美國SEC聲明全文：流動性質押不是證券 無需註冊

來源：美國SEC；編譯：金色財經

前言

為了更清晰地闡明聯邦證券法對加密資產的適用性，美國SEC公司財務部正在就特定類型的協議質押發表意見。美SEC公司財務部此前在一份員工聲明（「協議質押聲明」）中就某些類型的協議質押發表了意見，該聲明涉及三種類型的協議質押：自我（或單獨）質押；直接與第三方進行的自我託管質押；以及所謂的「託管質押」。本聲明討論了第四種類型的協議質押，即「流動性質押」。

流動性質押

本聲明中使用的「流動性質押」是指一種協議質押類型，即涵蓋加密資產的所有者將其涵蓋加密資產存入第三方協議質押服務提供商（此類所有者稱為「存款人」），作為回報，他們會收到新「鑄造」（或創建）的加密資產（「Staking Receipt  Token-質押收據代幣」），以證明存款人對存入的涵蓋加密資產的所有權以及存入的涵蓋加密資產所產生的任何獎勵（如協議質押聲明中所述）。作為流動性質押的一部分，質押收據代幣將按存入涵蓋加密資產的金額一對一發放給存款人。質押收據代幣使持有人能夠保持流動性，而無需從質押中提取存入的涵蓋加密資產。例如，持有者可以使用質押收據代幣作為抵押品或參與加密應用，包括那些可以為持有者提供回報的應用，儘管任何此類交易都是獨立於實際協議質押活動本身的。質押收據代幣不會改變已存入的涵蓋加密資產的任何權利或義務，因此質押收據代幣被恰當地描述為已存入的涵蓋加密資產的收據。存款人可以將質押收據代幣兌換為已存入的涵蓋加密資產以及任何累積到已存入的涵蓋加密資產的獎勵，但須遵守任何適用的「解除綁定」期限。

人們可以通過基於協議或第三方服務提供商參與此類流動性質押，本聲明中均稱為「流動性質押提供商」。流動性質押提供商代表存款人對存入的涵蓋加密資產進行質押。流動性質押提供商將存入的涵蓋加密資產存放在流動性質押提供商控制的加密「錢包」中或智能合約中。流動性質押提供商代表存款人以約定的費用質押存入的涵蓋加密資產，該費用會減少原本會累積到存入的涵蓋加密資產中的獎勵金額，使用流動性質押提供商營運的節點或通過流動性質押提供商選擇的第三方節點營運商。在後一種情況下，此選擇是流動性質押提供商在質押過程中的唯一決定，並且該決定可以自動做出。在這種流動性質押安排期間的任何時候，存入的涵蓋加密資產始終處於流動性質押提供商的控制之下，而存款人（或存款人的質押收據代幣的任何後續受讓人）旨在保留存入的涵蓋加密資產的所有權。

當使用基於協議的流動性質押服務時，存款人將其涵蓋的加密資產存入一個協議，該協議代表存款人將存入的涵蓋加密資產儲存在智能合約中，代表存款人質押存入的涵蓋加密資產，並向存款人發行質押收據代幣。所有操作均通過自動執行的計算機代碼以編程方式完成。質押收據代幣的鑄造、發行和兌換無需或依賴第三方仲介機構。

當使用第三方服務提供商（例如託管人）時，存款人將其涵蓋的加密資產存入第三方服務提供商，第三方服務提供商代表存款人將存入的涵蓋的加密資產存放在數字錢包中，代表存款人質押存入的涵蓋的加密資產，並向存款人發行質押收據代幣。質押收據代幣的鑄造、發行和兌換由第三方服務提供商執行。

