美國經濟出現疲態，但目前尚未擴及全國

撰文：David Stinson 孫維德

近幾年來，越來越多人認為各行各業都會出現黑天鵝效應。但到目前為止，美國主流金融界應該還不會發生像 2008 年金融海嘯等級的災難，那是數十年才會出現一次的事件。現在的狀況，比較像是重演 2001 年的網路泡沫，或者發生另一場完全獨立的市場內爆，某種程度上仍可能低估了嚴重性。

特斯拉有可以顛覆市場的產品，但它的故事，某種意義上是典型的市場泡沫。在融資條件寬鬆的市場環境下，它的股價推升至 400 美元。過於自信的執行長馬斯克，這時跨足了一個完全無關的領域――社群媒體――他在市場的巔峰期高價買下了推特。

推特的財務狀況本來就不佳，馬斯克收購之後更是開始大規模裁員，解雇了大部分員工。廣告原本是推特仰賴的財源，現在也快速縮水，而目前似乎還沒有其他選擇可以補上資金缺口，更不用說帶來更多營收。但這些都不是最慘的，最讓人擔心的是，一般人會認為推特這樣的軟體公司表現，與整體經濟是分開的，但自馬斯克收購以來，推特不佳的財務狀況，拉低特斯拉股價 50%，效應擴散到產業面，也讓馬斯克最近把手中的特斯拉股份賣掉 15%。

這位過去全球首富的企業帝國，可以說是一個極端的例子，但美國的科技業如今都陷入類似的危機。所謂的「FAANGs」，也就是臉書、蘋果、亞馬遜、網飛、谷歌這些企業巨頭的股價，2022 年總共下跌了三分之一以上，雖然每家公司的下跌原因各不相同，但依然代表了整體產業趨勢，光是這 5 家巨頭，就占標準普爾指數 15% 左右，使整體市場一年內的跌幅超過了 15%。

科技巨頭一直是整體經濟的領先指標，科技巨頭的滑落，意味著 2023 年充滿更多變數嗎？多年以來，這個行業的旺勢一直來自市場投資過熱，因此市場陷入疲態時，有各種原因預期它會最先受挫。但另一方面，也有一些人認為科技業泡沫是一個獨立的現象，與經濟的其他部分沒有連結，科技業的危機不是整體危機的指標。

市場的預警機

在過去長期低利率的環境下，社群媒體容易受到經濟景氣影響，所以當市場疲軟，它將最先陷入危機。而且正如近來許多評論所言，危機並非來自利率上升，畢竟這些資產的實質利率降至多年來的低點，已經小於零（考慮通膨之後），這些公司應該可以靠堆高營收來負擔越來越高的融資成本。

然而，科技業最大的阻力在於廣告收入下降，這代表廣告主對未來的不確定性增加。這也是科技業的財務壓力和整體經濟健康狀況有關的一項非常有力證據。未來正向的市場預期實際利率也無疑會影響公司現值，但這部分會影響權益而非負債。

了解投資人的想法可能也有所幫助。疫情改變了投資人的風險偏好，大量發放的紓困金創造出一整群穩定的散戶，讓過去幾年出現了許多被吹捧出來的「迷因股」（Meme Stocks）。加密市場，尤其是交易平台 FTX 的崩潰，就證明人們的投資習慣正在改變。雖然主流科技業並非迷因股，但依然可能受到這波潮流影響，投資者正在趨於保守，轉向風險與報酬都更低的標的，未來也可能進一步緊縮。

科技人才的轉機

還有另一種方式可以解釋科技股的疲態，那就是不同產業的長期消長。基本層面上，COVID-19 疫情是科技業的大福音，讓人們需要大量的科技產品與科技服務，這推動了市場轉型，也開拓出更多使用數位服務的時間。但如今疫情趨緩，實體經濟復甦之後，需求可能就會轉向它處。

科技業目前已因此裁員數千人，這個規模雖然對某些公司與某些地方經濟而言相當嚴重，但還不會明顯影響全國經濟。高盛集團最近在一份報告中說，「科技業的裁員…… 是經濟成長趨緩、金融環境緊縮的不幸副作用。這些環境變動是勞動力市場重新平衡的必要過程，而且目前裁員的範圍很窄，也許無法反映其他產業的勞動力供需狀況。」

