國泰君安：青島啤酒目標價上調至50港元

2015年1-5月國內啤酒產量按年減少4.3%，而國內啤酒行業收入及利潤總額於2015年1-4月的增速分別為1.3%及60.2%。青島啤酒銷量、營業額及核心凈利於2015年第1季的增速分別為-5.5%、-3.1%及-2.1%，均跑輸行業及主要競爭對手。

青島啤酒希望爭取更高市場份額，銷量的增長目標為高於行業增速2個百分點。我們認為青島啤酒有能力達成目標但由於國內啤酒需求轉弱，公司銷售增速預期將維持較慢增長。國內所有啤酒生產廠均希望改善現有的產品組合去提升盈利能力，但青島啤酒低階產品的銷量增長受到負面影響。綜合而言，我們分別下調公司於2015-2016年每股報告凈利3.7%及0.8%。青島啤酒2015-2017年每股報告凈利預期將分別達到人民幣1.593元、人民幣1.701元及人民幣1.783元。

h股較a股折讓大約22.5%，但h股估值僅為合理。2009-2014年青島啤酒收入的復合年均增長率為10.0%，但同期核心經營溢利的復合年均增長率只有2.4%。因此，我們重申公司的投資評級為“中性”，目標價因時間推移輕微上調至50.00港元。該目標價相當於公司2015-2017年市盈率分別為24.9、23.3及22.3倍。