在流動性質押 (Liquid Staking) 機制中，獎勵累積，並從質押的涵蓋加密資產中扣除相應的罰沒損失。為此，獎勵將存入流動性質押提供商，如果出現罰沒損失，則質押的涵蓋加密資產將被沒收。無論哪種情況，都通過自動執行的計算機代碼以編程方式進行。質押收據代幣 (Staking Receipt Token) 反映獎勵和/或罰沒損失的方式有兩種。在第一種方法中，當獎勵累積時，質押收據代幣本身證明擁有更多涵蓋加密資產；當出現罰沒損失時，質押收據代幣本身證明擁有更少涵蓋加密資產。這意味著，隨著獎勵累積和/或罰沒損失的發生，一個質押收據代幣與一個涵蓋加密資產的比例會發生變化。例如，隨著獎勵累積，該比例會從一比一變為一比多，一個質押收據代幣代表多個涵蓋加密資產。在第二種方法中，質押收據代幣持有者在獎勵累積時會獲得額外的質押收據代幣，並在發生罰沒損失時損失質押收據代幣。這意味著質押收據代幣與擔保加密資產的比例始終保持為一比一。無論哪種情況，質押收據代幣持有者都可以從流動性質押提供商處贖回已存入的擔保加密資產，但需遵守任何適用的「解除綁定」期限。

SEC對流動性質押活動的看法

SEC公司財務部認為，與協議質押相關的「流動性質押活動」（定義如下）不涉及《1933 年證券法》（簡稱「《證券法》」）第 2(a)(1) 條或《1934 年證券交易法》（簡稱「《交易法》」）第 3(a)(10) 條所定義的證券的發行和出售。因此，SEC公司財務部認為，流動性質押活動的參與者無需根據《證券法》向證美國SEC註冊，也無需符合《證券法》關於這些流動性質押活動的註冊豁免規定。

SEC公司財務部還認為，以本聲明中描述的方式和情況下提供的和出售 Staking Receipt Tokens，不涉及《證券法》第 2(a)(1) 條或《交易法》第 3(a)(10) 條規定意義內的證券的提供和出售，除非存入的涵蓋加密資產是投資合約的一部分或受投資合約的約束。因此，參與鑄造、發行和贖回 Staking Receipt Tokens 過程的流動性質押提供商（如本聲明中所述）以及參與二級市場提供和銷售 Staking Receipt Tokens 的人員，無需根據《證券法》向證券交易委員會註冊這些交易，也不受《證券法》的註冊豁免約束，除非存入的涵蓋加密資產是投資合約的一部分或受投資合約的約束。

本聲明涵蓋的流動性質押活動

當以下協議質押活動和交易符合上述描述時，SEC公司財務部的觀點適用於此類活動和交易（「流動性質押活動」，且每一項均為「流動性質押活動」）：

• 流動性質押提供商在流動性質押方面開展的活動，包括其在賺取和分配獎勵、削減以及鑄造、發行和兌換 Staking Receipt Tokens 方面的角色，包括代表存款人持有已存入的涵蓋加密資產（在錢包或智能合約中）、發行 Staking Receipt Tokens 以證明存款人對已存入的涵蓋加密資產的所有權，以及代表存款人促進對已存入的涵蓋加密資產的質押；以及

• 提供輔助服務（如協議質押聲明中所述）。

流動性質押活動討論

《證券法》第 2(a)(1) 條和《交易法》第 3(a)(10) 條分別通過提供各種金融工具的清單來定義「證券」一詞，包括「股票」、「票據」和「債券」。如協議質押聲明中所述，涵蓋的加密資產不構成「證券」定義中明確列舉的任何金融工具。因此，我們根據SEC 訴 WJ Howey Co. 案中規定的「投資合約」測試，在流動性質押的背景下，對涉及涵蓋的加密資產的某些交易進行分析。 「豪威測試」用於根據其「經濟現實」來分析這些法定條款中未列出的安排或工具。

