安邦咨詢：只有改革才能最終降低整體債務率

安邦咨詢授權和訊網智庫頻道發布

當前國內債務水平不斷上升，特別是企業債問題被外界認為是最大風險所在。但也有聲音認為中國整體債務風險可控，部分媒體和機構的擔憂有夸張之嫌。對此，高盛投資管理部中國副主席暨首席投資策略師哈繼銘日前在博鰲論壇上談到債務問題的看法，具有一定的啟發性。

他表示，槓杆有兩種，一個是狹義的槓杆，就是股市上的槓杆，它導致去年股市的暴漲暴跌；另一個也是更重要的是廣義的槓杆，就是整個經濟的槓杆。股市上的槓杆最多是幾萬億人民幣，但中國整體經濟的債務接近170萬億元，是GDP的250%。而在2007年，中國廣義債務率僅僅是100%多一點。在這麼一個槓杆率大幅上升過程中，許多債務是不是能夠及時償還、或最終得以償還都是問題，隱藏着金融風險。但國內又要推動經濟增長，怎麼辦呢?在這個框架下，發展股權融資、降低對銀行貸款的以來，成為了管理層推動股市發展的最大動力。去年股市上漲背景跟這個大的廣義槓杆率過高有關。

哈繼銘認為，一旦形成了官方媒體對股市的推動之後，市場往往會出現不理性，股市槓杆大幅提高的背景下，出現股市暴漲暴跌。而廣義槓杆率之所以會從2007年開始短短幾年內快速上升至250%，根本原因則在於追求不切實際的經濟增長速度。由於過去我們各地都在追求一個不太切合實際的、不顧金融風險過高的經濟增長速度，企業大量從銀行借錢、發信托或從債券市場借錢。有很多國家過去債務率按照這種速度增長的國家，無一例外都經歷了金融危機或者經歷了長期的經濟停滯發展，這是血的教訓。未來如果不通過改革、只是用過去的方式推動經濟增長，2025年債務占GDP比率將達到340%，這對中國來說是最危險的。

目前，中國的債務水平在發展中國家是最高的，連希臘都沒達到。也許比有些發達國家低比如日本，但是發達國家的老百姓(603883,股吧)財富要比我們大得多，所以發達國家債務率高未必馬上就導致危機。美國家庭財富是GDP的6.6倍，而中國僅僅2倍多一點，日本的家庭財富累積也遠遠高於中國。不能拿中國的債務率和發達國家去比，要和可比的對象比，在發展中國家，中國債務率是全球最高，中國企業債務率占GDP150%多，更是全球之最，中國的債務水平與老百姓的資產很不匹配。

哈繼銘指出，中國債務率已經很高但現在還沒有出問題，一個很大原因就是中國的儲蓄率很高（47%左右），銀行每年都有老百姓送錢，可以展期，雪球越滾越大。但未來由於老齡化的到來，老人沒有收入或者收入很少，老人是社會上的負儲蓄者，因此中國居民儲蓄率一定會降下來。到了未來某個時候，可能就不像現在過去那麼容易借新還舊，給到期的債務展期，一旦展不動之後可能就出現信用危機。

從安邦咨詢（ANBOUND）研究團隊看來，哈繼銘的分析很中肯的指出了導致當前國內債務問題的本質和未來這個問題持續下去的危險性。中短期內，為了遏制實體經濟效益持續下滑、增強企業的生存力和發展力，我們通過發展資本市場，以股權換融資的方式給企業輸血也許是必要的；但從長期來看，推動各項改革，通過簡政放權、補短板以及給企業減負增效，提高企業的全要素生產率和競爭力、提高企業的資產回報率，讓經濟總量增長的更快更健康，同時要有效清理地方政府、銀行和企業的資產負債表，從分母和分子同時入手切實降低債務率，應該成為我們長期追求的目標。只有改革切實推動下去並有了實效，才能保持經濟平穩增長的同時降低中國的債務率，避免出現嚴重的金融危機。

對於經濟增長速度的盲目追求導致過去幾年中國整體槓杆率大幅增加，很多國家債務如此快速增長後都經歷了金融危機或者經歷了長期的經濟停滯發展。中國由於目前的高儲蓄率暫時沒有出問題，但未來隨着老齡化的到來，儲蓄率一定會降下來。長遠看只有通過改革才能降低中國的整體債務水平。

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