最近的升息顯然影響了某些產業，最明顯的就是房地產。標普編列的全美房價指數（Case-Shiller National Home Price Index）顯示，升息與大量的預售屋庫存，讓美國 2022 年 9 月起 3 個月的房價，比 2021 年同期下跌 8.5%。房地產是另一個類似科技股的長期資產，容易受到利率影響。

迄今為止，美國房市的疲態似乎限於特定地區，這也表示目前的市場走向真的跟特定產業有關。西岸城市舊金山、西雅圖、聖地牙哥、波特蘭等地，房市受到嚴重打擊，這些科技業重鎮的房屋長期都供不應求，價格對需求非常敏感，科技勞工遷出之後，房價立刻開始下跌。

樂觀來說，這些高科技人才的能力都很泛用，轉移到其他產業可能反而會提升全國的整體生產力。Revelio Labs 最近的分析就這麼認為，它指出這些勞工被裁員之後，大部分都在找新工作，其中一半以上的人獲得更高收入，在經濟降溫的環境下逆勢成長。此外還有 12% 的人，正因為找到新工作而在搬家，使不同地區之間的人才分布更為平均。最後，雖然科技業裁了一大批人，但徵才的數量依然明顯高於疫情爆發前。

這部分需要注意的是，科技業並非一成不變。次領域如資安和機器人轉向應用於傳統的製造業與服務業等模式，而非社群媒體，反而可能會因此蓬勃發展。通膨的整體環境，讓生產要素能夠更靈活、更有誘因地轉向下一群明日之星。

頹勢雖在，希望未消

近幾年來，越來越多人認為各行各業都會出現黑天鵝效應。但到目前為止，美國主流金融界應該還不會發生像 2008 年金融海嘯等級的災難，那是數十年才會出現一次的事件。現在的狀況，比較像是重演 2001 年的網路泡沫，或者發生另一場完全獨立的市場內爆，某種程度上仍可能低估了嚴重性。聯準會在 2022 年 12 月中旬將利率提高到 4.25% 至 4.5%，每次週期升息的幅度則從 0.75% 降低至 0.5%，是為了觀察之前升息所延遲的效應，但市場反應依然略嫌消極。

市場反應不是針對升息，而是投射出不久之後的趨勢。2023 年前的預期利率從 4.6% 提高到 5.1%，失業率和經濟成長率則雙雙降低。一方面，這些數字的確表示，科技業所受的衝擊將影響到其他行業，美國的經濟無法完全軟著陸；另一方面，這也表示人們認為市場的困境沒有那麼糟糕，不會像 2019 年那樣迫使升息周期提早結束（但對 2024 年以後的預期就出現了分歧）。

聯邦公開市場委員會（FOMC）的新聞稿，延續了之前升息公告的態度，「我們認為，為了讓貨幣政策立場緊縮到通膨率能在一段時間內回到 2% 水準，預期在目標範圍內持續升息。」

一般來說，就業與經濟成長與房地產這類長期資產相比，是延遲性的經濟指標，這次的數字也顯示，它們的韌性比之前幾次市場低迷時期更強，讓人對於無痛停止通膨更有希望。然而，在通膨持續之下，這個情境越來越不可能成真，不過美國的經濟狀況仍比其他投資市場好很多。

觀察其他市場，尤其高債務 GDP 比例的國家，唯一要觀察的數字就是利率。即使其他國家無法像美國那樣承受流動性緊縮，但在資本全球化的時代，它們都會受到美國貨幣政策的影響，這種壓力應該會在某些地方爆開，例如英國。此外，歐洲各國也值得關注，它們在 2008 年經濟復甦之後已經爆發過一次債務危機，如今則面臨長期的能源供應問題。

最後，科技業的衝擊也可能會影響半導體業。人們通常不會把台積電跟 FAANG 這些科技巨頭綁在一起，但兩者受到的影響相當類似，而且台積電市值超過 4,000 億美元，與 FAANG 相當。半導體產業隨著全球經濟成長到達瓶頸，即將進入供給過剩時期。

在科技業泡沫和整體經濟疲軟的環境影響下，更強化了台灣應盡其所能，擴大國內產業與出口產品多樣化之必要。（本文作者為台灣金融研訓院特聘外籍研究員；譯者為劉維人）

來源：《台灣銀行家》157 期

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