廢除巴塞爾協議III 等同於解開銀行金庫的封條

文．洪寶山

放寬金融監管是川普的施政方針之一，準聯準會主席華許也支持廢除巴塞爾協議 III，川普的金主之一摩根大通 CEO Jamie Dimon 長期批評巴塞爾終局方案是沒必要的限制，加上金融股佔道瓊成分股權重約 27.5% 至 27.7%，高盛又是道瓊第一大權重股，佔 11.4%，高盛股價每波動 1%，對道瓊點數的影響力約為 61 點，這比市值最大的微軟或蘋果的影響力還要大得多。

鬆綁金融監管 兆級美元資產巨頭齊嗨

推測川普喊出道瓊指數上看 10 萬點的出發點，應該是想藉由鬆綁金融股的監管，上調金融股的獲利空間，進而挑戰道瓊 10 萬點的經濟政績。

巴塞爾協議 III 及其後續的終局方案核心要求是提高銀行的資本充足率，高盛的商業模式最依賴投資銀行與交易業務，受巴塞爾協議打擊最深，假設監管要求摩根大通每借出 100 元，必須保留 12 元在金庫裡不能動，以防壞帳。

廢除後監管要求可能降回 8 元甚至更低，那多出來的 4 元，瞬間從「死錢 (Reserves)」變成了「活錢 (Free Capital)」，對於像摩根大通或高盛這種兆級美元資產的巨頭，這 4 美元的差異意味著數百億甚至上千億美元的資本釋放，銀行手裡突然多了幾百億美元現金，最快回饋股東的方式就是買回自家股票。

資本計提成本大幅下降 估值重回成長股邏輯

ROE = 淨利 / 股東權益，巴塞爾協議要求銀行持有更多權益 (分母變大)，導致 ROE 被稀釋。廢除後允許銀行提高槓桿，分母變小或不變，分子(利潤) 因資金運用效率提高而增加，美國銀行業的 ROE 可能從 10-12% 跳升至 15-18%，華爾街願意為高 ROE 的公司支付更高的溢價。

巴塞爾協議對「高風險加權資產 (RWA)」，如衍生品交易、私募股權投資，計提了極高的資本懲罰，迫使銀行退出這些高利潤業務。當資本計提成本大幅下降，高盛可以重新動用資產負債表來支持客戶的大型併購或私有化交易，也可以重新擴大交易部門，在波動的市場中賺取巨額價差。

如此一來，高盛從「公用事業」變回「對沖基金」，交易部門的資本回報率將暴增，估值邏輯重回成長股邏輯，將是道瓊指數挑戰 10 萬點的關鍵。

可能發起大規模股票回購計畫

摩根大通擁有全美最龐大的超額資本儲備，一旦法規鬆綁，摩根大通極大可能將發起大規模的股票回購計畫，EPS 將因回購而與同業拉開巨大差距。

美國運通的信用卡放貸需要資本支持，廢除巴塞爾協議 III 後，美國運通可以更積極地擴張信貸規模，甚至針對高風險高回報的族群 (如次級貸款) 進行放貸，直接刺激營收成長。

美國運通佔道瓊指數權重約 4.4%，威士卡約 4.1%，摩根大通約 4%，旅行家集團約 3.7%，上述個股每漲 1%，分別貢獻道瓊指數 23.7 點、21.8 點、21 點、19.8 點。

長債殖利率飆升初期 有利銀行

由於華許傾向讓美國長債殖利率維持高檔，長債殖利率飆升初期有利銀行，首選中信金、兆豐金、元大金。

以中信金為例，靠的是利差擴大與效率提升，受惠於川普放寬美國銀行監管，中信銀海外獲利佔比將突破 50%。Claude 4.6 將可接管其龐大的消金客服與徵信流程，預估淨利率可提升 3-5%，EPS 年複合成長率達 15%-20%。[1+30%EPS 成長 (兩年累計)]×(16 倍 PE/11 倍 PE)= 約 1.89 倍，預估潛在股價上漲空間達 60%-80%。

長債殖利率錨定＋股市上漲 有利壽險

等到長債殖利率錨定＋股市上漲，有利壽險，關注富邦金、國泰金、台新新光金、凱基金。富邦人壽持有大量美股與私募基金部位，若道瓊從 5 萬點攻上 10 萬點，其未實現損益將大幅轉正並實現獲利，預估每股淨值可望成長 40%-50%。

富邦金可能導入 Claude 4.6 取代後台與部分精算人力，預估可降低營運成本 10-15%，直接推升 EPS。(1+45% 淨值成長)×(1.7 倍 PB/1.2 倍 PB)= 約 2 倍，潛在股價漲幅達 100%-130%。

國泰人壽擁有全台最大的債券部位，雖然升息曾重創淨值，但在「川普經濟學」後期，高殖利率帶來的高經常性收益將大幅回補淨值，預估每股淨值可望回升 30%-40%。(1+35% 淨值成長)×(1.3 倍 PB/0.9 倍 PB)= 約 1.95 倍，潛在股價漲幅達 80%-100%。

Clade 4.6 金融股降本增效

新光金在合併之前，因為資本不足 (RBC) 與經營權之爭，股價長期被壓抑。台新金注入資本後，RBC 問題解決，新光人壽可以更大膽地將獲利實現，直接灌入金控獲利。這對股價是 EPS 暴增＋本益比提升的效益。

新光人壽過去最大的痛點是「負利差」(早年賣的高利率保單 vs. 現在的低投資回報)，華許讓美債殖利率維持高檔 (預期十年期美債 4.5%-5%)，新光人壽現在收進來的新保費，可以鎖定這些高收益債券，隨著時間推移，新舊資產置換完成，台新新光金的收益將可望比照現在的國泰金，有比價想像的空間。

金控合併最怕的是「系統整合災難」與「人員冗餘」，但在 Claude 4.6 介入，這些問題反而變成了降本增效的機會。

凱基金＝證券＋壽險＋銀行＋資本，凱基證券在經紀市佔率穩居全台第二，且在複委託業務上極強，如果道瓊指數真的挑戰 10 萬點，複委託手續費可望水漲船高。Claude 4.6 的賦能，將「研究」變現，分析師可以將精力轉向「高階併購諮詢」與 「私募股權交易」，將大幅提升凱基的人均產值。

道瓊指數翻倍 未實現利益將暴增

凱基人壽過去受困於債券評價損失，但在華許維持長債高利率的環境下，新錢投報率大增，且舊債券隨著時間推移到期，利差損將迅速收斂。

凱基人壽持有大量美股部位，道瓊指數翻倍意味著其未實現利益將暴增，直接推升金控每股淨值。中華開發資本手握大量未上市公司的股權，在道瓊指數翻倍行情中，這些新創公司會爭相掛牌上市。

來源：《理財周刊》1329、1330 期
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