在評估一項交易的經濟現實時，檢驗標準在於是否存在對共同企業的資金投資，而該投資的前提是合理預期利潤將來自他人的創業或管理努力。自豪威案以來，聯邦法院一直解釋說，當「投資者以外的其他人所做的努力是無可否認的重要努力，是影響企業成敗的關鍵管理努力」時，豪威案的「他人努力」要求得到滿足。 聯邦法院還指出，行政和管理活動不屬於滿足豪威案「他人努力」標準的管理或創業努力。

在流動性質押安排中，流動性質押提供商（無論是否為節點營運商）不向其提供此服務的存款人提供企業或管理工作。這些安排類似於協議質押聲明中關於「託管安排」的討論。流動性質押提供商不會決定是否、何時或質押多少存款人的涵蓋加密資產，而只是充當代表存款人質押涵蓋加密資產的代理人。此外，流動性質押提供商保管存入的涵蓋加密資產，在某些情況下選擇節點營運商，不足以滿足豪威案「他人的努力」要求，因為這些活動本質上是行政或部門性的，不涉及管理或企業工作。此外，流動性質押提供商不保證或以其他方式設定應支付給存款人的獎勵金額，儘管 流動性質押提供商可能會從該金額中扣除其費用（無論是固定費用還是該金額的百分比）。

此外，流動性質押提供商可能會向存款人提供與流動性質押相關的輔助服務。這些輔助服務僅屬於行政或行政管理性質，不涉及企業或管理工作。正如協議質押聲明中所述，它們是一般活動（協議質押）的組成部分，而該活動本身不具有企業或管理性質。無論流動性質押提供商是單獨提供輔助服務還是以一組服務的形式提供輔助服務，如果其提供任何或所有此類服務，則不構成管理或企業行為。

關於 Staking Receipt 代幣的討論

《證券法》第 2(a)(1) 條和《交易法》第 3(a)(10) 條分別通過提供各種金融工具的清單來定義「證券」一詞，包括「股票」、「票據」和「債券」。作為流動性質押的一部分，發行給存款人的 Staking Receipt Token 不構成「證券」定義中具體列舉的任何金融工具。雖然存款人有權獲得與其存入的涵蓋加密資產相關的獎勵，但 Staking Receipt Token 本身並不產生獎勵。相反，獎勵是從底層協議 Staking 活動中產生的，這些活動（如上所述）不涉及證券交易。因此，Staking Receipt Token 僅僅證明存款人作為所有者已向 Liquid Staking 提供商存入涵蓋加密資產。

「證券」的定義明確包括任何證券的「收據」。質押收據代幣是一種收據，它是一種證明已向發行該收據的流動性質押提供商存入一定金額的涵蓋加密資產的工具，因為它證明了持有人對存入的涵蓋加密資產的所有權。但質押收據代幣並非證券收據，因為存入的涵蓋加密資產並非證券。

如果 Staking Receipt Token 本身不屬於證券，則必須考慮其本身是否作為投資合約的一部分或受其約束而發行和出售。確定 Staking Receipt Token 是否作為投資合約的一部分或受其約束，可以使用豪威測試進行分析。該部門認為，Staking Receipt Token 不作為投資合約的一部分或受其約束而發行和出售，因為參與鑄造、發行和贖回 Staking Receipt Token 的各方並未向 Staked Receipt Token 持有者提供創業或管理方面的努力，Staking Receipt Token 持有者實現的任何經濟利益也不源於此類努力。也就是說，質押收據代幣的價值源於已存入的涵蓋加密資產的價值，而非源於流動性質押提供商或任何其他參與鑄造、發行和贖回質押收據代幣過程的第三方的創業或管理努力。此外，與已存入的涵蓋加密資產相關的任何收益均來自協議質押活動，如上所述，這些活動不涉及《證券法》第 2(a)(1) 條或《交易法》第 3(a)(10) 條所定義的證券的發行和出售。

儘管有上述規定，本聲明並不適用於超出行政和部門活動的 Liquid Staking 提供商活動，也不適用於與上述描述不一致的 Staking Receipt Tokens 的提供、銷售或發行。

來源：金色財經