為什麼 Monad、Stable、Lighter 都沒有選擇幣安現貨？

作者：YettaS 來源：X，@YettaSing

今天跟一個投資人聊到 Monad、Stable、Lighter 都沒有選擇幣安 spot， 前兩者 FDV 都穩定在相對合理的區間，Lighter 差一些估計拋壓還沒消化完。他問我為什麼？其實項目方已經在用腳投票了。幣安的流動性價值與給出去的 Token 成本是個主要權衡。

和一些正在準備 TGE、以及已經完成 TGE 一到兩年、且仍然在認真做事的項目聊下來，幾乎所有團隊都有一個相似的感受：TGE 是一次非常痛苦的學習經歷。更重要的是，很多人已經開始懷疑這件事本身的必要性。

從本質上看，TGE 是一場營銷行為，是公司歷史上一次最大的集中曝光。是否要做、什麼時候做是一個嚴肅的成本與收益權衡問題。

• 成本是清晰可見的：airdrop 被大量傾銷，流動性先被 CEX 抽走一層，token 在極短時間內承受巨大的拋壓。

• 收益看起來同樣明確：注意力、品牌曝光，以及所謂的「早期用戶」。

在過去相當長的一段時間裡，收益確實高於成本。這個邏輯的集大成體現，是上一輪周期的 generic chain。公鏈本身並沒有現成產品，只能依靠 token、更高性能或更宏大的敘事，先構建分發優勢，再利用這套分發能力為生態導流，最終依靠生態中的真實應用完成用戶留存。但這個周期幾乎所有新公鏈的集體撲街也意味著這條路徑正在失效。

用戶變得更聰明了，而更重要的是，在沒有持續、真實流動性進入行業的背景下，TGE 的成本與收益發生了結構性反轉。

有幾個現實，已經很難再被忽視。

第一，我們是否真的還能通過 token 獲得「早期種子用戶」？在 web2 時代，越早期的用戶，往往越關心產品本身；而在當下的 crypto 語境裡，越早期出現的，反而往往是越 mercenary 的用戶。

第二，基於 token 的冷啟動，可能只對第一個項目有效。無論是 Plasma 與 Stable，還是 Hyperliquid 與 Lighter，後續同一賽道的玩家都會被迅速稀釋。注意力被分流，但流動性並不會因此成倍增長。

第三，真正理解交易所的激勵結構。交易所需要在短期收益和長期生態之間做平衡，但它的核心目標始終是交易手續費。對交易所而言，資產越多越好，並不必然要求每一個都是「優質資產」。這一點，和項目方追求長期建設的目標，並不天然一致。

在 crypto 里其實同時存在著兩個產品：token 以及產品本身。過去，「先做 token、再做產品」這條路行得通；但現在，它正在逐漸失效。在產品尚未被打磨、PMF 尚未確認的情況下完成 TGE，token 在那一刻更像是一筆負債，而不是資產，而且這筆債並不輕。很多項目是在 TGE 之後、清理完一地雞毛之後，才真正回到產品、用戶和長期建設本身。但這個過程，往往已經過度消耗了團隊的精力、士氣與時間窗口。預期建設並不免費，越宏大的敘事，越是在提前透支未來。

我們正在經歷的，是一場從「估值發現」（valuation）走向「價值發現」（value）的結構性轉型。

如果最終必須付出如此沉重的代價，先把所有「歷史負債」還清，才能開始真正建設，那為什麼不一開始就把建設本身放在第一位？在這樣一個背景下，TGE 到底應該在什麼時候完成，才是對項目、對用戶、對團隊都相對負責的選擇？

最近在看一些二級市場項目時，這種對比變得越來越清晰。它們的路徑往往更加紮實：找到 PMF，用產品本身吸引用戶，讓用戶真實使用並產生收入，再用收入庫藏股 token。這個過程不依賴情緒、不依賴敘事，也不需要複雜的激勵設計，但它確實在持續創造價值。token 被用來激勵真正重要的人，而足夠健康的收入，開始反過來支撐 token 的價值。

我並不認為這是一條唯一正確的道路，也不認為 TGE 會徹底消失。或許在某些競爭極端激烈、窗口期極短的賽道里，TGE 仍然是最快稀釋對手預期、重塑流動性格局的手段；或許在強網路效應的場景中，token 依然能放大分發效率。但這些，都應該是清楚權衡之後的選擇，而不是被市場節奏推着走的結果。

如果說這個周期教會了我們什麼，那可能是：token 不再天然等同於增長，敘事也不再自動轉化為價值。市場永遠正確，這是一件更成熟、更殘酷、但長期更健康的事情。

來源：金色財經

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