“房地產泡沫是中國崩潰導火線”不會實現

編者按：對中國的悲觀預測，在過去30年來早已見怪不怪，沒有一個成為現實。今天的預測真的會不同嗎？簡單的答案是否定的。和過去的預測一樣，今天的警告，基於不利於中國的歷史先例和普通指標；但中國的經濟特征是獨一無二的，因此這樣的預測不可能準確。

市場總是在尋找故事，而投資者似乎認為，今年在中國找到了一個新故事。中國增長減速和金融風險積累，讓越來越多人感到悲觀，全球經濟學家警告，可能馬上發生崩潰。

對中國的悲觀預測，在過去30年來早已見怪不怪，沒有一個成為現實。今天的預測真的會不同嗎？

簡單的答案是否定的。和過去的預測一樣，今天的警告，基於不利於中國的歷史先例和普通指標；但中國的經濟特征是獨一無二的，因此這樣的預測不可能準確。

說到底，中國經濟的復雜性和特殊性，意味著評估當前狀況和表現，需要以細節為導向的分析，盡可能多考慮抵消性因素。預測大部分毫無意義，因為基本假設總是在變化。

以中國的高杠桿率為例，許多人認為，這將成為引發危機的重大因素。他們指出，畢竟曾經歷過大規模信用繁榮的發展中國家，最終都出現了信用危機和經濟硬著陸。

不過，在評估中國是否會蹈此覆轍時，必須考慮一些具體因素。中國債務占國內生產總值（gdp）比率固然很高，但其他許多成功的東亞經濟體也是如此，比如台灣、新加坡、韓國、泰國和馬來西亞。並且中國的儲蓄率要高得多。給定其他條件不變，儲蓄率越高，高債務占gdp比觸發金融危機的可能性越小。

事實上，中國的高債務在很大程度上，是儲蓄率和投資率同時高企的結果。此外，盡管無法償還的貸款讓債務負擔加重，但中國主要銀行的不良貸款率仍低於1%。

基於這些考慮，如果認為中國的債務占gdp比，確實構成了金融穩定的巨大威脅，還存在一個問題：危機是否可能發生。只有所有高債務負擔和金融危機爆發之間的具體聯系都存在，才可以做出假設性的論斷。

中國的房地產泡沫，經常被認為是危機的一大可能催化因素。但危機會如何展開，誰也說不清。

不妨假設房地產泡沫已經破裂。中國不存在次貸，要獲得按揭，首付比例可能超過50%。給定房地產價格難以出現如此大幅的下跌，則泡沫的破裂拖不垮中資銀行。即使房地產價格下跌超過50%，商業銀行也可以存活下來——次貸僅占銀行總資產的20%左右。

與此同時，價格劇降會吸引大城市的新買家，讓市場企穩。中國最近宣布的城市化戰略，應能確保城市人口結構支援內在需求。如果這還不足以防止災難，政府還可以收購未出售住房用於社會保障房。

此外，如有必要，銀行可以拍賣抵押品回收資金。最後，政府也可以介入，如20世紀90年代末、21世紀初那樣，將不良貸款從銀行賬上剝離。事實上，中國有巨大的外匯儲備，向商業銀行注入資本根本不需要猶豫。

這樣的情景可能性很低。中國銀行系統確實面臨存貸款期限不匹配問題所產生的風險。不過，這一不匹配的程度，比一些觀察者認為的輕。事實上，中資銀行平均存款期限是九個月左右，中長期貸款只是剛剛超出總未償還信用的一半。

如果政府的資本賬戶自由化步子邁得太大太快，就會產生更大的風險。如果中國放松跨境資本流限制，意外沖擊就可能引發大規模資本外逃，拖垮整個金融體系。因此，中國在可預見的未來，應該保持對短期跨境資本流的管制。

同樣的，中國政府必須糾正一個基本矛盾。由於監管套利肆虐（銀行借此尋找漏洞規避不利規則）和信用市場分裂，貨幣利率穩步上升；與此同時，產能過剩卻讓資本回報快速下降。

如果中國政府不能扭轉這一趨勢，金融危機——不管以何種形式——就將難以避免。但是，考慮到當局有很大的政策干預余地，即使不能完全排除崩潰的可能，短期也不太可能發生崩潰。

作者是中國世界經濟學會前主席、中國社會科學院世界經濟與政治研究所前所長、中國人民銀行貨幣政策委員會前委員。（來源：聯合早報網，作者余永定是中國世界經濟學會前主席、中國社會科學院世界經濟與政治研究所前所長、中國人民銀行貨幣政策委員會前委員。）