國浩資本：新增合約強勁中建筑看好 目標價15.5元

中國建筑(3311)2014年1月新增合約金額達189億元，當中包括39億元保障房項目(下稱bt項目)。 新增合約金額按年升幅達152.1%，相當於2014年全年目標(即不少於550億元)的34.4%。這項數據並不令我們感到很意外，主要由於當中包括了總值104.8億元的美高梅中國的仔項目(下稱美高梅)。由於該項目的施工由2014年開始，故此中國建筑將這項目劃歸2014年的新增合約。 美高梅中國(2282)早於去年5月13日公布這項目，相信這項目帶來的增長不會令巿場人士感到意外。

撇除這項目，公司2014年2014年1月新增合約金額達84億元，按年升12.5%，相當於2014年撇除美高梅全年目標(即不少於442億元)的19.9%，當中包括39億元的bt項目。這組數據雖然不及前述數據奪目，但仍相當不俗，尤以bt項目按年增長143.6%最令人驚喜。bt項目的毛利率較現金工程高，這類工程的增長有助提升公司整體毛利率。

今年bt項目新增合約目標220億

本行較早前的評論曾提及，中國建筑今年的bt項目新增合約目標是220億元，按年升幅達47%。這目標相當進取，畢竟這意味bt項目將占今年撇除美高梅的全年新增合約目標的50%，而去年bt項目僅占35%左右。而一月份，bt項目新增合約39億元，已相當全年目標的18%。這數據應可提振投資者對中國建筑達到目標的信心，形成股價短期的催化劑。

bt項目的毛利率較現金工程高，然而項目的付款期較長，信用風險亦因而較高。管理層表示公司在選擇bt項目時相當挑剔，而公司手上亦有足夠資訊判斷收款風險。事實上，自從中國建筑開展bt項目業務以來，所有應收款均及時收取，沒有出現違約的情況。本行相信這反映出中國建筑有效控制了bt項目收回款項的風險。

截止2014年1月底未完成訂單約1,346億元，按年增長46.9%，以2013年營業額為基數計，訂單相對營業額比例大約是5.1倍左右。基於合約增長強勁，預計2014年營業額按年增長30%。隨bt項目的貢獻上升，預計毛利率按年擴張0.5個百分點。現價相當於15.0倍2014年巿盈率，而每股盈利增長達27%，估值並不昂貴。本行維持中國建筑至買入評級，6個月目標價為15.50元(昨天收市13.82元)，相當於2014年17倍的市盈率。客戶付款脫期是主要的下行風險。