘋狂。當各種“創新”的融資渠道規模突然增長之時，也就意味著正常的資金渠道開始逐步干涸。

最先崩潰的就是鄂爾多斯(600295,股吧)這類的將兩種資產捆綁在一起的瘋狂地區，之后則是二三線城市崩潰，然后是北京的淪陷。這是一個不可逆轉的趨勢。這不是誰的錯，而是一個單一模式迅速被全國復制后的必然結果。

中國的房地產就是如此。當一個城市、一家公司、一位投資者從房地產里得到巨大利益之后，沒有人考慮如何創生出一個可以與其合作或平行和諧發展的新事物，大家都一門心思地鉆研如何更有優勢地去搶同一件事。

其中，央企和國企房地產商是最讓人費解的一個群體。所謂全民所有制的企業，應是人民把這個企業交給國有管理者們去擔負一定的社會責任和經濟責任的，但怎么從遠洋、鐵路、金融到航天等各個行業的國企都參與到房地產市場里了？

再看看他們自己應該專注和創新的本行業的悲慘業績，叫吾輩奈何！

現在，這個曾經瘋狂的遊戲已經步入尾聲，我就不在這里用未來收入增長率、現有收入比例等數字來一一證明了。我們僅僅需要回顧剛剛說到的“21世紀第一瘋狂新模式”，看看哪個環節已經開始脫臼，有理性的投資者都應該能很清楚地看出來，房地產市場的瘋狂正在結束。